书摘 38（ZT） happy trading!

麦克米伦谈期权

今天，有许许多多种挂牌期权在交易：股票期权、指数期权和期货期权是其中的主要类型。本书的目的是要从期权的多种用途中选出一些进行探讨，并且通过一些实际的演示来帮助读者获取盈利。

期 权在范围广阔的实际应用中都可以起到作用，它们可以用来建立光是使用期权的策略，也可以用来取代其他的工具，它们还可以用来增强和保护投资者在标的工具中的头寸，无论这个标的工具是股票、指数或者是期货合约。通过本书读者可以发现，期权在实际应用中的用途要远远比他想象的多得多。就像前言中所说的，本书不是为新入门的投资者所写的，不过它提供的平台，为进一步的讨论提供了所有必要的定义。

1.1　 标的工具

让我们从最简单 的术语的定义开始，以此来建立进一步讨论的基石。在谈到什么是期权（option）之前，我们对期权是以什么东西为基础的应当有一些概念。作为各种挂牌衍生证券（期权、权证，等等）之基础的标的工具（underlying instruments）究竟是什么呢？普通股股票是最简单的标的工具。股票期权（stock options 或者equity options）是赋予投资者以买进或卖出普通股股票之权利的期权。

另一种非常流行的标的工具是指数（index）。创造指数的方法是将 一组例如股票这样的金融工具组合在一起，并且按某种方式将它们“平均化”，使得由此产生的数字成为一种指数，这种指数是用来代表这组特定金融工具之表现的。道琼斯工业平均指数（Dow Jones Industrial Average）是最著名的一个指数，不过还有许多其他股票组合的指数，譬如说，标普500指数（Standard & Poor誷 500）和价值线综合指数（＆#118alue Line Index）。同时，也有许多跟踪同一行业中各个不同股票集团的股票指数，譬如说，公用事业指数、石油指数、黄金和白银指数。有的期权的标的物甚至是在美国挂牌的外国股票的指数，它们包括日本指数、中国香港指数、墨西哥指数以及若干其他相似的指数。不过，指数并不只局限在股票上。商品也有指数，譬如说商品 研究局指数（Commodity Research Bureau Index）。另外，债券和利率也有指数，包括短期利率指数、政府债券指数以及30年债券利率指数。这些以指数为标的物的期权叫做指数期权（index options）。附录A包括了一份现有的指数期权的名单。

最后，第三种广义的标的工具是期货合约（futures）。这类标的工具恐怕 是最少为人理解的了，不过在我们谈到策略时你可以看到，期货期权是极其有用和非常重要的。有的人错误地认为，期货和期权几乎是同样的东西。没有什么比这样的看法更离谱的了。对期货的“不带水分”的定义是：期货合约是一种标准化的合约，它要求在未来的某个时候交割特定数量的某种商品，或者是交割现金。在现实 中，拥有一手期货合约同拥有股票没有多大的不同，所不同的是期货的价格是同标的商品的价格相关，而且期货合约有确定的到期日。因此，同股票一样，期货合约的价值也可以无限地上涨，而且从理论上讲，同股票一样，它们的交易价格也可以一直跌到零。此外，期货可以用百分比很小的保证金交易，因此，拥有期货合约的 风险相当大，而潜在的回报也相当大。我们在后面将详细讨论期货合约，不过，这个简单的介绍对下面期权术语的讨论来说，已经奠定了足够的基础。正如读者可能已经猜想到的，期货合约上的期权叫做期货期权（futures options）。

1.2　 期权术语

期权是按特定价格买进或卖出某一标的证券的权利，这个权利只有在一定的时期内有效。下面是期权这个定义所特有一些术语：

? 类型（type）。类型所指的就是我们所说的看涨期权（call option）或看跌期权（put option）。如果我们说的是股票期权，那么一手看涨期权给它的持有者以买进股票的权利，而一手看跌期权则给持有者以卖出股票的权利。可以用多种方法来使用期权，如果我们说的只是买进期权，那么买进一手看涨期权就是看多，也就是说我们希望标的股票价格上涨，而买进一手看跌期权则是看空，也就是说我们希望 股票下跌。

