闲云野鹤
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自从几年前，中国经济开始走向发展低迷，尤其是房地产泡沫破灭，出口压力加大，外资投入减少同时发生时，很多人都惊呼，中国似乎在重复日本失去的二十年的轨迹，而这个时候，一个经济学家，以及他的理论就被更多的人关注，他就是辜朝明，野村综合研究所首席经济学家、《被追赶的经济体》等书作者。
辜朝明（英语：Richard C. Koo，1954年—），生于日本神户，为鹿港辜家成员之一，辜宽敏之长子。台湾裔美国籍经济学家，1972-1976年就读美国加州大学柏克莱分校；1977-1981年就读约翰·霍普金斯大学。1981年，进入纽约联邦准备银行工作。现任野村综合研究所主席研究员、早稻田大学兼任教授。
出生在日本，在日本上小学，13岁移居美国，辜朝明的成长经历是国际化的。在加入野村证券之前，他曾是纽约联邦储备银行的经济学家。因为第一个提出资产负债表衰退（Balance sheet recession）概念，辜朝明被认为是那种当经济岌岌可危时，才会被人惦记的学者。
资产负债表衰退（英语：balance sheet recession）是一种经济衰退，其成因是私人部门的高负债导致个人或企业普遍地偿还债务以增加储蓄，而不是消费或投资，进而导致经济增长放缓或下降，发生经济衰退。该术语由经济学家辜朝明提出，与经济学家欧文·费雪描述的债务通缩概念有关。最近的资产负债表衰退的例子有1990年开始的日本经济衰退和2007年至2009年的美国大衰退，现在的中国，储蓄普遍增加，消费减弱，同时企业和个人的贷款意愿大幅降低，也已经呈现出明显的资产负债表衰退的现象。
面对经济周期的变化，辜朝明再次提出新概念——被追赶的经济体。他认为，当经济达到一定水平时，在另外的地方或国家，可以赚到比本地更多的钱，进入这个阶段后，企业和政府都必须彻底改变以前的思维方式。“私营部门停止借钱了，政府就不得不去借钱，成为兜底的借款人。”
他强调，被追赶的先进经济体以及正在追赶的发展中经济体都必须对汇率保持警惕。美国不应该允许美元过度强势，而发展中经济体，包括中国，也不应该允许汇率过度下跌。
对于中国，辜朝明认为，要警惕资产负债表衰退的陷阱。债务是如何产生的远比债务的规模更重要。如果债务用于有成效的产品或项目，那么债务就是好事，而不是坏事。是否有足够的储蓄来偿还债务，要看利率，而不是债务规模。
辜朝明提出了“被追赶的经济体”这个概念，他首先解释了经济增长的逻辑。人们通过支出的量来衡量经济增长，也就是说，人们的花销要超过自己的收入，才能实现经济增长。如果每个人的花销都刚好等于收入，那么GDP会是稳定的，但是不会有增长。要想实现经济增长，经济体中必须有一部分人，花销要超过收入。人们怎样才能实现花销大于收入呢？这就意味着，要有借贷行为。
他表示，人们借钱必须要有充足的理由，而且贷款所投入的这个项目，必须是具有良好盈利能力的。所以，这是探讨经济增长问题的原始出发点，就是必须具备赚钱的契机，让人们产生想要借贷的意愿。当这些借钱的人花钱时，他们的花销就超过了收入，这就是经济增长的原理。
如果从这一点出发，赚钱的机会是怎么产生的呢？
