北美土地公
北美土地公 原创的北美商业地产投资案例
大家好，我是北美土地公。
你是商业地产投资人吗？想要借鉴北美的商业地产运作方式吗？
北美土地公原创商业地产投资案例，借鉴哈佛MBA的案例分析架构，深度剖析，呈现大佬们对于商业地产运作的独到见解。
北美土地公本期聚焦于“LondonHouse酒店”的项目运作，此项目3年内以5300万美元的成本(equity)，为投资者赚取超过1.78亿美元的利润，3年4.3倍回报，IRR高达可怕的63% (Gross Profit, before taxes and fees)，并一举创立了LondonHouse这个奢华精品酒店品牌。
自2016年整体翻新完成起，芝加哥的“LondonHouse”酒店在美国境内获奖无数。
LondonHouse项目主导者，John W. Rutledge（下文简称John)出售酒店物业后，与德国买方Union Investment Real Estate签订了长达25年的物业租赁合约，覆盖酒店的管理经营权，租赁，酒店品牌使用权以及每年20%的利润分成，并仍保留了LondonHouse内21000尺(Net Rentable Area)的一二层优质零售铺面资产。
LondonHouse的酒店房间平均售价打破芝加哥本地记录，许多资深酒店运营者为此大吃一惊。经此一役，John对于酒店资产运作的盛名可谓远播欧洲。John的优势是什么？团队通过哪种另类模式，实现完美的退出？
十年前，次贷危机席卷美国，市场流动性的极度缺失，给地产开发带来致命的一击。开发商即便侥幸幸免于难，也难保没有挣扎在生死线的边缘。而没有债务破产危机的机构，省时度势，明哲保身，大多选择逃离市场。
本案例主人公John却是个反例。
John选择在人群中逆行。他联合财力雄厚的有限合伙人(LP)，在银行收紧贷款，人人自危的大环境下，以全现金的形式，在火速急售的物业里挑肥拣瘦，锁定对己方最有利的销售条款。收购特定物业后，申请联邦政府的”历史建筑保护税务补助“ (Federal Historical Building Tax Credit) ，再以物业为抵押物，进行短期建筑贷款，推行一系列的项目操作。
十年后在芝加哥某商业地产活动上，土地公与John有过一面之缘。
John是“地标性建筑的翻新和改造”的主讲者之一。据John自己介绍，他于24岁创办了第一家地产公司，1994年在读商学院期间，创办了第二家公司，也是目前团队“Oxford Capital Group LLC”的前身。
John经历了两次北美商业地产的市场奔溃，却信奉在别人恐惧的时候贪婪。每次的危机下他不仅毫发无伤，反而逆流而上，让他在业界的影响力呈几何级数增长。
迄今为止，他参与收购开发酒店项目的总金额超过30亿美元，总房间数大约13000间，并且为投资者赚取超过12亿美元的利润。
LondonHouse原址建于1923年，是著名国家级地标性建筑，坐落在芝加哥North Michigan Ave与Wacker Drive的交界处，整体建筑面积361467平方尺，一共22层。
为了纪念原址名称”London Guarantee & Accident Building”，也为了纪念非常著名的爵士乐俱乐部“London House”，John及其团队收购原址后，取名“LondonHouse”酒店。
Oxford Capital Group花费5300万美元收购旧址，以此为抵押物，获得建筑贷款拨款8400万美元，土地和改建成本共计1.37亿美元。 对旧址进行内部整体翻修后，升级成为高端精品酒店，并改建一二层变成优质零售铺面资产。
项目IRR高达可怕的63% (Gross Profit, before taxes and fees)。毫无疑问，LondonHouse项目的运作大获成功。
土地公认为，63%的IRR来源于四大维度：
维度一：择机而动，逆向投资
选择时机无疑是一种行事的智慧，顺应潮流而动，方能大有所为。无论是北美房地产大底时的逆向投资，还是2016年市场回暖后，顺势高位抛售LondonHouse，John对于“时机的选择比努力重要”深有感悟。
维度二：在细分领域中建立“护城河”，并不断赋能拓宽
极其复杂的流程和操作，在这个领域形成了门槛，后来者很难进入，尤其是历史保护建筑的拿地上减少了市场竞争，又通过申请联邦政府的”历史建筑保护税务补助“，降低了开发成本。但即便是这支精兵，也不可避免地遇到了几个挑战：第一大挑战——平衡超现代设计和原址本身的建筑特色。
由于旧址属于国家级地标建筑，倍受公众瞩目，团队需要承担颇多评论和压力，毕竟“LondonHouse”坐落在芝加哥最繁华的Michigan Ave，可见度高，对于市区风貌的影响巨大。最终的设计决定在建筑外部加建了22层的全玻璃钢筋结构楼宇，直接与旧址无缝隙融合。（见下图）
- 选取具有税务补助申请资格的历史保护建筑或者地标建筑
- 预估重建后物业的价值
- 锁定物业目标签订合同
- 向政府申请翻修历史建筑的税务补助
- 政府批准税务补助款项
- 以项目为单位寻找有限合伙人，募资后全现金购入物业
- 以物业为抵押物申请银行的建筑贷款
- 建筑工程
- 在酒店竣工前后，锁定买家
- 竣工——酒店开始营业
- 以远高于市场价格出售酒店资产（在sale-lease back模式下按cap rate对租金估值售价，达到售价预期)
Oxford Capital Group欣然接受挑战，迎难而战的信心源于John本人有丰富的经验，足以驾驭复杂的酒店开发模式——在“历史保护建筑改建”的细分领域中，土地公觉得，他带领了一支头部精兵。