?标的证券（underlying security）。标的证券是一个期权的持有者可以买进或者卖出的特定的东西。在股票期权的情况里，它就是可以买进或售出的实际股票（譬如说，IBM股票）。

? 定约价（strike price）。定约价是标的证券可以按此而买进（看涨期权）或卖出（看跌期权）标的证券的价格。挂牌期权的定约价是标准化的。譬如说，股票和指数期权在定约价之间都是间隔5点。此外，如果股票期权的定约价低于25，它们之间的间隔就是21/2点。因为标的期货的性质不同，期货期权的定约价要复杂一些，但是 对每一种商品来说，它们仍然是标准化了的（例如，债券是相隔1点，而对波动率较大的商品，譬如玉米，相隔就是10点）。

?到期日 （expiration date）。到期日是在那一天期权必须平仓（也就是在公开市场上卖掉）或者履约（也就是转换成作为期权合约标的物的实际工具，即股票、指数或者期货）的日子。交易所交易的挂牌期权的到期日同样也是标准化的。对股票和大多数指数期权来说，这个日子是到期月的第三个星期五之后的那个星期六（这就使得这个月的第 三个星期五自然成了最后交易日）。不过，对期货期权来说，这些日子之间的差距很大，后面我们将进一步讨论这一点。交易最频繁的挂牌期权通常是生存期不足9 个月的期权，不过，如果是股票或指数期权的话，也有长期期权可以使用，这些长期期权可以延续到两年甚至更长，它们叫做LEAPS。

这4个 术语结合在一起，就可以将任何一个期权合约同其他的期权合约区分开来。通常使用这4个术语来描述一个期权是按照这样的述说顺序：标的物、到期日、定约价和 类型。例如，一个被描述成IBM 7月50看涨期权的期权就完整地描述了这样的事实：这个期权给了你在7月的到期日之前按每股50美元的价格买进IBM股票的权利。与此相似，一个被描述为美国长期债券12月98看跌期权的期货期权，给了你在12月期权到期日之前按98美元的价格出售作为标的物的30年政府债券期货合约的权利。

1.3　 期权的成本

一 个期权的成本当然叫做它的价格，不过，它也被称为权利金（premium）。你也许注意到了，我们还没有提到通过期权合约可以买进或者卖出多少标的工具。挂牌期权一般都将这个数量标准化了。例如，一手股票的期权合约给它的拥有者买进（看涨期权）或者卖出（看跌期权）100股标的股票的权利。如果股票分股，或者宣布要股票分红，那么这个数量就会调整，以反映分股的事实。不过，总的说来，我们说到股票期权，是指100股股票上的期权。指数期权一般也是在每 100“股”标的指数之上的，不过，因为指数一般不是物理实体（也就是说，它并不真的是按股而存在的），指数期权通常是转变成现金的，我们过后一些将描述这一点。最后，期货期权可以履约为一手期货合约，无论这个期货合约所代表的实际商品是多少蒲式耳、多少磅、多少捆或是多少扎。

 

只有知道了这个数量，你才有可能说出一个期权合约的成本会有多高，因为期权是按单元报价的。譬如，如果有人告诉你，IBM 7月50看涨期权的交易价是3（而且我们知道这个期权代表了100股IBM股票），那么这个期权的实际支出就是300美元。因此，一个按3交易的期权，它 的成本是300美元，在到期日之前，它“控制”了100股IBM股票。

对初学者来说，一个常见的错误是他在实际想买一手期权的时候，却说 “我要买100手期权”（这个错误来自这样的事实：对股票投资者来说，如果他想控制100股IBM股票，他就会告诉他的经纪人，他要买100股IBM普通 股股票）。对客户和他们的经纪公司来说，这会导致极大的错误，或者更糟。你可以看到，如果你要你的经纪人买进500手上面所说的IBM期权，你就必须为这 些期权付出150 000美元（500＆#215;300美元），然而你真正想要的是买5手期权（从而“控制”500股IBM股票），你以为你做的是1 500美元的投资（5＆#215;300美元），这可不是个小数目的区别。