辜朝明回顾了自己的成长经历，他表示，小时候所在的日本，是一个非常贫穷的国家。此后，辜朝明搬到了美国的旧金山，感觉那里发展得太好了，一切都很漂亮。但是短短十年过后，在1977-1978年间，日本企业全方位超越了美国企业，当时很多美国企业都破产了。随后日本雄冠全球，大概持续了20年左右。再然后，中国台湾和韩国的企业崛起，日本的企业陷入苦苦挣扎，正如20年前美国企业那样。同样的模式周而复始。此后，中国大陆加入进来，中国台湾和韩国的企业又开始陷入困境。
辜朝明观察了日本、美国、韩国和中国四个国家的模式，发现似乎每个国家都在经历同样的过程，于是尝试把这种思考与这个基本概念相结合。他认为，“要有赚钱的机会，促进经济增长。在经济发展的不同阶段，赚钱的机会数量多少，会发生变化。”
他表示，在城市化时期或者说黄金时代，有大量的赚钱机会，每个人都想借贷，利率相对较高，人们充满希望，因为他们觉得自己可以赚大钱。当达到一定水平的时候，在另外的地方或国家，可以赚到比本地更多的钱，这时候情况就开始变化，这就是“被追赶的经济体”。
辜朝明认为，“被追赶的经济体”意思是海外市场的资金回报高于本土。一旦达到那个阶段，企业必须彻底改变他们的思维方式，但政府也必须彻底改变自身的思维方式。因为通常的政策不起作用，那种在黄金时代行之有效的政策，可能不再那样奏效。
辜朝明提到了商业周期的四个场景，场景一和二是非常传统的，通过货币政策或者财政政策进行应对；但在“被追赶的经济体”中，场景三和四里面，货币政策可能是失效的，所以推荐其他政策尤其是财政政策。
“如果有人在攒钱，就必须要有人借钱，才能保持经济前行，如果人人都攒钱，没有人借钱，经济就会崩溃。”他解释了这些场景。“金融从业人士会把钱从储户那里拿走，交给有能力使用的人，确保所有的储蓄都被借出来花掉。当借款人过多时，中央银行提高利率，借款人太少，中央银行降低利率，以确保所有储蓄的资金都能借出去花掉。这就是通常的经济，这就是教科书式的标准经济。”
他表示，在这种情况下，有许多借款人，也有大量放贷者，这就是第一种场景。场景二是说有很多借款人，但是放贷人不多。这是有可能发生的，当央行收紧货币政策以对抗通货膨胀时，这就是今天在一些发达国家看到的情况。但是偶尔，即使利率为零，也没有人借贷。当这种情况发生时，就进入场景三。在这种情况下，央行将利率降到几乎为零，还是没有人借款。有两种可能的原因，一是“资产负债表衰退”，另一种就是“被追赶的经济体”的情况。
第四种场景是借款人和放贷人都消失了，就是当经济泡沫大崩溃、金融危机出现的时候。银行会受到伤害，因为他们无法收回发放出去的贷款，而借款人也受到伤害，因为他们身处泡沫之中，资产价格暴跌，而所有的负债还在，资产负债表彻底负债累累，所以他们没有能力借款了。这就是四个场景。
辜朝明第一个提出了“资产负债表衰退”的概念。1997年左右，日本经济泡沫破裂，经济开始疲软，无人理解到底发生了什么。日本央行将利率削减到零，什么反应都没有，日本政府也采取了一些财政刺激措施，启动水泵式财政刺激计划，但没有效果。每次投入财政刺激，日本经济会有所反应，但一旦刺激中止，经济又会再次崩溃。人们彻底迷失了方向。
他表示，日本尝试了很多结构性改革政策，都不起作用，比如修复银行系统，但经济增长仍然非常疲软，然后终于发现，这是资产负债表衰退。“这是一种非常不同类型的衰退，经济学里从来没有学过。”
辜朝明认为，“被追赶的经济体”是第三种情况，场景三意味着，尽管有许多人储蓄，但借款人不够。借款人不够多的原因是，在境外进行投资比在本土投资效益更好。
