陈光明访谈录：价值投资路漫漫 如何做时间的朋友

成功投资人的投资理念是容易理解，但是真正领悟，发自内心地接受，很好的吸收，认认真真的执行并不容易，回头反复去体会人家的理念，了解理念形成的背景，基金经理的人生经历/心路历程，也许有助于对其理念的深入领会，有助于在别人身上真正学到东西。

 

陈光明20年投资历程:价值投资路漫漫 如何做时间的朋友

2018年10月30日

　　基金业20年，资本市场经历了数次大起大落的轮回，一批优秀的基金管理人秉持价值投资的理念和方法，经受住了市场牛熊转换的考验，获得了长期持续优异的投资业绩。

　　睿远基金创始人陈光明无疑是其中的代表性人物。陈光明在东方证券服务了整整20年。1998年，陈光明作为资产管理部的实习生进入东方证券，2005年出任东方证券资产管理部总经理， 2018年初辞职。

　　20年，陈光明成长为中国资管行业的重量级人物：

　　论投资，他是国内顶尖的投资经理，是国内价值投资的旗帜式人物。公开资料显示，陈光明曾管理过东方红4号、东方红5号、东方红-新睿1号、东方红领先趋势、东方红稳健成长、东方红6号等产品，长期业绩优异。成立时间最早的东方红4号，9年获得了超过7倍的回报，年化回报高达30%。

　　论管理，在陈光明任期内，东方证券资管近年来异军突起，投资者极力追捧，银行渠道高度认可，同业无不艳羡。旗下东方红系列基金、集合计划屡屡成为爆款产品，作为2014年才进入公募行业的公司，到今年一季度末，公司偏股主动型基金规模已达735亿，名列全行业第六，公司受托资产管理规模超过2000亿元。东方证券资管以追求长期绝对收益著称，其独创的优异的长期业绩+封闭式产品的模式，成功地保护投资者的利益，赢得了业内的广泛尊敬。

　　在公募基金20年的历史中，身兼公司掌舵人和投资经理双重角色，并在这两个岗位上都为行业创造了标杆式的成绩，陈光明可谓是独一无二的人物。

　　时值公募基金20年，在上海浦东，中国基金报记者独家采访了近年来鲜少接受采访的陈光明。他也是个很好的采访对象，坦率直接，有问必答，绝无空话套话。在三个多小时的采访中，他既讲述了20年中，他如何从偏价值的趋势投资，转型为深度价值投资，到最终蜕变为成长价值投资的投资历程，也揭密了以价值投资为核心理念的公司管理、价值观和发展历程，并透露了他对新公司的设想和愿景。

　　入行即遇傅鹏博

　　朴素的基本面研究收获颇丰

　　中国基金报记者：你1998年入行，20年来一直都在投资一线，当时为什么会到东方证券？

　　陈光明：在上海交大读研时，每到毕业前后都有很多公司来学校宣讲，我担任校学生会常务副主席，接触了很多行业，发现自己对证券行业比较感兴趣。1998年3月，我来到东方证券基金部实习，后来基金部改为资产管理部，实习时，我每周一到周四白天都在公司，晚上和周末做毕业论文。当时，资产管理部的负责人是傅鹏博。

　　早期，部门只有三个研究员，我的研究范围包括TMT、家电、汽车、机械、消费等，差不多覆盖了一半左右的行业。那时，证券行业的研究，跟现在有很大不同，现在热门的行业，当时还没有或很少，比如银行、房地产就比较少，而制造业则是大行业；互联网也刚刚兴起，网上信息还很有限，我经常去上海图书馆查资料。

　　1999年3月，我正式在东方证券入职时，已经是被信任的主力队员了。到2018年3月，我离开东方证券，差不多工作了20年。

　　我觉得很幸运，走出校门就找到了自己热爱的事业；过去20年，中国经济快速发展，不断涌现出很多优秀的企业，证券市场也日益完善，让我们有机会与这些优秀企业共成长；东方证券也为我们提供了很好的平台，并支持我们以价值投资理念为核心去打造一家资产管理公司。

　　中国基金报记者：没想到你与合伙人傅鹏博有这样的渊源？

　　陈光明：我是傅鹏博招进东方证券的，我们都叫他傅老师。我一开始是学生，很快成为他的助手，后来一起管钱做投资。

　　傅老师是投行出身，对上市公司有较深刻的理解，他要求我们要深入调研，挖掘企业基本面，关注行业的趋势和变化，对刚刚入行的我帮助很大，他是我的良师益友。

　　中国基金报记者：当时研究了哪些公司？上世纪末本世纪初，美国互联网股大热，A股市场也有一轮网络泡沫，当时你关注了哪些公司？印象比较深刻的是什么？

　　陈光明：当时我重点研究了一些公司，比如美的电器，前前后后在公司调研了一个多月；中兴通讯、大唐电信刚上市不久，调研后推荐了中兴通讯，在报告中提出更看好华为，可惜华为没有上市。美的电器、中兴通讯位列我们的前五大重仓股。1999年，“5.19”行情来临，我们重仓股的表现都很出色。