当然，这类事在最糟糕的时候往往会膨胀到失去控制的地步（也就 是人们常说的墨菲定律）。在1990年10月的一个星期五，当UAL的谈判破裂，市场暴跌了190点的时候，人们真正担心了。星期一的早上，一个持有相当 大股份的投资者读到了关于买进看跌期权来保护股票的材料，他于是下了一个市场指令，从市场上买进1 500手看跌期权。他的经纪人接到指令后有些吃惊，但因为这是一个大宗股票的持有人，他就照此下单了。不用说，在这个早晨，因为人们惧怕又会出现1987 年式的崩盘，看跌期权的价格极端昂贵。尽管星期五晚上期权的报价是5，这个指令在星期一早晨执行时，执行价是12，这个价格是极高的，因为人们害怕股票价 格会再一次暴跌。两天之后，这个客户收到了他的确认书，要求他支付180万美元。这个客户打电话给他的经纪人，说他要买的是1 500股股票的看跌期权，而不是1 500手看跌期权，这中间的差别有1 782 000美元之巨！当然，到这个时候，市场已经反弹了，看跌期权的交易价格也就是1美元或者2美元（即1点或者2点）。我不清楚诉讼的最后结果是什么。

当 然，每个具体期货期权的按美元数的成本，取决于该期货合约所控制的商品量。我们已经说过，一手期货期权“控制”一手期货合约，但是每种期货合约都各有不同。例如，大豆期货和期权每点价值50美元，因此，如果有人说6月600看跌期权的售价是12，那么买进这个期权的成本就是600美元（即 12＆#215;50美元）。然而，境外美元（Eurodollar）期货和期权每点价值2 500美元，因此，每手境外美元12月98看涨期权的售价是0.70，那么你就必须付1 750美元（即0.70＆#215;2 500美元）来买它。在附录B里我们对大部分较大的期货合约的条款有具体的说明。

1.4　 挂牌期权的历史

1973年 4月26日，芝加哥期权交易所（Chicago Board Options Exchange，CBOE）开门营业，开始交易16种股票的期权。从这个不起眼的开端起步，发展到今天，期权交易有了自己的广阔而活跃的市场。我们认 为，回顾一下期权是如何发展到今天的状况的，可以引起读者的兴趣（也许，对我们这些从一开始就参与其中的“老人”来说，用怀旧这个词更准确一些）。此外，回顾挂牌期权交易的历史可以为新的交易者就市场是如何和为什么发展成今天这个模样的提供一些启示。

1.4.1　 场外交易市场

在 挂牌期权交易之前，看跌期权和看涨期权是在场外进行交易的。在这种形式下，有若干期权经纪商（dealer），他们为一个合约找到买方和卖方（立权者），帮助他们就条款达成协议，并且在他们之间执行交易。立权者（writer，直译的意思是“作家”）这个术语来自这样的事实：实际的合约是“写”下来的，而写出合约的一方是该期权的卖方。经纪商一般在交易之中提取手续费，譬如说买方可能支付31/4，卖方可能收入3，剩下的1/4就由经纪商留了下来，作为撮 合交易的费用。

这类期权一般是以当时的股票价格为定约价，因此，如果在合约谈定的时候股票的售价是463/8，那么这就会是看涨（或看跌）期权的定约价，这造成了一些非常难以处理的计算问题。此外，场外交易期权的到期日通常是从签订期权时算起的一个固定的时段，可选择的时段有6个月加 15天、95天、65天，或者35天。其他条款中有一项不很寻常：股息在履约时归看涨期权的持有者所有。因此，在履约时，定约价实际上是根据在期权生存期内所付的股息而加以调整的。

