财经观察之三 --- “众矢之的”的美元

My Diary 57 --- “众矢之的”的美元 “强势美元”政策是源于Clinton Administration时期的财政部长Rubin。 美国实行这个政策有两个根本的原因：首先，作为一个超级大国，只有强势货币才能与美国的国际地位相匹配。其次，由于美元是国际储备和结算货币，美元在国外的流通率大大超过在美国国内，美国政府为此享有了一笔不小的“铸币税”。 然而过去的一个月里，美元一直在下滑，在国际汇市上，美元对其他主要货币的比价持续走低。美元对欧元汇率贬至1.3470，美元对日圆汇率贬至104.28，创下近七年半来的最低点。美元贬值直接导致国际金价上扬，每盎司黄金突破440美元的Resistance Level，创下16年以来的新高纪录。如果略微将时间跨度延长自George. W. Bush总统上任以来，美元Trade-weighted的 汇率则下跌了１５％，对欧元的汇率更是惨跌了５０％以上。 在美元持续贬值的原因上，包括中国在内的各国家财长们几乎众口一词，指出美国居高不下的财政和经常项目赤字是直接诱原因。仅2004财政年度，美国的Fiscal Deficit创下了413 Billion的历史新高, Current Account Deficit估计也将超过600 Billion。欧盟明确指出，是美国如此庞大规模的“Twin Deficits”导致了美元的贬值，并多次呼吁布什政府要采取措施，减少赤字。对此美国财政部长Snow尽管承认美国财政赤字“太多”，但仍将美元贬值的主要原因归咎于欧洲国家的“增长赤字”。他说，由于欧洲国家经济增长缓慢，才导致了全球经济发展和国际贸易的严重失衡。 持续贬值的美元之所以这么引人注目关键在于美元贬值对各自地区产生的经济后果不一致。《Economist》杂志说，美国政府之所以放任美元贬值，一方面是希望通过弱势美元促进出口，带动经济增长；另一方面更是为了减轻美国已经高达2.3 Trillion美元的巨额债务。由于美国的外债绝大部分是以美元计价的，因此美元的贬值实际上即意味着债务负担的减轻。但对欧元区国家而言，美元的过度贬值却成了一剂难以下咽的苦药。由于欧元区内的消费和投资一直萎靡不振，出口几乎是拉动经济增长的惟一动力。因而欧洲央行行长说，美元贬值对欧洲脆弱的经济复苏来讲简直就是“Brutal”。最新的统计数字表明，欧元区经济增速已经放慢，第三季度经济增长率仅为0.3%，其中法国和德国的增速仅为0.1%。 在我看来，ECB的评价有点忧心过头，措辞激烈了。美元确实是在贬值，但是关键要看参照物，欧元对美元的比价在不同时期是不同的。在欧元刚刚问世的时候，对美元的比价是1比1.17，美元最强势时甚至达到过1比0.83，而在11月底的纽约汇市上，欧元对美元则是1比1.3039。如果以1比0.83的汇率为参照物，那美元是贬值了很多；但如果以欧元问世第一天的汇率来算，贬值程度就没那么大了。此外，尽管美元对欧元有所贬值，但是美国对欧盟的贸易并没有出现大的起伏，也没有减退很多。 然而，中国和人民币承受的压力用“Brutal”就不为过了。由于美国政府一直纵容美元的持续贬值，对于实行“盯住美元”政策的中国来说，也就相当于人民币贬值。人民币受到来自外部巨大的升值压力，尤其是最近几个月以来，中国的贸易顺差增长很快，包括美国在内的许多国家，开始对中国施加压力迫使人民币升值，市场上预期人民币升值的气氛空前浓厚。如果人民币承受不住当前的压力被迫升值，最受打击的是国内那些开放程度较高、与国际市场接轨的行业，因为这些企业的产品价格已经基本上是国际市场的均衡价格，因此将更多地承担汇率变动的风险。对于开放程度较低的企业来说，会存在汇率变动的“滞后效应”，但从长远来看，很可能意味着产品结构不同的产业间的资源重新分配。 汇率的本质也就是国际贸易过程中各个国家之间的市场价格相对关系，因此汇率问题和一个国家的市场经济体系的发育程度密切相关。同亚洲许多其他国家一样，中国一直实行的是“盯住美元”的汇率政策，是有内在的逻辑和道理的。中国自身的市场经济体系远远没有完善，价格并没有能够完全发挥资源配置的作用，国内产品市场的价格与国际市场还没有接轨，需要以美元作为一个相对固定的价格参照系。但是自1994年人民币主动贬值以来，国内大多数市场主体并没有“汇率风险”这样的意识。由于中国事实上的固定汇率制度，很多人积累了大量的美元资产，包括个人、企业、商业银行甚至政府在内相关各方并没有具备成熟的汇率风险管理能力，央行承担了全部的汇率变动风险。对中国企业来说，虽然美元的贬值短期来看对出口企业有好处，但其他国家对于中国企业的反倾销等贸易保护行为也开始抬头。长期以来讲，单靠汇率优势则助长了中国企业高自身产品品质和强化国际竞争力的惰性。 在关于目前中国调升人民币汇率是不是一个合适的时间的问题上，我的建议是“No”。因为人民币升值将会直接打击中国上亿人的耐以为生的出口加工业，同时国际热钱将会预期更高的升值。目前已经有巨量的热钱进入香港，一旦中国放松汇率，会吸引更多的热钱进入香港，直接冲击香港的货币体系，从而导致包括香港在内的中国经济受到严重的冲击。 中国目前应该更关注国内可能出现的通货膨胀问题，而没必要将人民币在目前状态下重估。中国通货膨胀的威胁主要来自于进口成本的持续上涨，尤其是进口原油，原材料等。如果未来CPI指数涨价趋势持续发展，明年上游原材料涨价将转嫁到下游商品，导致中国可能出现成本推动的通货膨胀。另外，央行及SAFE需要对我国的外汇储备、货币投放、国际收支加强管理。央行需要更广泛的公开市场操作，通过发行国债和票据交易回笼货币，同时调整外汇储备结构，适当增加欧元等币种的持有比重。其次，我国应该执行对外汇流动“严进宽出”的政策，对外汇的流出实施鼓励政策，从而阻止外汇储备大幅增加，疏导人民币的升值压力。 最后用Dr. Krassimir的话来结束这个将持续不断的中美货币之战：Just like the U.S. emerged from the Great Depression as the unrivalled superpower of the world, so it is likely that China will emerge as the next. 写于2004年12月16日多伦多