　　因为研究做得还不错，团队人也不多，2000年前后我被提为研究主管。当时，我们比较贴近市场，陆续推荐了上海梅林、东方明珠等互联网牛股，抓住了市场的主流行情，对团队贡献比较大。2001年左右，我成为投资经理，开始管钱。

　　现在回过头来看，我入行前三年，走得比较顺。我们比较注重深入调研，挖掘企业基本面，关注行业的趋势和变化。当时，A股市场才十来年历史，还很不规范，“做庄”模式还相当普遍。我们从朴素的思想出发，主动选择了以基本面研究为基础、分散化投资的投资方法，相对比较规范，路也走得比较正，整体表现也不错。

　　刚做基金经理遇熊市很受伤

　　 “五朵金花”行情开始盈利

　　中国基金报记者：2001年下半年，股市大跌，做投资经理不久就遇上熊市，你当时怎么样？

　　陈光明：刚做投资经理，就遇上熊市，感觉非常不好。我做投资经理时，正式工作才两年，加上实习也才三年，没有经历过股市的起起伏伏，前面顺风顺水，这次开始吃苦头了。

　　当时，我们资产管理部管理的资金3个亿左右，分了5000万让我管。对于一个新手来说，这笔钱真的是挺多的，2001年我亏了30%，就是1500万。我当时一个月工资才1500块，相当于亏了一万个月的工资。那一年我真的很受伤，最直接的表现就是身体抗不住了，胃开始出问题，老想吐，压力特别大。

　　好在资产管理部整体的业绩表现很不错。2001年上半年，傅老师认为市场过于投机，风险越来越大，做出了非常正确的战略决策，就是收缩战线。我们开始兑现浮盈、缩减规模，管理规模由近10亿元减持到3亿元。在后来几年的熊市中，因为委托理财出现巨额亏损。我们损失较少，2001-2005年的亏损大概在3000万元左右，在行业中属于相对较少的，这主要得益于我们在2001年高点之前缩减了规模。

　　中国基金报记者：你难受的情况什么时候改变？2003年，“五朵金花”行情爆发，这是价值投资在中国第一次登场并大获全胜，你当时表现怎么样？

　　陈光明：2002年，股市继续下跌，我变得比较谨慎，这一年基本没赔没赚。2001-2005年，A股整体处于熊市，最大的机会是在2003年，当时基本面研究非常管用，我们在基本面研究方面走得较早，在当时的机构投资者中也算是比较彻底的。

　　“五朵金花”是汽车、石化、电力、钢铁、金融，我们较早关注到了这些行业的变化，重仓了上海汽车、齐鲁石化、扬子石化、长江电力、宝钢股份等，这些都是“五朵金花”的代表性股票，这一年做得特别好。

　　成为最年轻的券商资管部总经理

　　“千点保卫战”率先进场

　　中国基金报记者：2005年5月，你升任东方证券资产管理部总经理，当时31岁，是最年轻的券商资产管理部总经理。

　　陈光明：当时的确很年轻，正式的职业生涯才6年。2003年，傅老师离开资产管理部，到了基金行业，王国斌总兼任资产管理部总经理，国斌总是东方证券副总裁，当时已是圈内知名的投资人，他对投资管理和资本市场都有深的理解。我因为投资做得还可以，整个部门人也不多，2005年公司任命我担任部门总经理，没想到一干就是十多年。

　　2005年6月，东方红1号集合资产管理计划成立。当时券商集合产品刚刚开始试点，东方红1号是第一批集合产品，也是资产管理部第一只公开募集的产品，募集了6.4亿。潘鑫军董事长很支持，东方证券拿出6400万自有资金参与，并承担有限责任。自此有了“东方红”这个资产管理品牌。

　　资产管理最重要的是人才，资产管理部早期只有十来个人，从2006年开始，我们每年都从北大、清华、交大、复旦等高校招聘优秀学生进行培养，人手逐渐增加，这些陆续招聘的学生，现在大部分都成长为投资经理。

　　中国基金报记者：2005年，股市低迷，年中，上证指数曾一度跌破千点，据说，你们参加了“千点保卫战”？

　　陈光明：是的，这令我非常难忘。2005年4月30日，股权分置改革正式启动，上证指数仍一路下跌，6月6日跌破千点，决策层开始酝酿出手救市，询问证券公司、基金公司等机构是否需要贷款投资股市，贷款需要抵押物，如果亏损，各机构自行承担。经历了四年熊市，股市在1000点左右徘徊，大部分投资者已经远离了市场，很多证券公司不敢要贷款。