除了要为一手具体的交易找到愿意成为对手的双方这个艰巨的任务之外，发展场外市场的最大障碍是，几乎没有任何 二级市场。假定你按下面的条款买进了一手看涨期权：定约价463/8，到期日是从交易日算起的第35天。之后，如果股票很快地上涨了2个点，从理论上讲， 你也许想要将你的场外交易的看涨期权卖掉，但是，你把它卖给谁呢？经纪商可以试着为你找到另一个买家，但是条款会同最初的看涨期权一样。因此，如果股票在 10天过后上涨到了483/4，经纪商就会试图找人来买进一手23/8实值、还有25天到期的看涨期权。不用说，找到这样一个买家几乎就不可能。因此，期权的持有者常常不得不把期权保留到到期日，或者是就他们的期权而交易股票，从而锁住某些盈利。因为那时候的手续费还是固定的，所以就所持期权而交易股票的 做法相对来说就相当昂贵。总的说来，这是个相当小的期权市场，每天的交易量加起来也不到1 000手合约。

1.4.2　 芝加哥期权交易所的起步

对 所有的参与者来说，场外交易的安排都是相当麻烦的，因此，人们决定将标准化的想法付诸实践，其办法是将定约价和到期日固定起来，并且通过一个集中的清算公司来清算所有的交易。这些解决办法都来自于芝加哥期货交易所（Chicago Board of Trade，CBOT），因为标准化的期货合约在那里已经被证明是可行的。芝加哥期权交易所（Chicago Board Options Exchange，CBOE）的第一任主席是乔•沙利文（Joe Sullivan），他原来是CBOT研究部的领头人。

不 过，因为场外的期权交易是“历来如此”的做法，将事情标准化的做法遭到了严重的质疑。这种怀疑的程度在下面这个有趣的故事里表现得最清楚：CBOE以每个 席位10 000美元这样的摆摆样子的成本，向主要的场外交易的经纪商提供CBOE的席位，以求他们来帮助CBOE的起步。这个席位今天的价格是450 000美元。他们中间当时很少有人愿意利用这个机会，用后来证明是微不足道的价格来买进这样的席位；他们中间的许多人相信，这个新的交易所只不过是个笑话而已。此外，因为这些新的期权是在交易所交易的，它们必须得到证券和交易委员会（Securities and Exchange Commission，SEC）的批准，由证券和交易委员会来颁布规则。

 

尽管如此，CBOE在1973年4月26日还是开张了，第一天交易的有16种股票上的期权，交易量是911手合约。令人惊讶的是（即使那些一开始就在场的 交易者现在也很难想得起来），IBM并不在最初的16只股票之中，它是在1973年秋天加进的第二组的16只之中，直到今天，IBM是期权交易最活跃的股 票，基于这个事实，很难记住它不是最初挂牌的股票之一。事实上，最初这组股票是一个相当奇怪的排列，如果你当时就在场的话，考验一下你的记忆力，你能想得起其中的哪几个？我把它们列在下面的第三段里。

除了将期权的条款标准化之外，CBOE还在挂牌股票市场里引进做市商的系统，同时创立了期 权清算公司（Option Clearing Corporation，OCC），也就是期权交易的担保人。从市场的深度和履约过程的可依赖性的角度来看，这两个概念在赋予新的交易所以生命方面，都起了重要的作用。如果你将你的看涨期权履约，OCC随时都可以交割，即使看涨期权的卖家有可能会违约（当然，保证金的规则一般可以避免出现这样的违约，不过，OCC的存在是一个重要的概念）。

第二次挂牌的这组16只股票，除了IBM之外，还包括了若干多年来交易最为活跃的股票，其中有：RCA、Avon、Exxon、Kerr-McGee、Kresge（现在的K-Mart）和Sears等。1974年11月又挂牌了另一组的8只股 票，挂牌期权市场起步了，而且开始运作了。美国股票交易所（American Stock Exchange，AMEX）在1975年1月开始挂牌交易期权，费城股票交易所（Philadelphia Stock Exchange）在1975年6月增加了他们自己的期权。更进一步，挂牌期权市场的这种成功，最终带动了我们今天看到的挂牌的期货期权（由于行业内的超 度交易，农产品的期权交易从20世纪20年代起就被禁止了，而当时还没有金融期货这样的事物）。新产品的不断出现，像指数期货和期权、交易所交易基金（ETF）和金融期货等，以及随之而来的那些交易这些产品的交易所的发展和再生，都可以追踪溯源到CBOE的成功。除了那些期权交易所没有挂牌的股票期权 之外，旧式的场外交易市场最终被取消了。

