投资法则（二）价值为宝

以前在中国学经济学，从第一堂课开始就讲”价值规律”，毕业了，也没明白什么是价值规律。报刊，杂志天天在讨论价值规律，”价值规律是商品生产和交换的基本规律，商品的价值由生产商品的社会必要劳动时间决定。” 价值具体指什么，这是长期以来争论不休的问题。

价值规律中有些论述对投资还是有实际应用价值的。价值是价格的基础，价格围绕价值上下波动。商品价格虽然经常波动，但从长期和总体上，价格和价值应该相符，也就是所谓的 ”等价交换。”

价值投资的核心正是基于上述理念，重在”价值”，避开市场价格中的噪音和杂音，坚持长线投资，耐心等待价格回归价值。

 

一 什么是价值？

对于我们大家来说，价值听着好听，但总觉得有点玄，看不见，摸不着。好像鬼一样，很多人信有，但就是看不见。

其实资产的价值是可以计算的，也有数学公式告诉我们怎样计算。但我们也必须时时刻刻牢记，价值目前只能估算，这也叫资产估值。资产估值通用的方法是现金流量贴现法。

根据现金流贴现法，公司現在的價值，就是未來所有可能股利的折現總和，就是淨現值，也就是自由现金流的现值。

价值投资理论认为，股价股市在不断变化，波动，但有一条是不变的，这就是”未来现金流折现后的现值决定资产的价值，不管是股票，债券，还是不动产莫不如是。

高登(Myron J. Gordon)是多倫多大學的財金教授。他發展出來的算式叫戈登模型(GoldenModel)，揭示了股票价格、预期基期股息、贴现率和股息固定增长率之间的关系，用公式表示为：

其中：P为股票价格；D为预期基期每股股息；i为贴现率；g为股息年增长率。

 

二 影响价值的关键因素：

 

1。利率

在一次访谈中，巴菲特提到了两个关键指标：无风险收益率和企业的利润。他认为，这两个指标，是影响股票市场中长期走势的核心，利率是所有价值的核心(interest rates are basis of all values)。这两个指标和价值的关系在戈登模型中讲的一清二楚。一般理论认为，利率下降时，股票的价格就上涨；利率上升时，股票的价格就会下跌。因此，过低利率环境导致股市低估，过高利率，导致股市低估。巴菲特讲过，”从长远看，利率，市值占国民生产总值的比率是二个最重要的影响将来收益率的参数，这两个指标也是股市的驱动器。如果现在利率很低，而且市值占国民生产总值的比率很高，可以预见，末来多年的收益率会很低。”

2。利润

美国著名基金管理人彼得、林奇说得很明白，”最终决定一只股票的命运还是收益。短期内股价会波动，但长期来看公司收益的波动最终决定了股价的波动。当然你会发现有时也有例外，但长期看，股票价格随着每股收益波动而波动。” 公司收益对股价的重要性也可从华尔街分析师们对公司季度财务报表和年度财务报表的重视程度得到印证。

3。市场情绪/心理因素

市场的主体是人，人的心理因素也是影响市场的一大关键因素。有研究曾经发现，”90%的市场行情是由心里因素造成的。” 这也反映出心理因素在一定程度上主导着市场行情。90%听着有点可怕，怎么能把伟大的市场让”人的情绪”这个最不可谱，最容易走极端的因素去操控？听说在南海泡沬时，全世界最伟大的天才科学家，大名鼎鼎的牛顿在股市损失惨重，曾感叹，”我能计算出天体运行的规律，卻无法计算出跳入股市的人类的疯狂。”

 

三 怎样判断价格价值背离？

价值投资的核心是发现好价格，找到合适的资产并买入被低估的资产。在股市，当价格远远低于价值，价格与价值背离到一定程度时就果断建仓，加仓。

 

1。巴菲特指标

巴菲特认为 ”股市长期波动是可以预测的。格雷厄姆曾经告诉我们为什么会如此：尽管短期来说股市是一个投票机，但长期来说股市却是个称重机。”

巴菲特的第一个定量分析指标是，上市公司股票总市值占国民生产总值的比率，也就是投资人经常用的巴菲特指标，这个指标可以用来市值是否高估。

巴菲特分析了过去80年来美国所有上市公司总市值占国民生产总值的比率，发现：“如果所有上市公司总市值占国民生产的比率在70%～80%之间，则买入股票长期而言可能会让投资者有相当不错的报酬。”  巴菲特指标很有参考价值，它是对投资者对末来股市预期的一个准确指标，可以用来预测末来十年的投资回报率。