　　东方证券大概是第六、七家接到通知的证券公司。公司问到我们时，国斌总和我的意见一致，都觉得没问题，可以要钱。当时看空的声音很多，面对市场先生，我们大多数时候都很谨慎，但在极少数比较有确定性的时候，我们还是比较敢干的，当时中国宏观经济正处于入世后的繁荣起点，股市已经熊了几年，市场估值极低，当时觉得这应该是大胆参与的时候。

　　我们贷了7个亿，成了第一家申请贷款的券商。拿到钱的第二天，我们差不多买进了6个亿，当时市场人气极度低迷，成交量大幅萎缩，有些股票稍买一些就会到涨停板。有些券商有所耳闻，就过来问。我们实话实说，告诉大家我们的确要了贷款而且已经买好了。后面不少机构也陆续接受贷款进场，千点也成了历史大底。

　　中国基金报记者：看来，是你们打响了“千点保卫战”第一枪。为什么你们敢于做出这样的决策？

　　陈光明：实际上，我们经过了很理性的分析：第一、当时，股权分置改革已经启动，上市公司股改的对价是十送三，这对流通股东是一个非常大的补贴，而且尚福林主席也公开表态：开弓没有回头箭，改革一定会坚持下去并取得成功；第二、在经历四年下跌后，市场已极度低迷，股票价格非常便宜，很多个股已具有相当大的投资价值，比如宝钢股份，当时三年承诺每年分红五毛钱，有6-8个点的收益率，比银行利息还高，还有什么好怕的呢？而且宝钢还不是我们最看好的股票，只是用这个案例来说服大家；第三，在加入WTO之后，中国经济表现出高速发展的良好态势，2004年3月部分行业过热稍微调控了一下，但对经济影响不大，企业基本面情况也相当不错，当时的股市与宏观经济已出现严重背离；第四、决策层提振股市的决心明显，要相信中国政府的执行力。

　　但经历了四年熊市，机构受伤很深，更有一些知名大券商因为委托理财严重亏损而倒闭。大家几乎是谈股市色变，这个事例也说明逆向投资有多难。这笔钱后来赚了四倍左右，2007年4月，上证指数4000多点，我们兑现了浮盈。这是我从业以来，非常得意的一件事，不仅因为赚了钱，还因为这是对市场比较有意义的事。

　　从偏基本面的趋势投资

　　转变为深度价值投资

　　中国基金报记者：2006-2007年，A股经历了史无前例的一轮大牛市，东方红1号两年存续期结束实现了299.90%的复权收益率。2006年7月，东方红2号成立，三年存续期内实现了136.25%的复权收益率。你们当时怎么做？

　　陈光明：2005年，我们看好有色金属与房地产，重仓买入宝钛股份、驰宏锌锗、五粮液、烟台万华等，后来表现都非常不错，因为业绩还不错，“东方红”开始受到客户和行业内的关注。

　　总体上，从1998-2005年，我们是以上市公司基本面研究为基础，结合对行业趋势的判断来做投资，应该说是基本面投资和趋势投资相结合。2006年，我开始从偏基本面的趋势投资，逐步变成了以深度价值为主、结合行业趋势来进行投资。

　　中国基金报记者：你变成了一个深度价值投资者？你曾提到2006年到哥伦比亚大学进修，对你的投资影响颇深，请具体讲讲。

　　陈光明：1998年刚入行时，我开始看巴菲特的书，看了很多遍，觉得特别有道理。但有个问题，A股市场是新兴市场，各方面都很不成熟，当时，公司的股价被操纵是常态，股票就像是筹码，特别是一些实力比较强的庄家控制的个股，股价一两年的涨跌，跟公司的基本面可以完全没什么关系。巴菲特式的长期持有，需要那么久，感觉太遥远了，觉得总归是只能看，而无法实践，A股投机性太强，我们很难像巴菲特一样很坚定地长期持有一家公司的股票。2003年，“五朵金花”的正向反馈，让我对价值投资有了比较深入的认识，也坚定了我对价值投资的信心。

　　2006年，在哥伦比亚大学进修期间，我系统学习了价值投资，真正认识到，从成熟市场的实践来看，能够长时间可靠、安全地给投资者带来优秀长期回报的投资理念、投资方法只有一个，就是价值投资。价值投资的理念，不仅讲起来很简单、很清晰，而且是可持续的，是一条投资的大道、正道。在实践上，我开始变成了一个深度价值投资者，对明显低估的公司，会比较有信心，也会比较坚持。

　　中国基金报记者：2008年，A股暴跌，上证指数下跌了65%。你们当时怎么样？

　　陈光明：2007年4月上证指数涨到4000点之后，我变得特别紧张，晚上都睡不好觉。从价值投资的角度，4000点以上的A股已经没有太好的投资标的，但我们没有严格执行价值投资的纪律，虽然知道市场已经比较疯狂，但无法预测市场会疯狂到什么程度，做资产管理，市场的压力还是在的。我们陆续减持了一些仓位，同时对持仓的品种进行了调整，减持了一些前期涨幅过大的股票，比如地产股、有色股基本都卖掉了，换成了一些涨幅少、业绩优、估值低的品种。所以，2008年我们不是亏得太惨，遗憾的是，减仓不够彻底，我们平均仓位大概在60%左右。