最初在CBOE有期权挂牌的16只股票是：AT&T、Atlantic Richfield、Brunswick、伊士曼•柯达（Eastman Kodak）、福特（Ford）、Gulf & Western、Loews、麦当劳（McDonald誷）、默克（Merck）、西北航空（Northwest Airlines）、Pennzoil、宝丽来（Polaroid）、Sperry Rand、德州仪器（Texas Instruments）、Upjohn和施乐（Xerox）。

1.4.3　 指数期权

股票市场的下一项重大的革新是引 进了指数交易。这个历史性的交易是当堪萨斯期货交易所（Kansas City Board of Trade）在1982年挂牌交易价值线综合指数（＆#118alue Line Index）的期货合约时开始的。CBOE创造了OEX指数（包括100种规模较大的股票，所有这些股票的期权都在CBOE挂牌交易），并且在1983年 3月11日就OEX开始挂牌交易第一个指数期权。OEX就是今天的标普100指数（Standard & Poor誷 100 Index），不过它仍然用“OEX”的代号进行交易，这是有史以来所有挂牌交易的股票和指数期权中最成功的产品之一。与此同时，芝加哥商业交易所（Chicago Mercantile Exchange，Merc）也开始交易标普500指数（S&P 500）的期货合约，这个合约的成功和影响远远超出了期货和期权交易的竞技场，最终成为了所有指数交易之“王”，而且，之后在1987年的大崩盘和其他若 干股市中令人惊惶的日子里，也成为了归罪的对象。

这些指数产品之所以会如此成功的原因是，投资者有史以来第一次有可能对整个市场持有一种 观点，并且能够直接地就这种观点做出反应。在指数产品存在之前，无论是个体投资者还是大机构的资金经理，都只能通过买进股票来贯彻他对市场的看法。就像我们都知道的，常常有可能出现的是，对市场的看法是正确的，但是对某一具体股票的看法则是错误的。能够直接交易指数，就解决了这个问题。

1.4.4　 交易所交易基金

20 世纪90年代引进一种新的概念：交易所交易基金（ETF）。这些只不过是由大型机构创立的、以某一共同特性（譬如说石油股票）而组合在一起的股票的组合。由此而产生的ETF实际上是在纽约股票交易所（New York Stock Exchange，NYSE）或AMEX挂牌交易的，因此投资者实际上可以在那里买进一个在那里挂牌的指数。挂牌交易的还有其他类似的产品，它们是单元信托基金（unit trusts）或者是托存基金（depository trusts）。同样，这些也是一组结合在一起的股票，由此产生的单元信托基金也是在交易所挂牌交易的。在许多情况里，在这些实体上也有期权的交易。

这 些产品中最流行和交易最多的是SPDRS（标普500托存仓单（S&P 500 Depository Receipts）），它相当于标普500指数自身价值的1/10以及纳斯达克100跟踪股票（Nasdaq 100 Tracking Stock，代号QQQ）。不过，这些产品现在名副其实地有上百种，其中许多叫做iShare，它们最初是由Barclays Global Investors创造出来以跟踪指数所有的行为表现的。

许多偏爱被动式投资管理方式（指数基金）和投资分散化的机构和私人投资者对各种各样的ETF进行跟踪。这些ETF使得投资者能够就想要的行业跟踪市场，并且能够简单地、直接地交易整个行业，而不必买进一系列可以代表这个行业的股票。