“如果一家日本企业意识到，在越南建厂比在日本便宜，他们将在越南贷款进行投资，即使这家公司正在追求利润最大化，没有资产负债表问题，单从国内业务来看，他们不会在日本贷款，因为他们需要的是越南货币，而不是日元。”辜朝明举了这样的例子。
他认为，当企业停止借贷的时候，居民仍然存钱，在日本、中国大陆以及中国台湾，到处都是如此，所以居民的行为并没有发生改变，但是企业的行为，在进入新阶段时发生了巨大的变化。然后，就陷入了“被追赶的经济体”的问题，政策制定者需要做出相应的调整。“因为私营部门停止借钱了，政府就不得不去借钱，成为兜底的借款人，保障经济前行。”
在《被追赶的经济体》一书中，辜朝明谈到，也许在未来十年，中国没有犯错的空间。他坦言，中国面临很多挑战，其中之一是可能会陷入资产负债表衰退。
他表示，考虑到现在房地产市场和人口的综合情况，在中国，现在很难让人们相信房地产价格会继续上涨。如果人们不认为房地产价格会继续上涨，他们就不会借钱去用于投资。如果他们不借钱出去用于投资，而且中国人还在存钱，同时以前借钱的人也不再借钱，那么经济就会陷入资产负债表衰退。
辜朝明认为，资产负债表衰退已经在中国部分地区发生了，政府必须成为最后的借贷者和支出者，政府已经开始扮演这一角色。在这种情况下，政府将填补缺口。这基本上就是财政刺激措施，但仅凭这一点并不能完全解决问题。很多中国企业从2016年到2022年期间都没有借钱。如果家庭在储蓄，而中国企业不借钱，那么就会出现类似资产负债表衰退的情况。在此期间，政府一直在借钱，尤其是地方政府，以维持经济发展。但结果就是到2022年底，政府总赤字已经占到GDP的7%到8%。
他表示，“如果在资产负债表衰退开始之前，赤字已经占到GDP的7%至8%，然后还要应对资产负债表衰退，你还需要5%的GDP财政刺激，那么赤字总额将占到GDP的12%。这也是为什么这么多人仍然反对政府采取财政刺激措施的原因之一，因为政府总预算赤字已经如此之高了。”
辜朝明还谈到，债务是如何产生的远比债务的规模更重要。如果债务用于有成效的产品或项目，那么债务就是好事，而不是坏事。问题在于债务是否用在了好项目上，而不是坏项目上。如果是坏项目，那么大家都是输家。
他强调，是否有足够的储蓄来偿还债务，要看利率，而不是债务规模。如果有很多储蓄者，而私营部门不借钱，那他们就必须借钱给政府。资产负债表衰退的主要特征之一就是政府债券收益率降到非常低的水平。中国10年期国债收益率为2.4%，这意味着私营部门希望政府借贷。
“为什么才2.4%？因为相对于债务水平，居民储蓄太高了。”辜朝明认为，在中国，任何收益率超过2.4%国债收益率的项目都应该投入，因为政府债券收益率就是2.4%。如果这些项目的社会回报率高于2.4%，这就不会成为未来纳税人的负担，因为这属于自筹资金。
对于印度，辜朝明认为，印度还是会持续向好发展，但想要接近中国今天的水平，还需要很长一段时间。印度想要真正整顿好，不仅仅要在城市下功夫，而是要将乡村所有人民都动员起来，促进经济增长，而这是需要时间的。“尽管印度的人口规模与中国相仿，但真正能够为经济增长贡献力量的人口比例，要远远低于中国，因为在中国，即使是乡村儿童也在努力学习，这在印度的乡村是看不到的。”