巴菲特指标 (市值/国民生产总值)	市值估价
指标 <  50%	严重低估
50% < 指标 < 75%	有些低估
75% < 指标 > 90%	合理
90% < 指标 > 115%	有些高估
指标 > 115%	严重高估

 

2。 利率水平

在信用货币经济中，利率是资金的价格。资金是股市的动能，利率作为资金的价格，通过以下几个方面影响股巿：

— 利率高低直接影响到有多少钱流入股市。

利率上升，资金从股市流向银行储蓄和债券，从而会减少市场上的资金供应量，减少股票需求，股票价格下降；反之，利率下降，股票市场资金供应增加，股票价格将上升。

— 利率会改变不同资产收益结构。因为各种投资工具对利率的反应是有差异的。比如，当利率上升后，债券所得到的收益相对于股票而言就会提高，所以那些持有股票的人将卖掉股票转而投资债券。

— 利率会影响企业成本和利润

利率的变化会对经济实体运营成本和利润产生影响。当利率提高以后，企业资金成本会相应提高，这会影响到公司利润。对于投资者而言，利率的提高会增大交易成本，影响投资资金数额，进一步影响股市价格。

— 利率影响资产估值。

资产的价值是甴现金流贴现法估算的，资产的估值与贴现率呈反比关系，则贴现率的上扬必然导致资金价值的估值降低，贴现率上升，资产价值的估值下降，也就是低利率导致资产高估，高利率导致资产低估。

 

3。经济周期

股市是经济的晴雨表，经济的周期变动直接影响宏观经济的景气度，影响各行各业创造利润的能力，从根本上决定股价或股指的变化。当经济处于扩张周期时，GDP增速比较快，失业率比较低，股市也会水涨船高。而当经济处于收缩和衰退周期时，股市则会下跌。经济周期是具有四个不同时期的长期的波动活动:改善、繁荣、衰退和萧条。

在周期晚期，经济増长开始放缓，从历史平均看，股市市值相对过高（股市市值与国民生产总值比例）。

经济衰退阶段，公司利润在下降，股市也在调整。这个时期建议选资信等级高的债券和短期债券。

 

4。 市场情绪

当市场在走极端时，它会回来的，就像钟摆的运行一样。市场情绪反映市场上乐观或悲观程度，是投资者心理的反应。以下是几个常用的反映美国股市情绪的指数。

（1）标普恐慌指数 （VIX), 是投资界广泛使用的情绪指数，这个指数是由芝加哥期权交易所创造，基于S&P500 期权价格计算出的未来隐含波动率的一项基准指标。VIX指数是一个实时数据，用来反映市场对未来三十天波动的预期。VIX 指数是根根隐含波动率计算的，在长期看涨的股市中，其隐含波动率低，在牛市VIX会缓慢下降或维持稳定。当VIX开始上升，标志投资人看跌市场。有研究报告指出，VIX 和标普指数的相关系数高达-77%。当标普指数下跌时，投资者会迅速买入看跌期权，推高VIX指数。一般而言，当市场下跌时, 投资者往往会反应过度。VIX指数处于非常低的时候，反映市场处于过度乐观。当VIX在很高位时，反映市场处于恐慌状态。过度乐观和过度悲观是不可持续的状态，这种状态往往也是市场的拐点。

（2）Put/Call Ratio, 是指看跌期权和看涨期权的比例，这也是技资人经常关注的反向指标。当这个指标很高时，技资者买入看跌期权的量较多，大量投资者看跌市场，这个指标的超高值成为做多的信号。市场中性值为0.9左右，大于1.1为弱市，小于0.7为强市。

（3）振荡指标。做中短线交易的人，经常用振荡指标，慢速随机 (slow stochastic) 超买(>80) 和超卖 （<20）来判断市场情绪。常用的交易策略是当市场出现超买状态时卖出，在市场超卖是买进。巴菲特的名言，在别人贪婪时要保持警惕，而在别人警惕时就要贪婪。

 

最后还要指出的是，投资必须用概率来思考。投资不是科学，而是一门艺术，更准确点讲，投资是一门概率艺术。 投资策略必须牢牢建立在概率的基础上，进行合理资产配置和风险控制。有时经常会听见大师们讲，根据这，根据那，股市肯定涨，这股票肯定涨。其实没人知道明天会怎样，要是未来能预测，也就不会有黑天鸥的存在。

 

注：本人不是专业人士，这些博客文章只是个人读书，学习笔记，不代表任何投资建议。