　　2008年，我一年都很难受，因为让客户亏了钱，真的非常难过。

　　2008年四季度，上证指数跌到2000点以下，我开始坚定看多。当时在中欧读EMBA，四万亿刺激政策出台时，我在中欧BBS上留了一个强烈看多市场的贴，引起了很多人的围观。

　　中国基金报记者：2010年-2015年，创业板涨了又涨，有没有心动过？对价值投资有没有怀疑过。

　　陈光明：当时我已经有十多年从业经验，经历过股市两轮大的周期，深知A股市场是不成熟的市场，常常会走出极端的行情，所以，太热门的地方，人太多的地方，我不会去，因为过热往往意味着非理性。有些股票虽然很热门、故事也很好听，但如果不符合价值投资原则，我们肯定不会买，如果买的价格高于价值，长期肯定是会回归的，这时候你可能会面临资本永久性丢失的风险。股价的涨跌不是风险，资本永久性丢失才是真正的风险。

　　如果你只是跟风去买，买进了也无所适从，不知道该在什么时间什么价格卖。按照价值投资的方式，这类股票本来就不是我们的“菜”，不买也没什么遗憾。

　　价值投资是真正的长赢投资之道，要像投资实业一样投资公司，通过公司内在价值的增长以及价格对价值的回归，获取长期、良好、可靠的回报。这是可持续的可重复的，也是可以长期坚持的，而且，你得到的东西在别人看来，是你应得的，你投资的方法也是科学的、透明的，可以告诉所有人，人家还觉得你的方法好，这就对了。

　　对深度价值投资的反思

　　中国基金报记者：请讲一讲在你的投资生涯中，对你影响比较大的投资案例。

　　陈光明：2006-2007年的牛市行情中，房地产行业表现非常出色，我们对房地产的投资做得还不错，但不够好，只是勉强跑赢指数，超额收益并不多。这一阶段的投资对我后来产生了很大影响。

　　我当时是深度价值投资者，比较愿意从低估的角度来选公司，比如一家上海本地地产公司，我们对公司研究很深入，一个基本的判断是，2005年公司的股价，相当于2000年上海房价的估值水平，而当时房价已经涨了一倍以上，公司价值明显被低估。所以，我们当时重仓买入该公司股票，万科却买得很少。结果是，我们对房地产行业的发展趋势看对了，但收益仅仅是勉强赶上市场指数，万科的涨幅则比指数高出了一倍多。所以，我们虽然赚了，但赚到的超额收益却不多。

　　这个案例，让我得到很深的教训，公司股价的确是低估了，但在A股市场做纯粹低估的品种，可能不是最好的选择。

　　对价值投资来讲，低估和时间是两个最重要的纬度，低估很重要，时间也很重要。对很多公司来说，时间不是它的朋友，比如一家被低估的公司，股价现在是1元，资产值3元，但如果公司不够优秀，这3元资产随着时间的推移，增值会比较有限，或者没什么增值，一些特别差的公司甚至还可能会贬值。如果兑现的机会来得比较晚，比如三、五年甚至更长的时间，你的收益率摊薄会比较明显，另外，这些公司变现的折扣率可能也比较大，因此这种兑现的不确定性比买优秀公司的不确定性更高。

　　中国基金报记者：你的意思是，深度价值投资也是有风险的？

　　陈光明：深度价值投资在中国的确有风险，一方面，很难找到合适的投资标的，因为中国市场非常特殊，很少有静态的便宜货，系统性低估的机会主要出现在2005年、2008年，2011年、2016年初则是有些品种出现了低估；另一方面，低估的公司，往往可能有这方面或者那方面的问题，比如有些公司的治理结构可能不是太完善，还有一些公司挣了钱不分给股东，或者去投资一些明显回报率不高、会拉低公司净资产收益率的项目，这些行为从长远来讲会毁损公司价值，严重阻挠公司价值的回归，时间越长，兑现的空间越小回报越差，时间就不是它的朋友。

　　有些公司缺少股东文化，管理层比较任性，即使资产很低估，你的代价可能也很高，而且做起来心很累。我另一个不太成功的案例是一家商业公司，公司确实是低估了，后来还有保险公司举牌，2010年股市比较低迷，为了保持较高的安全边际，我们从纯粹低估的角度买了它，但要去兑现它的收益，你付出的不仅是时间，而且会比较伤脑筋，结果2011年该股下跌了30%。当然，因为公司的确低估了，跌多了还是敢买的，我们在底部补了仓。但我们既没有跟公司管理层打交道的能力，商业实体店又明显受到互联网冲击，后来在反弹时我们卖掉了，基本没亏钱，但感觉很不好。这就是做纯低估的投资，也是有风险的。