辜朝明于新书中进一步将工业化划为三个阶段：第一阶段是刘易斯拐点前的城镇化阶段即工业化初期，劳动力无限供给，贫富差距显著，资本收入份额增长快于劳动力收入份额增长，企业不断增加投资赚取更多收入。在这个经济起飞期，由于工人的工资被抑制，通胀不是主要问题。此时财政政策能够发挥较大作用，提供的基础设施可使私人部门的投资蓬勃发展。第二阶段是跨越刘易斯拐点的黄金时代，城镇化基本完成，对劳动力的需求会推高工资，收入差距自我修正，普通公民购买力持续增长，企业也有动力扩大产能、提高利润，衍生出投资性借贷的增长。此时经济的供给和需求、消费和投资都较为强劲，货币政策非常有效，而财政政策在此阶段刺激经济的能力有限，因为有“挤出”私人部门投资的倾向。第三阶段是被追赶的经济体，经济体的资本回报率低于新兴经济体，外国工人的工资水平远低于国内水平，企业不再有同样的动力投资国内，转而开始在海外投资。此时最根本的宏观挑战是，企业因在国内没有足够的投资机会而无法吸收私人部门储蓄。在此阶段，货币政策逐步失效，借款人缺失导致无论利率降至多低都无法刺激经济。相反，财政政策此时不会对私人部门造成“挤出”，并能够吸收储蓄转化为投资，因此财政政策更加有效。
辜朝明将发达经济体均归入被追赶的经济体，并戏称大学所教授的传统经济学完全是基于经济发展的这一阶段。这是因为宏观经济学学科在上世纪三十年代创立之时，西方经济正处于以控通胀为主的黄金时代，大家没有意识到有资产负债表衰退，政策制定者也无法摆脱对黄金时代的美好记忆。他还提醒，认为低财政乘数已经成为许多经济学家的“常识”，但在被追赶时代或遭受资产负债表衰退时，则不应该使用三十年前黄金时代的财政乘数来进行政策考量。同时，菲利普斯曲线也是针对黄金时代而非被追赶时期。
辜朝明批评，中央银行是当前问题的一部分而非解决方案，有可能催生泡沫和资产负债表衰退的循环。因为当央行接受负利率，这进一步削弱了风险调整收益的概念。同时，当利率极低，市场缺乏借款人时，新增资金势必流向现有资产，推升资产价格、产生资产泡沫。一旦资产泡沫成为社会问题时，央行往往会提高利率，以削减泡沫。泡沫破灭、经济衰退时，央行又会快速降息至零甚至更低。但在没有借款人的情况下，货币宽松的影响有限，经济衰退可能持续数年，直到私人部门资产负债表修复。但只要经济处于企业借贷不足以吸收私人部门储蓄的被追赶阶段，就可能催生另一个资产泡沫。此外，央行在经济缓慢复苏和物价低迷时期往往缺乏耐心，会持续向金融系统注入更多资金，为下一个泡沫埋下种子。
辜朝明表示，关于债务限额的争论，忽视了债务是储蓄的另一面。当私人部门借款人消失的时候，政府充当最后借款人，实施财政扩张，消耗私人部门多余的储蓄，才是防止通货紧缩的正确方式。当然，项目质量及宏观经济背景很重要。如果政府投资项目的收益足以抵偿借款本息，那么就不需要担心债务负担。即使这些项目不能收支平衡，如果财政刺激措施对经济的增加超过了债务和利息支付，公共债务占GDP的比重也不会增加。同时，讨论债务限额不能只看数量不看价格。在借款人缺失的情况下，政府借款不会产生挤出效应，推高借款成本，这反过来又进一步打开了财政政策空间，以抵消私人部门储蓄过多产生的通缩压力。
辜朝明指出，正如戈尔巴乔夫所言：“只有对问题进行准确的命名，才有可能解决问题”。由于经济学家无法想象一个借款人停止借款甚至开始偿还债务的世界，导致了一系列可怕的历史后果：美国的大萧条，以及上世纪三十年代德国希特勒和民族社会主义的崛起。欧洲政策制定者长期不理解资产负债表衰退，也导致2008年以来欧元区出现了类似极右翼政治团体。
