AMD：增长势头强劲，但第三季度财报前风险增加

超威半导体（AMD）在服务器中央处理器（CPU）市场占据领先地位，份额超 40%。近年来，公司还在独立图形处理器（GPU）领域拓展业务，以把握人工智能（AI）热潮带来的机遇 这也在过去几个季度显著推动了其营收增长。

2025 财年上半年，AMD 再次实现稳健的双位数增长，主要得益于 EPYC 服务器 CPU 的强劲需求，以及游戏业务板块通过产品集成 AI 功能所保持的增长势头。尽管受出口管制影响，预计中国市场销量将下滑，但整体需求环境向好，因此分析师认为未来几个季度公司营收增长势头仍将延续。

不过，在分析师看来，AMD 在 AI 数据中心领域面临的整体竞争格局依然严峻。英伟达（NVIDIA）在技术与生态系统方面仍保持显著优势，这使得 AMD 难以在独立 GPU 市场抢占份额，进而可能限制公司长期增长 尤其是在数据中心业务板块。

自今年 4 月低AMD：增长势头强劲，但第三季度财报前风险收益比略显疲弱点以来，AMD 已累计上涨超 200%，估值随之高企，当前市盈率接近 65 倍。因此，尽管公司短期增长前景尚可，但长期挑战与高溢价估值意味着，当前价位不宜入手 AMD 。基于此，在第三季度财报发布前，分析师对其持中立态度。

2025 年 8 月，AMD 发布了 2025 财年第二季度财报：合并营收同比增长 31.7%，达 76.8 亿美元，表现稳健。尽管受M1308 GPU对华出口管制导致销量下滑的影响，数据中心业务增速放缓，但游戏与客户端业务板块依然强劲。

游戏与客户端业务板块同比增幅高达 69%，主要原因是 Radeon 9000 系列 GPU 需求旺盛，以及 Ryzen 桌面处理器销量创下纪录。此外，2024 财年上半年该板块营收曾出现双位数下滑，较低的同比基数也助推了本季度的增长。反观嵌入式业务板块，受本季度工业需求疲软影响，营收同比下降 4%。

尽管营收增长强劲，但公司利润率同比下滑，主要因数据中心业务出口相关的 8 亿美元库存减记造成负面影响。叠加运营费用上升的拖累，公司调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）利润率从去年同期的约 24.5% 降至 14.2%。EBITDA 下滑进一步导致净利润表现恶化，调整后每股收益（EPS）从 2024 年第二季度的 0.69 美元降至 2025 年同期的 0.48 美元。不过，由于过去几个月市场多次下调 EPS 预期，该业绩仍符合共识预期。

2024 财年 AMD 实现温和双位数增长，而 2025 财年上半年，得益于游戏与客户端业务的复苏，合并营收实现稳健增长，第二季度增幅超 30%。尽管部分增长来自较低的同比基数，但数据中心与游戏板块的整体需求环境保持稳定 个人电脑（PC）市场复苏与 AI 应用率提升均推动了需求改善。

目前，数据中心业务占总营收的比例已从去年的约 30% 升至 42%，仍是 AMD 的核心增长引擎。上一季度，该板块受益于 EPYC 处理器产能爬坡与 Instinct GPU 采用率提升。分析师预计这一势头将持续：云部署规模扩大、智能体 AI（agentic AI）需求增长，以及超大规模数据中心运营商的采购，均将支撑公司产品需求。此外，企业与电信行业对 AMDInstinct MI350的采用率不断上升，这也将在未来几个季度为数据中心业务营收提供支撑。

但需注意的是，在分析师看来，尽管部分领域需求复苏，但 2025 财年下半年，对华出口管制导致的短期销量下滑，仍将对数据中心业务营收造成压力。

再看游戏与客户端业务板块：截至第二季度，该板块占 AMD 总营收的 47%，仍是最大营收来源。目前，该板块复苏态势持续，半定制游戏主机系统级芯片（SoC）、客户端 CPU 需求旺盛，Radeon 9000 系列 GPU（尤其是 X3D 处理器）也在推进产能爬坡。此外，AMD 已将 AI 功能集成到 Ryzen、Radeon 等产品线中，随着支持 AI 的游戏 PC 与掌上设备逐渐普及，这一举措将继续支撑需求，进一步推动游戏与客户端业务板块营收增长。

总体而言，短期需求环境健康，尤其是游戏产品线需求强劲，其他领域也在持续复苏。但分析师认为，对华出口管制这一阻力仍将存在（其曾为数据中心业务贡献可观营收），并在 2025 财年剩余时间内对公司合并营收增长造成轻微影响。