　　中国基金报记者：有没有看错的公司？

　　陈光明：要说看错的公司，影响最大的是一家服装公司，当时是非常心痛。

　　我在公司内部深刻反思，我们的判断出了什么问题？问题出在，我们对服装行业有一定了解，但还不足够了解。服装行业看起来很好，但经营难度非常高，既要做品牌又要做渠道，要能搞供应链又要搞制造，还要搞时尚搞设计，方方面面对企业的要求特别高，实际上是很难做的，当时我们没意识到这个行业有这么艰难，这是第一。

　　第二，我们也没意识到，服装行业见顶了，出现了重大的变化。而且中国品牌服装与国外品牌服装比，价格实在太贵了，这是一个很要命的问题。当时这家公司是服装行业的龙头，发展势头也比较猛，其实存货已经出来了，但没引起足够重视，我们更多关心的是公司一些乐观的因素，导致了这个不可原谅的错误。

　　转向成长价值投资

　　与优秀企业共成长

　　中国基金报记者：2009年4月21日，东方红4号成立，这也是现存东方红最早的产品，你担任投资经理，截至2017年底累计净值8.2952元。从2009年二季报看，东方红4号前十大重仓股中周期股比较多，三季报则变化很大，伊利股份成为第一大重仓股，还增加了家电、白酒股，为什么会有这么大的变化？

　　陈光明：东方红4号在早期建仓时，买了很多周期品，当时受益于四万亿刺激政策，这些品种为产品带来了不错的收益。

　　在2009年中，我们做了一个非常重大的决定。当时我们认为，中国经济已处于转型期，周期品的投资已经基本到顶了，发展潜力不大，中国未来会向内需型、创新型社会发展；另外，市场竞争格局正在发生变化，部分行业集中度越来越高，优势企业地位越来越突出，比如家电、乳制品。

　　我们决定全面调整仓位，从周期性品种为主，调整到以内需和创新为主的行业和板块上去，加大了对家电、食品饮料和地区性投资品为代表的内需成长性行业投资。

　　中国基金报记者：在这一时期，你也开始从深度价值投资转向了成长价值投资？

　　陈光明：上面讲到的三个不太成功的案例，促使我从深度价值投资转向成长价值投资，从单纯做低估的公司，转成寻找优秀企业，陪伴优秀企业成长，深度价值在我的投资中占比开始渐渐变小。我慢慢转向为以成长价值为主，深度价值为辅。

　　深度价值更关注静态，更关注现在，当然不仅仅是现在的资产，但主要是现时可以衡量的价值；成长价值更关注未来，从现金流贴现来讲，成长价值可能90%来自于未来，深度价值则来自于股价相对于公司现在价值的折扣。在估值合理的前提下，最好买优秀的企业，因为优秀的企业有更大的胜算，而且，你跟一群不太行的人打交道，犯错误的可能性比较大；跟一群能力超群的人打交道，即使贵一点，但随着时间的推移，公司发展会超越你的想象。

　　2010年以后，我比较少做深度价值投资，除非是一些折扣率很高的公司，又有催化剂，或者周期性的公司、或者国企为主的行业性机会，我不太会自下而上去选一些明显有暇疵的公司。

　　从2011年开始，基本上我们重点投资的公司质地都很好。当然，价值投资最确定、最重要的是要买得便宜。不是买价值股就是价值投资，关键看你是在什么价位买，最好是在优秀公司不太受人关注甚至出现不利因素的时候买入。

　　中国基金报记者：你们2008年买入伊利股份、2012年买入恒瑞医药、2014年买入海康威视，还有格力、美的电器等，过去十多年快速成长的公司很多都是你们的重仓股，你们也分享到了这些公司的长期成长收益，请问选择成长价值股有什么标准？

　　陈光明：大家都知道，我们更倾向于选择“幸运的行业+能干的管理层+合理的价格”三者兼具的投资标的。具体会“看行业、看商业模式、看管理层、看估值”，就是看公司所处的行业特征如何，是否有较大发展空间；公司的商业模式如何，是否具有可持续发展能力，是否经得起未来考验；管理层是否足够优秀，是否拥有与自己行业特征相匹配的能力；最后是看估值，即使是好公司，买入的价格也至关重要。时间是这些公司的朋友，投资它们就能以时间换空间。

　　愿意做积极的股东

　　 “万宝事件”支持管理层

　　中国基金报记者：2015年，股市暴涨暴跌，全年上证指数上涨9.5%，而东方红4号净值增长超过50%，远远跑赢指数和同行，你们当年是怎么做的？

　　陈光明： 2015年上半年股市暴涨，我们持有的很多个股陆续超越我们认可的价值，当时市场比较疯狂。这次，我们决定坚定执行价值投资理念，通过自下而上判断，个股价格超越预期就卖，整个二季度我们都以卖出为主。在减仓的同时，我们也开始换股，卖掉一些估值过高、涨幅过大的个股，买入一些估值合理涨幅较小的股票，虽然2015年下半年股市低迷，我们业绩却挺好的。