货币主义大师弗里德曼坚称“通货膨胀归根结底都是货币现象”。他的研究指出，上世纪三十年代的大萧条主要原因是美联储过度紧缩，之后美联储货币宽松才拉动美国经济走出了大萧条。尽管凯恩斯在宏观经济学中意识到了节俭悖论、动物精神、流动性陷阱等问题，但未能理解企业试图修复资产负债表导致的通缩螺旋。大萧条问题研究专家伯南克更是直言，如果谁能够解释在大萧条中美国经济的大幅萎缩之谜，谁就找到了宏观经济学的圣杯。
辜朝明在新书中自信地指出，借款人缺失是宏观经济学的另一半。1929 年10月股市崩盘导致美国名义GNP损失了46%，私人部门资产负债表严重受损，借款人缺失导致货币供应量下降了33%，信贷减少了55%。然而，私人部门的资产负债表在战争期间通过大规模政府采购得到了修复。当政府向企业订购大量战斗机和坦克时，即使资产负债表不太理想的企业也可以从银行获得贷款，因为银行知道借款人企业有一个非常可信的买家——政府。这启动了正反馈机制，每家企业都在积极扩大生产，以造出更多的战斗机和坦克，由此带来的收入快速增长，反过来又让企业修复了自己的资产负债表。同时，战争时期的技术进步也在战后为企业带来了大量的投资机会，企业因此大量借款，扩大新产品生产，利率也处于相当高的水平。
辜朝明表示，上世纪三十年代极右翼的民族社会主义，又称纳粹主义，是资产负债表衰退拙劣应对所造成的经济极度困难的结果。1929年经济开始衰退时，德国政府被要求平衡预算并继续支付战争赔偿。结果，德国陷入通缩螺旋，失业率飙升至28%。鉴于老牌政党、联合政府和经济学家无法拯救经济，德国人民被迫寻找出路，反对紧缩和赔款的纳粹政党于1933年赢得大选。希特勒当选总理后迅速实施了快速、充分和持续的财政刺激，克服了资产负债表衰退，仅在五年后的1938年失业率降到了2%，而继续实施平衡预算理念的美国、法国和英国继续承受着高失业。这助长了希特勒可以打赢这场战争的野心，也降低了盟国对于德国军事震慑的可信度。
辜朝明认为，尽管德拉吉时期，欧央行“不计一切代价保卫欧元”，实施了负利率和量化宽松，但恪守《马斯特里赫特条约》3%的赤字率红线成为欧元区经济复苏的掣肘。欧洲债务危机国家的财政整顿不是重塑而是摧毁了市场信心，因为当私人部门为修复资产负债表增加储蓄时，私人部门储蓄率相对于3%赤字率的缺口就可能产生通缩螺旋，让经济螺旋式下跌。具有讽刺意味的是，1929年饱受痛苦的德国却让其他国家在2008年后承受相同的痛苦。相反，2008年危机后，美国一直警惕掉入“财政悬崖”，保持了一定的财政扩张力度，经济恢复更快。日本自上世纪九十年代资产泡沫破灭以来，财政扩张的年份通常经济恢复较好，紧缩年份则恢复较差。即便2013年开始实施“安倍经济学”以后，第二支箭财政扩张的重要性也远超过了第一支箭货币宽松（负利率+量化宽松）。至于第三支箭结构改革并非不重要，但通常见效较慢，远水不解近渴。他还指出，日本经济大幅下滑的原因不在于贷款人日本银行业的呆坏账处置不及时，而在于资产负债表衰退导致的借款人缺失。2008年9月全球金融海啸不是因为雷曼兄弟“大而不能倒”，而是因为所有金融机构都遭遇了与雷曼兄弟同样的问题，引发了系统性金融风险。
辜朝明批评2010年二十国集团多伦多峰会倡导推进结构改革，强化公共财政，是导致全球经济增长突然丧失动力的罪魁祸首。他还批评2008年以来一些央行行长坚持进一步放松货币政策，认为这将有助于实现通胀目标，这表明他们仍然不明白为什么模型和预测失效了。他更是批评现代货币理论是多余的，因为当私人借贷需求疲软时，财政刺激所需资金可以由私人部门超额储蓄提供，而不会推高利率。此种情形下，最合适的做法是让政府借入私人部门储蓄盈余，然后用这些资金来资助收益融资自求平衡的公共项目，以便在经济复苏时避免成本高昂的量化紧缩和量化宽松陷阱。
