墓穴舞者 Sam Zell

地产大亨Sam Zell第一大桶金的故事，我曾经在以前写过的一篇文章里提到过：

    空手能不能套只兔子

现在特地再摘出来，是因为Sam Zell赚第一桶金的时机，跟现在有些相似。

美国商业地产，主要是办公大楼，正面临崩盘，现在才刚刚开始。不少专家预测，一年以后，也就是从现在开始后的12~24个月，可能会更惨烈。

而Sam Zell，就是在上世纪七十年代一次惨烈的商业地产崩盘中发起来的。

以下是我写的那篇文章的节选：

地产大亨Sam Zell 是个具有传奇色彩的人物，他谈话直率，嗅觉灵敏，善抓时机，敢作敢为，也是创立REIT的先锋级人物。他真正意义上的第一大桶金就是利用了一次巨大的套利机会，也因此赢得了“Grave Dancer”（墓穴舞者）的绰号 – 意指在生死边缘仍然可以潇洒起舞的勇者，在危险境地仍然从容不迫的艺高胆大者！

次贷危机尽管是美国历史上非常严重的一次地产崩盘，但主要局限在民居市场，在商业地产上并不是最惨的一次。更严重的商业地产危机，在此之前已经发生过几次。比如，上世纪七十年代中期，就发生过一次很严重的商业地产（包括办公楼，公寓楼，旅馆等）危机。当时，大量资本涌入商业地产，到处都是在建的办公大楼和公寓楼等，一时造成商业地产严重过剩，再加经济衰退，借贷违约率飙升，商业地产价格悬崖式下降，很多物业的价格远低于建筑成本，信用市场枯竭。商业地产市场上到处是便宜货，只是，没有一个银行肯借贷。

精明的Sam Zell从金融机构年度财务会计报告的一项特殊规则中找到了可乘之机。

比如说一幢大楼，危机前价格是2千万，现在市场价格只有8百万，而贷款额有1千万，债务已经开始违约。如果银行收回大楼，它在当年年度财务会计报告上必须显示2百万的损失（借出1千万贷款，而大楼只值8百万），而如果它在年底前不收回大楼而拖到第二年，它当年的年度报告中就不需要按市值计价（Mark to Market），不需要显示任何损失（现在规则已经改了，必须要按市值计价，所以在今天他是无法这样操作的，这也说明人家善抓时机和善于利用规则）。

Sam Zell抓住银行等放贷机构不愿意在年度财务报告中显示损失的心里，并且在不可能得到银行新贷款的情况下，向银行提交了以下报价：

• 以面值接手债务（例子中的1千万）
• 保证3年内债务不违约
• 1美元首付

但有个条件是贷款利率要降到租金收入能负担起贷款月供的水平，基本上是比通胀率低3到4个百分点。当时是高通胀时期，通胀率在9%以上，他会要求以6%的利率接手。

就这样，通过这种方式，从1974到1977间，他以1美元为首付，在没有银行提供新贷款的情况下，总共购得40亿美元的物业，包括办公大楼，公寓楼，旅馆的，有很多都是顶级物业。他本来预计会赚取5千万美元(相当于现在的2.5亿)，结果后来通胀率越来越高，他实际赚取的比这更多。

他的整个操作，实际上就是空手套取3~4%的利率差。

以上情节选自他的自传 "Am I being Too Subtle?"，一本拿起来就不想放下的书。 

第一大桶金，为Sam Zell赢得了“墓穴舞者”的美誉。

到下一次商业地产崩盘的八十年代底，当时的几个因素，包括 S&L危机、打击地产漏税的86税改、再加87年股市的崩盘，导致经济衰退，商业地产崩盘，商业地产价格跌幅达50%。

精明如Sam Zell者当然嗅出了其中的商机。但是，跟70年代的那次崩盘相比，规则已经变了。70年代时，物业年底不需要按市值计价，银行为保全面子，愿意做Seller financing，以低息让Sam Zell接受债务。但新规则要求年底物业必须要按市值计价，银行再也不能单纯为保全面子而提供低息贷款了。

Sam Zell意识到，上次空手套白狼的把戏，这次是玩不转了，这次必须要有真金白银才行。

而Sam Zell跟其他人一样， 手上根本就没有真金白银！

于是Sam Zell就打电话给美林银行，向他们提出集资成立私募基金投资地产的建议。美林银行很喜欢他的建议，尽管以前从来没人做过，美林银行还是同意了他的请求，并答应提供5%的初始资金，其它的靠募集。

于是，Sam Zell和美林便开始马不停蹄地募资，最终募到了4亿美元。他成了在危机低谷很少几个手握真金白银的人，也因此发了。后来，他把几个做得好的私募基金上市，成为上市的REIT。

到2008年，已经拥有亿万身家并继续享受“墓穴舞者”荣光的Sam Zell，接到了很多人打来的电话：听说你的墓穴舞跳得好，俺也想跟你到墓穴去跳舞！Sam Zell 只好反复跟他们解释说，现在跟以前不一样，这次商业地产跌幅不大，贷款利率低，即便贷款到期了银行也愿意自动延期，根本没有到墓穴跳舞的机会。

而即将到来的这次商业地产危机，既不像70年代的那次，也不像次贷危机，而更像80年代底发生的那一次。

目前，做为商贷主力的中小银行自身难保，上市的REIT很多也自顾不暇。即便地产跌幅再大，再便宜，也需要资金。现在，跟80年代Sam Zell面临的一样，私募资金基本上是最靠谱的解决途径。也就是说，能否抓住这次商业地产危机，基本就看公司或个人的融资能力。

现在跟80年代底不一样的是，Sam Zell是第一个成立私募基金投资地产的人，当时就他一个人有钱，事情好办。现在的私募基金多如牛毛，有海量资金需要配置，竞争也就要大得多。

尽管我上面说的这么热闹，但实际上，这些跟我们小地主关系不大。

如果小地主也想在这次商业地产危机中捞一把的话，只有REIT、或者参加私募众筹等不多的几种选择。

提起私募众筹，我便想起了搞众筹的菊子姐，菊子姐最初就是搞办公楼众筹的，后来转向公寓楼。估计，不用我提醒，在不久的将来，菊子姐也会再次转向办公楼。

同时，也提醒商业地产大拿们，要想抓住这次机会，最好不要单打独斗，要找合作伙伴或集资。

又一篇赵括式纸上谈兵的瞎掰，瞎掰也得掰，哈哈！

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后记：刚写完这篇文章， 就得到Sam Zell 今天（2023年5月18日）去世的消息，一个传奇人物的离去， RIP。

建宁  2023/5/16