　　对万科我们一直有深入研究，当时房地产股涨得不多，估值合理，公司又质地优良，是非常理想的避险品种。2013年，万科市值一度只有700亿，当时的第一大股东华润集团持股15%，我开玩笑说，一百亿就可以做王石的老板，没想到这句话后来成真。2015年下半年，万科被举牌，股价大涨，这完全在预期之外，也算是运气吧。

　　中国基金报记者：2015年7月，宝能举牌万科，据了解，在后来愈演愈烈的“万宝事件”中，你们一度准备有所行动，请讲讲当时的情况。你赞成积极的股东主义？

　　陈光明：2015年7、8月份，万科被举牌后，我们到深圳调研时，曾提醒公司要注意举牌事件后续可能的发展方向，同时也表示，不管怎么样，都会支持公司管理层。优秀的管理层是公司发展的重要因素，评判公司，最重要的是企业和人，企业的护城河与产品价值、以及管理层是否优秀。

　　后来，举牌事件不断升级，宝能提出要罢免万科全体董事和管理层。我们准备公开支持万科管理层，计划通过刊发公开信，当时也向一些机构寻求支持，很多关心我们的朋友和机构都说干嘛去这趟浑水。但我们很坚定，写好了公开信，也联系好了报社并且预约了版面和刊发时间，在将公开信发送给报社前，万科大股东华润集团发表声明，事情出现转机，这封公开信才没有刊发。我们为什么重仓买入万科A，就因为看好公司管理层，这是非常清晰的，我们从买入的时候，就是跟公司管理层站到一起的。

　　我们愿意做积极的股东，但绝对不会干涉企业的经营，我们也不会轻易使用表决权。过去十多年来就动用过一次否决权，是一家公司要投资主业之外的一个新兴产业的项目，我们不看好，投了反对票，这是公司成立以来第一次投反对票。

　　万宝事件会发展成什么局面，在当时无法预料的，我只是愿意尽量本着自己的本心和初心。当时的想法很简单，就是觉得优秀的管理团队是企业最宝贵的核心资源，作为机构投资者应该站出来支持管理层。

　　感受A股市场周期

　　价值投资长期有效

　　中国基金报记者：现在，国内主流机构都在讲价值投资，为什么你们能够做得更出色？

　　陈光明：在A股，价值投资是很有效的策略。我们做过一个统计，用低估值价值投资策略，在2008年1月上证综指6000点附近以1元买入，当上证综指跌到3000点左右时，实际净值大约是3元，这个策略的超额收益接近6元，就是一块钱可以变成三块钱。

　　有一个更重要的现象是，中国有一批优质的股票从2006年至今涨幅惊人，比如格力电器、恒瑞医药、贵州茅台、伊利股份等，很幸运，我们曾经较长时间持有过这些股票，充分分享了公司的成长。

　　在中国做价值投资，能真正获得丰厚收益的不是买价值股，而是买优质成长股，成长是价值投资最核心的指标，只有买到真正的超级成长股，才能实现长期超额收益。像格力电器的利润从2005年到2017年增长了近50倍，即使它的估值从来没有提升过，靠业绩推动股价也能持续上涨。从这个维度上，格力电器不是价值股，而是超级成长股。

　　所以，做传统的纯低估的价值投资与成长价值投资，结果会有比较大的差异。

　　另外一个原因，A股市场的价值陷阱比较多，如果研究覆盖面、研究能力和深度不够，难免会踩到价值陷阱；而且，市场诱惑很大，机会也很多，有的受不了市场诱惑、或者自己走偏、或者法律观念淡薄，都很容易踩到陷阱。

　　因此，做价值投资需要合适的土壤和环境，既考验基金经理的品格、性格和价值观，更考验机构的价值观、文化和激励机制。

　　价值投资理论的拥趸很多，但为什么真正做价值投资的人却寥寥无几？因为价值投资的路很长，一家公司的价值增长需要很长时间，价格反映价值往往也需要很长的时间，价值投资必须有足够的期限，基金经理要有耐心，客户资金需要是长期的，公司的考核机制也必须是长期的，而不是天天排名。很多时候股票的价格就是不反映它的价值，那怎么办？只有等待、忍耐，如果天天看排名，很难忍得住。这是一个艰难的过程，于是大部分人偏离了价值投资的道路。

　　中国基金报记者：很多同行佩服你的定价能力，不仅买得好，卖得也很好，对一些重仓股在高点的减仓和低点的增仓，也都把握得比较好，怎么理解价值投资与市场的关系？

　　陈光明：对价值投资者来说，市场的存在是为你服务的，让你有机会买入，也可以在有需要的时候卖出。但市场只有价格，而不能告诉你真实价值，所以，你不能把市场当成老师，而只能把它当作一个可以利用的工具。