1.4.5　 期货期权

如 果要想断定金融期货合约的最早挂牌的时间，那就取决于你的金融期货定义是什么。如果你把货币包括在内，那么它开始于1972年芝加哥Merc挂牌的货币期货。不过，如果你指的是利率期货，那么最早的是芝加哥期货交易所（CBOT）于1975年挂牌的美国政府全国抵押协会（U.S. Government National Mortgage Association，GNMA）期货。美国债券（U.S. Treasury Bill，T-bill）期货跟着在1976年推出。不过，最流行的合约是美国30年债券（30-year U.S. Bond）合约和境外美元（Eurodollar）期货，它们是在1977年和1981年分别挂牌的。这些产品的期权是在期货挂牌后的若干年之后才出现的 （30年债券合约是在1982年出现的，境外美元是在1986年出现的）。第一个农业期权是在大豆期货上推出的，它是在1984年挂牌的。

 

1.4.6 今天的场外交易市场

根据CBOE的说法，在美国，现在每年有几亿手期权合约的交易。自然，还有许多追随美国的成功经验，照样交易挂牌期权的国外交易所。具有讽刺意味的是，有很大部分期权的交易量并没有反映在这些数字里，因为在今天，在衍生产品里又一次出现了活跃的场外交易市场。

我 们似乎经历了一个完整的周期。虽然今天的场外交易市场比起它的前辈来要远为精密得多，但它仍然有一定的相似之处。最大的相似点是，合约是非标准化的。今天使用期权的大型机构，宁愿根据它们的投资组合和头寸而将合约加以修改（因为它们不太可能拥有同标普500或标普100的构成成分刚好相等的组成，因此无法 使用那些挂牌的产品来用期货和期权进行完整的套保）；此外，它们也可能希望有与标准的到期日不同的到期日。

今天的场外市场与昨天的场外市 场的一个非常大的不同点是，今天的合约一般是较大的机构公司（例如所罗门兄弟（Salomon Brothers）、摩根•士丹利（Morgan Stanley）和高盛（Goldman Sachs）等）发行的。然后这些公司使用策略和交易员，对它们由此产生的投资组合进行套保。这同旧时的经纪公司只是居间于买方同卖方之间，为了期权转手的目的而将他们撮合到一起的情况是大相径庭的。如果历史重演的话，交易所就会做出努力，把现有的场外交易搬进挂牌的市场里。CBOE已经有变通期权（FLEX）的交易（这样的期权允许有不同的到期日和不同的定约价），这是将场外交易引入交易所市场的一个开端。

因此，期权策略和期权交易是一个永远在变化的故事。那些想要了解和使用期权的人，相对那些不想这样做的人来说，显然有更多的选择余地。

1.5　 期权交易的程序

只要交易所开门，挂牌期权就可以买卖。这是交易挂牌期权的最大好处（同旧式的场外交易的期权相比），这也是为什么期权交易所会获得成功的原因。因此，如果你认为市场会上升，想要在早晨买进一个期权，可是到下午又改变了主意，你完全可以无阻碍地回到市场上去，卖掉你的期权。

期 货交易者应当熟悉期权持仓（option interest）的概念，而股票交易者就未必如此。当一个交易者是第一次在他的账户里进行一手具体期权的交易，他就是在执行一手建仓交易（opening trade），无论他最初是买进期权还是卖出期权，都是如此。这样的一手交易为这个具体的期权系列（option series）里增加了持仓量（open interest）。之后，当他执行另一手从他的账户里取消这手期权的交易时，他就是在进行平仓交易（closing trade），一手平仓交易会降低这个期权的持仓量。有的技术分析家将眼光放在持仓量上，认为可以用它来预测标的证券未来的价格运动。我们提到这一点的原因是，在你为期权下单的时候，你必须指明这手交易是建仓还是平仓。