维度三：顶尖的有限合伙人 (LP) 资源
论专业程度，John合作过的 LP 都属于业内顶尖的投资机构。这些LP都并非单纯的财务投资者，多年深耕于细分领域，是专业的投资机构。
比如，LondonHouse案例中的LP，Angelo, Gordon & Co，就是业内顶尖的另类投资 (Alternative Investment) 机构，旗下管理~240亿美元的资产。
Oxford Capital Group合作过的其他 LP 也不例外（最有名的例子是Boston Godfrey Hotel的 LP —— Walton Street Capital，管理着~110亿美元资产的老牌PE）。
这些 LP 利用特定非主流市场的无效性，在低波动率的情况下产生绝对回报。
此外，由于资金的需求量较小，每个项目不超过1亿美元，Oxford Capital Group限制每个项目只有一个 LP（这种融资限制，即便在房地产行业，也颇为少见）。
好处显而易见——融资环节简单明了，减少了维护关系和教育 LP 的时间成本。另外，由于 LP 也是顶尖专业投资机构，在拿地，运营环节上，LP和Oxford Capital Group配合默契，互为助力。
维度四：空手套白狼获酒店管理权，重资产退出，品牌留存
另类的退出模式，实现了重资产退出，品牌留存的轻资产运作方式，相当于“无中生有”地创立了高投资回报率，长存续期的另类地产经营模式：Oxford Capital Group的资本运作手段，极为巧妙——寻找愿意长期持有物业的买方，通过创新型资产抛售方式 "Sale - Lease-back"（出售-回租模式），进行退出。
保证高售价的同时，Oxford还能保持对于物业的控制力。短期内，不仅资金得以回笼，而且基金打造出了轻资产运营的酒店管理品牌，LondonHouse。
什么是 "Sale - Lease-Back"退出模式？
土地公：买方购买酒店之后，将酒店物业长期地回租给卖方，并且由卖方负责经营酒店，支付租金给甲的模式。
资产购买方： 以类似购买债券的方式购买商业地产，买下资产后不需要管理日常运营，每年从卖方得到稳定的租金收入。 资产售卖方： 以带长期租约的形式售卖酒店，通常情况下，资本化率会低于市场同类型物业平均水平。
最初这种退出模式流行于一些细分领域，诸如药店，便利店，轻食餐饮商铺，之后在欧洲的酒店业运用得颇多，近年来影响力逐渐延展到了美国酒店业。
通过"Sale - Lease-Back"，越来越多的酒店资产开发者，转型成为了轻资产运行的酒店资产经营者。
土地公浅析“出售-回租模式”的优势：
买方不仅获得固定收益，不负责日常经营，同时，享受土地升值后，资产估值提升。
相当于买方购买一个，带有看涨期权的，固定收益类产品。
对于卖方来说，翻新酒店后，得以高于市场估值的水平出售。
LondonHouse 3.15亿美元的售价，平均酒店房间售价697000美元，按照房间均价，远高于美国地产大亨，Sam Zell，出售芝加哥Astoria Waldorf（华尔道夫）601000美元的房间均价，打破了当时芝加哥酒店价格记录。
为什么LondonHouse售价如此高昂？因为Oxford Capital Group在买卖合同中写入了，回租LondonHouse的条款，支付的租金高于市场水平。
由于资产价格= 资产回报率（CAP RATE）x 净营业收入(NOI ——租金收入减除房地产税，保险费，维修费，管理费等等费用)。
Cap Rate（估值）不变的情况下，租金越高，资产价格也越高。
这种模式在酒店业中的推广，增加了本土酒店对于国际买家的吸引力。
国际买家不再为酒店运营烦恼，而本土卖家以此为卖点，扩容了受众群体的数量。
基于同样的原因，这种模式也增加了酒店资产对于“跨界买家”的吸引力。
虽然看似购买了酒店，但其实可以拆分为酒店物业所有权，以及一个现成的酒店管理团队。
抛开表象看本质，其实购入了一种嵌入了长期看涨期权（享受土地增值）的固定收益类产品。
另外，为了鼓励卖方更有动力地经营酒店，卖方一般享受利润分成。在此案例中，Oxford Capital Group享有20%的利润分成。
另外，如果仅从交易的角度上来解读这个案例，其实相当地简单，就是一次知名酒店以高价转让给国际买家的真实故事。
但土地公从另类退出模式的条款上来分析，就会发现这桩买卖虽然看似双赢，在风险控制上，还是偏向于Oxford Capital Group。
对于Oxford Capital Group来说，有了无追索权的贷款(non-recourse)保护条款，承担的真实风险就只有，经营不善的情况下，押金的损失。
而对于买方来说，由于Oxford Capital Group可以提前终止租赁合约，酒店的经营不善则是更大的风险。
大家好，我是北美土地公。
看完土地公原创案例001关于LondonHouse的分析，大家觉得Oxford Capital Group的收益是否具有可复制性呢？
土地公个人认为没有。
这个项目的alpha主要源于买价的极度低估，也就是说他们作为开发商，买面粉的价格是比较低的。
考虑到这段红利期在历史上有它的特殊性，而且这种经营模式的精细化管理程度高，地标性建筑的选择范围窄，土地公认为LondonHouse所实现的IRR在未来的可复制性较低，缺乏Scalability。
如果没办法在08-13年美国房地产市场中抄底，如果在价格上没有足够的安全垫加持，土地公不建议贸然在这个细分领域进行尝试。