AMD 计划于 11 月第一周发布 2025 财年第三季度财报，市场预期该季度营收为 87.5 亿美元，同比增长约 28%。公司过往业绩表现优异，已连续 11 个季度超出市场预期。尽管部分领域仍面临阻力，但分析师认为市场预期并非难以实现，AMD 有望轻松交出 2025 财年第三季度的亮眼业绩。

长期增长机遇受制于

英伟达的主导地位

尽管短期前景稳定，但 AMD 的长期发展轨迹喜忧参半：数据中心业务存在强劲机遇，但在 AI 计算领域追赶英伟达主导地位的挑战仍将长期存在。

近期，AMD 首席执行官苏姿丰表示，公司计划扩大在 AI 加速器市场的份额。然而，要从英伟达手中夺取可观份额，可能性极低 英伟达在独立 GPU 市场占据领先地位，且背后有成熟的软件生态系统支撑。

如下图所示，英伟达的市场份额逐年稳步增长，而 AMD 在该市场的份额持续萎缩。尽管 AMD 不断改进 ROCm 平台，但与英伟达已打磨十余年的CUDA平台相比，成熟度仍有巨大差距。CUDA 平台为开发者与企业提供的生态环境，难以被复制。

在分析师看来，英伟达凭借完整的生态系统以及与超大规模数据中心运营商的深度合作，仍将保持主导地位。企业对 AMD ROCm 平台的采用速度可能较慢，这可能导致数据中心业务板块的增长低于预期，增速更为温和。

不过，从长期来看，游戏与客户端业务板块的前景相对乐观。AMD 的产品组合更多元化，部分领域英伟达并未直接竞争，例如服务器与 PC 用 CPU、游戏主机用半定制芯片等。其中，AMD EPYC CPU 为企业与云数据中心提供算力支持，Ryzen CPU 则在高端消费级 PC 市场占据优势，与英特尔（Intel）展开竞争。

此外，AMD 的另一营收来源是定制加速处理器（APU） 这类芯片为索尼 PlayStation、微软 Xbox Series 等游戏主机提供动力。分析师认为，AMD 在这些终端市场的强劲地位，将帮助其把握下一代 AI PC 的机遇，在未来几年推动游戏与客户端业务板块营收增长。

综上，随着各业务板块持续复苏，预计 AMD 在 2025 财年剩余时间内仍将维持双位数营收增长。但长期来看，尽管 PC 与游戏市场的稳固基础为前景提供支撑，在可预见的未来，AMD 要打破英伟达在 AI 加速器领域的主导地位仍十分困难。这可能会限制 AMD 在数据中心终端市场的份额扩张计划，进而影响未来几年公司整体营收增长。

估值过高

2025 年，AMD 与其他科技公司一样经历了剧烈波动，今年 4 月股价一度跌至 80 美元以下。但凭借强劲的业绩势头，迅速反弹。

10 月，AMD 宣布与 OpenAI 达成 AI 基础设施合作协议（市场预期该协议将为 AMD 带来数百亿美元营收），涨势进一步延续。目前，AMD 已突破 250 美元，2025 年以来累计涨幅约 110%，显著高于同期标普 500 指数约 16% 的涨幅。

然而，近期股价飙升已导致估值大幅偏高：当前 AMD 前瞻非公认会计准则（GAAP）市盈率达 64.69 倍。这一倍数不仅远高于其五年平均前瞻市盈率 38.6 倍，还显著高于竞争对手英伟达 英伟达当前前瞻市盈率约 45 倍，且前瞻增长率明显高于 AMD（如下表所示）。综合这些因素，AMD 当前的估值溢价缺乏合理性。

展望未来，主要得益于 EPYC 处理器需求强劲以及 PC 市场持续复苏，分析师认为 AMD 在 2025 财年剩余时间内仍将维持整体营收增长，这也将助力其在即将发布的第三季度财报中超出共识预期。不过，短期内利润率可能面临压力 运营费用（尤其是研发费用）上升，或对净利润造成影响。

此外，值得注意的是，尽管 AMD 季度业绩持续符合 EPS 共识预期，但过去几个季度市场多次下调其 EPS 预期。例如，市场对 AMD 2025 财年 EPS 的预期已从最初的 5.09 美元降至 3.94 美元，降幅超 20%。在分析师看来，短期利润率前景疲软，若 EPS 预期进一步下调，可能导致估值倍数恶化，限制短期股价上涨空间；若未来业绩出现任何疲软迹象，AMD还可能面临大幅下跌风险。

结语

综上，AMD 当前估值相较于同行与历史平均水平均存在显著溢价。短期来看，公司将凭借各业务板块持续复苏与强劲需求（尤其是游戏与客户端业务）推动营收增长；长期来看，其在 PC 与游戏市场的稳固地位也为前景提供支撑。但在数据中心业务板块，由于英伟达预计将凭借 硬件 + 生态 的双重优势继续主导 GPU 市场，AMD 的增长前景受限。