一个期权的指令必须指明下列7个方面：

1. 是买进还是卖出。

2. 数量。

3. 对期权的描写（譬如，IBM 7月50看涨期权）。

4. 价格。

5. 指令的类型（见下面一段）。

6. 这个交易是建仓还是平仓。

7. 这是个“客户”账号，还是个“公司”账号。

期 权的指令类型（第5方面）同股票和期货的指令类型是一样的。你可以使用市场指令（market orders，对流动性不大的期权来说相当危险）、限价指令（limit orders，也许在大部分时候都是个好主意）、止损指令（stop orders，对期权来说不是个好主意）和“取消前有效指令”（good-until-canceled orders）等。如果你是直接通过场内的专职交易员交易，那么你可以使用不为市场约束指令（market-not-held order，这个指令使得交易群中的经纪人能够按照自己的看法来为你的账户做出决定），但是只有在你认识这个场内经纪人，并且相信他的判断的情况下，才使用不为市场约束指令；如果你通过一个大经纪公司下单，那么使用这类指令就不是一个好主意（不过，他们也许根本就不会接受不为市场约束的指令）。其他的还有 一些更为新巧的指令类型，像是关市执行指令（market on close），不过大多数期权的交易所都不接受这类指令。当然，你总是可以问一下你的经纪人，看看是否有这类指令可以使用。

至于第7方 面，如果你不知道“客户”同“公司”之间的区别，那么你就是个“客户”。对交易记录来说，一个公司交易者是一个为交易所的一个会员的账号交易的人（他们是些专职的交易员，其中许多人在交易台上交易—你不一定非要到交易场内才可以为一个会员公司自己的账号交易）。一个客户就是所有人，所有那些不是交易所会 员，也不是为交易所的会员交易的人。在指令上要注明这个区别，是因为在交易场内，在许多情况下，“客户”指令比“公司”指令有优先权。

一 个典型的期权指令因此就会是“用3买进5手IBM 7月50看涨期权，建仓，客户”；或者，如果你是通过一个经纪公司交易的话，他们会假定你是客户，因此，你也许只需要说，“用3买进5手IBM 7月50看涨期权，建仓”。无论是哪种情况，这都是一个限价指令，因为你特别指明了一个价格，说明了你不愿意为这个期权付3之上的价格。如果你是在交易非 常流动的期权（最流动的股票期权是IBM，指数期权是QQQ，期货期权是Eurodollar），你可以使用市场指令，“按市场价买进10手 Eurodollar 12月98看涨期权来建仓”。如果你习惯于正确地说明自己的指令，并且让你的经纪人（或者是场内交易员）将指令对你重复一遍，你就可以基本上消除错误，或者用他们正式的说法，“错单”（errors）。我敢说，75%以上的错单是由于把“买进”同“卖出”搞混了而造成的，下达指令的人说“买”，可是在电话的另一端把指令写下来的人由于某种原因在指令单的“卖出”上画了圈。有的时候，即使重复给下单人听，下单人也没有仔细听，错单就这样地下到池子里去了。

 

历史上最让人抬不起头来的错单之一，同期权没有关系。在1994年，Bell Atlantic and Telecommunications Inc.，一个大型的有线电视运营商，宣布了一项兼并，这项兼并对Telecommunications Inc.的股票价格非常有利。Telecommunications Inc.股票的代号是TCOMA（它的A股是主要的交易工具），但是在“技术分析师”之间，这个股票被称作TCI（就像Texas Instruments对所有实验室中搞研究的人来说都是TI，而它的股票代号实际是TXN一样）。于是，就像你可以猜得到的那样，电视金融新闻记者（这 些人常常喜欢显得他们是“业中人”之一）不断地报道Bell Atlantic要买TCI了。结果，人们发现确实有一个代号是TCI的股票，Transcontinental Realty Inc.，一家房地产投资信托公司，或者说REIT！ 在人们开始意识到他们的错误之前，Transcontinental Realty Inc.的股票交易相当活跃，价格上升了3点。一旦人们发现了这是个错误，这只股票马上跌回到它原来的价位上。我到现在还没有遇到过一个公开承认他是想买 TCOMA可是实际上买了TCI的人，不过，肯定有这样的人在，而且其中的一些可能还是“专业的”套利者（或者说，曾经是）。

这里想说明 的是，交易的任何一个方面都应当按专业的方法来对待—正确地阐明你的指令，要求收到指令的人对你重复一遍，仔细地听他的回单。你所能做的就是这些了，如果接单的工作人员随后在电脑里输进了错误的信息，或者在场内的指令单上划圈划错了地方，这些就不是你所能控制得了的。不过，如果你把你该干的事都做对了，你 就可以要求赔偿。如果很明显是经纪公司的错误，大多数经纪公司的职能经理都会把错误造成的损失赔还给客户—你不应当把自己放在一个灰色地带里，不应当是因为说了但没有重复这样的原因而造成可以争执的余地。