　　对价值投资者来说，最确定、最重要的是要买的便宜，次确定的是选到优秀的公司，再次确定的是能够有周期的感觉，最不确定的就是预测市场。

　　市场的周期是可以感受的。市场四季的更替周而复始，背后是亘古不变的人性，如果你在市场待得够久，对四季的更替会有感觉，比如在冬天要穿暖一点，夏天不能穿太多，春天你带把伞。在不同的季节有不同的应对策略，而不是要想着去预测市场。预测到市场所谓的点位是运气，但可以感受什么时候这个市场已经过热了，或者在什么时候有比较确定的投资价值。

　　2005年千点附近加仓，2009年全面调整投资方向，2015年战略减仓，就是对市场周期的把握。市场趋势总是会有的，每隔几年总会有一些波段机会。我们的收益中有一些来自于市场趋势的机会，比如2012、2013市场低迷时，一些优质股票投资价值明显，我们几乎是满仓操作，2014年市场转强时还加了一点杠杆。2016年2月恒生指数跌到7000多点，已接近2008年次贷危机时的低位，我们开始重仓港股。我们是最早通过沪港通买入港股的机构之一，也是港股最大的国内投资者之一。

　　今年下半年以来，A股市场出现了较大幅度的调整，很多个股都跌出了价值，未来一段时间，无论成长价值投资还是深度价值投资，应该都有投资机会。

　　一个好的价值投资者需要具有对市场的领悟力，保持一定的灵活性。卖比买难，大部分的价值投资，有的人会卖早了，原因是对市场的感觉没那么灵敏，或者准确度提不上来，只能按照价值投资的标准去卖。但市场一直在变化之中，有时候可能不到预估价值就该卖，有时候高了还会更高，什么时候会更高呢？这方面，可能对判断准确度有一定的要求，但这还真是只能意会不能言传。

　　中国基金报记者：做管理必须要理解员工的需求，做投资则需要独立思考，兼做这两项工作需要什么性格特点？

　　陈光明：做管理和做投资需要的性格特征不一样，做管理需要有较强的同理心，情商要高，通过别人的一举一动就要知道人家在想什么。

　　但做投资就不一样了，做价值投资的基金经理，应该具备执行价值投资的性格特征，比如独立思考，理性与洞察力，敢于坚持。特别是做深度价值投资，对基金经理性格的要求高，最好偏执一些，情商太高，容易受外界影响，也特别在意别人的评价，不是好事。特别是在做逆向投资的时候，你注定要跟大家不一样，这时候有无数个人说你不行，你要受影响就可能放弃，如果你买的股票一、两年没表现，坚持下来是很难的，需要很强的抗压能力。

　　做成长价值投资则更需要洞察力，特别是对人的判断力。因为深度价值是看现在，而成长价值是看未来，不确定性比较大，稳定性比较差。做成长价值第一要会看人，还要会看商业模式，还要有耐心，对基金经理的要求非常高。

　　公司管理：以价值投资理念为核心

　　以客户长期盈利为考核指标

　　中国基金报记者：2010年，你们部门独立成为公司，这也是第一家券商系资产管理公司，你出任总经理，后来又任董事长，公司管理和投资经理两个角色的职责完全不同，你怎么分配时间，怎么把两项工作都做好？

　　陈光明：我虽然一不小心做了总经理，但始终自认为是一个手艺人，一个做选股工作的手艺人。投资经理做总经理，的确多了很多管理的工作，按国斌总的说法，投资，全力以赴都不一定能做好，不全力以赴肯定做不好。我基本上是60%的精力做投资，40%的精力做管理，所以，有时候我管理上也是有欠缺有短板的，没办法，时间有限，管不了太细。

　　资产管理行业的专业性比较强，投资经理做总经理也有好处。首先，会更看重业绩，对规模的诉求则天生会比较低，我从始至终基本都是站在投研的角度来思考问题。当然，有时我也会去见客户，也要理解客户的想法，我发现，客户表达出来的想法跟真实需求常常不一致，客户往往不知道自己真正的需求在哪里，我们需要理解客户真正的需求，投资经理的角色，对我理解客户的真实需求有帮助。

　　中国基金报记者：长期对大多数公募基金公司来说，是一件很难的事，你们是怎么做到的？

　　陈光明：资产管理公司有非常多的类型，我们走的是以价值投资为核心的发展道路，对我们来说，最重要的是两点：第一是坚持价值投资，第二是长期投资，长期是价值投资的基石。

　　不管是做投资还是公司，长期的眼光都能更大概率地成功。因此，我们希望将长期的文化和思维方式更深地植根于团队文化之中，比如我们实行了中长期的人才激励约束机制，弱化短期考核，我们对投资经理的考核周期为五年，基金经理一两年业绩压力不大。