经济学家应该向医学家而非物理学家学习
辜朝明书中直言不讳地指出，对数学的痴迷正在扼杀宏观经济学的可信度。这是对质疑其资产负债表理论没有数学模型、定量分析的有力回应。他表示，因为要使数学方程能够发挥作用（连续的可分度），模型必须假定经济主体的行为是平滑、连续且朝同一个方向变化的。如果家庭和企业被迫突然改变或逆转其行为时，这些模型将一无是处。这就是经济学家没有预见到2008年后大衰退的主要原因。
辜朝明解释经济学家之所以如此关注数学，或如索罗斯所言是因为“嫉妒物理学”。在天体物理学中运用高等数学可以将人送上月球，是因为月球不会改变方向，物理学家可以通过数学公式来准确预测月球的位置、潮汐涨落的时间等自然现象。但是，人们总是因事而动，随时改变行为模式和方向，数学模型无法拟合家庭和企业这种突然改变的行为，因而经济学家也无法预测大衰退和金融危机。当把数学作为主要研究工具时，经济学家通常将人视为像月球或火星那样的行星天体，而不是有思想、有反应的个体。
辜朝明认为，包括经济学和物理学在内的所有学科的终极目标都是寻找真相。在这一点上，与物理学相比，经济学家有一个巨大的优势，即经济学家本身就是劳动者、消费者、储户和投资者，他们分析的是和自己一样的人类行为。因为经济现象是人类相互作用的结果，所以经济学中没有什么是人类认知以外的。这意味着经济学中的一切，包括家庭和企业的行为，都可以用通俗易懂的语言来解释。这与物理学相反，如果脱离数学工具，物理学家就无法描述彗星或电子的运动轨迹。物理学家也不可能探寻彗星或电子为什么要这样运动。由于经济学家对数学长达半个世纪的痴迷，以及将数学公式视为唯一“合法”的经济学形式，数学模型假设之外的资产负债表衰退和国内投资机会缺乏等重要现象被完全忽视了。因此，大学里讲授的经济学只适用于处于非泡沫、不存在资产负债表衰退且投资机会充足的黄金时代的基本封闭的经济体。
辜朝明建议经济学家应该学习医学理念而非物理学。目前医学在改善人类健康方面取得了巨大进展，但没有一个头脑正常的医生会通过建立人体数学模型寻找治疗疾病的方法。这不仅因为建立人体数学模型是一个可笑的、迂回的解决方法，还因为通过仔细观察和演绎推理，就可以分析出特定的病毒、细菌、基因或化合物引起疾病的原因。而一旦确定了病因，就可以找到治疗患者的方法。在经济学中也是如此。数百万的家庭和企业在不断思考、反应、改变主意，因此通过建立数学模型寻找解决经济问题的方法是非常低效的。而像医学一样，仔细观察和演绎推理，就会对经济分析和决策大有裨益。
总结：
中国现在的经济现象中，呈现出非常明显的资产负债表衰退的现象，而且也有部分领域陷入了被追赶的经济体的怪圈，比如电动车和电池，主动或者被动的大规模海外生产，进一步让国内的部分制造业开始出现空心化，加上居民储蓄率居高不下，消费意愿偏弱，企业和个人的贷款意愿不高，正在重复日本当年的轨迹。这个时候，不是简单的用新质生产力就可以解决的问题，即便是中国的高科技产品都完全可以进口替代，只要海外还有可以替代的产品，中国制造业完全作为全球唯一供给方的可能性还是非常小，那内部消费就是非常重要的一环，而以东亚民族的同性，消费多数时候都是建立在收入的基础上，经济发展完全依靠出口导向，对于日本都非常困难，对于中国就更加困难。
有关中国和日本的对比，我想后面再写一篇文章专门讨论，这里用网络上的文字做个铺垫吧。
（本文内容来自网络）