1.6　 电子交易

今天，许多交易者使用电子平台来下达指令，交易期 权。同你通过电话来下单一样，在电子交易里，你也必须具体说明相同的要素，虽然电脑软件也许会聪明到能够知道你是在建仓还是平仓，而且它不会问你是“公司”还是“客户”，因为它已经知道了。一个电子下单的屏幕通常会在你把指令送到池子里以前，将你的指令显示给你看，这是你检查错误的机会（就像你在用人工 下单时要接单员或经纪人向你回单一样）。不要养成在没有复查你的指令的细节之前就自动地点击“OK”的习惯。如果有错单，那就一定是你的错误，因为在整个 下单的过程里，没有其他人介入。

在这个过程之后，或者是接你电子单的经纪公司的电脑，或者是交易池的电脑，如果运作有误，都有可能没有执 行你认为应当已经执行了的指令，这不是“下单错误”，而且应当是可以挽回的，但是你必须同你的电子经纪公司的某个人直接交谈，才能决定如果你确实是应当得到补偿的话，你会得到什么样的补偿。

1.7　 履约和指派

当股票的价格高于一个看涨期权的定约价或者低于一个看跌期权的 定约价时，这个期权就拥有内涵价值（intrinsic ＆#118alue）。另一个用来描写一个期权有内涵价值这种情形的术语是说，这个期权是实值的（in-the-money）。如果这个期权没有内涵价 值，它就是虚值的（out-of-the-money）。对看涨期权来说，这就意味着标的物的价格目前低于这个看涨期权的定约价；对于看跌期权来说，它意味着标的物的价格高于这个看跌期权的定约价。

另一个相关的重要定义是持平关系（parity）。任何交易中的衍生证券如果没有时间价值升 水（time ＆#118alue premium）的话，就是在按持平关系在交易。有的时候，持平关系被用来作为一种衡量标志。人们可以说，这个期权是在持平关系之上的半个点或者1/4个 点之上交易。

例子：XYZ是53：

7月40看涨期权：123/4　　　　 1/4点低于持平关系

7月45看涨期权：8　　　　　　 在持平关系上

7月50看涨期权：31/4　　　　　1/4点高于持平关系

到 最后，当一个期权接近到期日时，会发生两件事之中的一件：（1）它会被执行（履约），或者（2）它会无价值地过期。一个虚值期权的拥有者（也叫持有者）会 让它无价值地过期。对看涨期权来说，就是股票、指数或期货的价格在到期时低于定约价。与此相同，如果标的价格在到期日高于定约价的话，他也会让他的看跌期权无价值地过期。例如，如果你拥有IBM 7月50看涨期权，而IBM在期权到期时的交易价是45，在你可以直接到股票市场上按每股45美元的价格买进100股IBM股票的时候，你为什么要将你的看涨期权履约，用50一股的价格买进100股IBM股票呢？当然，你不会这样做。不过，不管你信不信，在期权交易的早期，有时这样的事确实会发生。

在 由理查德•普赖尔（Richard Pryor）主演《布鲁斯特的百万财富》（Brewster誷 Millions）的电影里，一个棒球队的队员有可能继承一笔巨大的遗产，大约3亿美元，如果他可以遵守一个相当疯狂的遗嘱的条件：他必须在一个短时期内 花掉（或者输掉）大约3000万美元。当然，他使用了各种疯狂的手段，好不容易才在指定的日子前完成了这个指派给他的任务。这部令人寻思的影片使你不由得会想到，你究竟能够在短时期内花掉多少钱。我常常想到，要使他的生活变得简单得多，他可以光是通过买进一些将要到期的期权，这些期权的定约价比现有的市场 价格要高出许多，然后将它们履约，他可以在一霎间就挥霍掉3000万美元。