　　长期投资和价值投资，两者相辅相成，因为价值投资长期一定有效，但短期不一定有效甚至是无效的，没有长期投资，价值投资就执行不了。长期不仅仅是适合于价值投资，公司战略、人才储备等都需要长期的考虑，逆周期去调整，熊市时布局，牛市时想退路。当然，要做到长期的确很难，需要各种因素匹配，比如股东背景、比如管理层自身的考核期限等等，如果股东给你的考核期限都不到五年，你怎么给基金经理五年时间证明自己？

　　我们始终关注的是长期业绩，我们的压力在于能否持续为客户赚取稳定的回报，而不是短期业绩。我们不关注行业排名、行业地位，如果每年都想去争第一争前三，从长期而言空间只会越来越小；也不要每年设定一个固定目标，简单的目标设定对资产管理公司来说是非常不科学的。我们要把握规律、尊重周期，要管理自己的欲望，特别是在强烈的周期波动过程当中，要更加谨慎更加小心，不要用消极的态度对待投资，而是要积极修炼内功。

　　是不是也可以做到短期好，长期也好？这个问题我琢磨了很多年，后来终于想明白了，这是不可实现的目标，因为短期与长期往往是冲突的，是不可兼得的。做主动管理，核心的核心是你能不能长期、持续地获得阿尔法，如果没有这个能力就会被被动管理所替代，所以我们克制规模冲动的核心原因是，我们一定要留足够的阿尔法给客户。

　　中国基金报记者：能谈谈您的合伙人傅鹏博么？在《穷查理宝典》一书中，巴菲特说，我想提供几条“选择合伙人的建议”：首先，要找比你更聪明、更有智慧的人。你要找这样的合伙人，在你犯下损失惨重的错误时，他既不会事后诸葛亮，也不会生你的气。他还应该是个慷慨大方的人，会投入自己的钱并努力为你工作而不计报酬。最后，这位伙伴还会在漫漫长路上结伴同游时能不断地给你带来快乐。本杰明•富兰克林在《选择情人的建议》的文章中写道，男人应该选择年纪较大的情人，他为此列举了八个非常好的理由，他最关键的理由是：“……最后，她们会感激不尽。”你觉得这个适合你们吗？

　　陈光明：我们是蛮有渊源的，我是傅老师招进东方证券的，关系也很好。刚入行时，我经常坐在他办公室喝茶，向他讨教。后来他离开东方证券后，我们也经常联系。现在我们又在一起工作了，成了合伙人。

　　中国基金报记者：你与傅鹏博会否继续管理产品？

　　陈光明：公司还在初创阶段，近期的计划是把基础打扎实，尤其是要把研究做扎实，我和傅老师都会继续管理产品，傅老师一直管理公募基金，未来会继续管理公募基金。资产管理行业和投资本身一样，都是长期的事，我们准备慢慢做。

　　现在很可能是过去40年的一个转折点，未来，中国经济发展的外部环境可能会差一些，内部也积累了一些问题，比如资产泡沫、投资过度的问题，未来几年，投资回报率可能会下降。但投资还可以做，不管怎么样，K还是大于G的，这里的K是必要资本回报，即社会资本的平均回报，G是GDP增长，代表社会平均增长幅度，对于好公司，K是远大于G的。

　　中国基金报记者：新公司有什么愿景？对睿远基金有什么期待吗？

　　陈光明：简单来说，资产管理公司主要经营的有两个方面，对外经营信任，对内经营人才。我们的初心是为客户理好财，让客户资产配置到优秀的企业，也将始终坚持这一点。

　　资产管理行业对价值观要求特别高，价值观的正确与否是成功的基石，因为这个行业离钱太近了，很多人走着、走着，就忘记了出发的原因，就像司机开车一样，跑着、跑着就开始飙车了，或者偏离方向了。凡事回归本源、隔离外力，在平常心态下做事，承受住压力和诱惑。

　　价值观正确，文化也建立了，后面才是战略跟经营。战略我前面提到了，就是要“守方圆知进退”。后面的执行，与团队能力有关，就要对内经营人才。

　　资产管理行业就是要一群最优秀的人，在一起共同努力、团结协作、朝着共同的目标奋斗。问题在于，为什么他们愿意跟你一起干？怎么培养优秀的人？这么多优秀的人如何管理？如何合作？特别优秀的人聚在一起是非常难的，因为每个人的想法都太多了，这很大程度上对公司领导人是非常大的挑战。

　　首先我们要找一群有共同价值观的、志同道合的伙伴，营造一个积极向上的、正确的文化氛围；再加以专业方面坚持不懈的努力学习，这个行业似是而非的东西很多，发展速度也很快，我们只有不断追求知识、追求智慧、追求真理，才有可能与时俱进。

　　路选对了，人选对了，大家齐心协力、共同努力，成功的概率会大一些。至于结果，我觉得还是随缘，只要做正确的事，有意义的事，开开心心做就好了，至于最后做得怎么样，还需要各种因缘聚合。