深度解读通货膨胀（CPI&PCEPI）和美联储利率政策

消费者价格指数，也就是CPI，是常见的衡量通货膨胀的指针。消费者价格指数是一篮子消费品的综合物价指数。什么消费品进入这个篮子各国处理方式不尽相同。比如美国包含房租，但英国不含房租。由于食物和能源价格波动性很大，统计上单独设立一个刨除食物和能源的消费者价格指数，也叫核心指数，以便观察稳定性消费品的价格的变化。图一显示两者的同比变化率。目前综合指数同比变化率为1.1%，核心指数同比变化率为2.3%。由于目前油价超低，这种差异并不出人意料。尽管官方的通货膨胀速度较低，消费者的切身感受未必相同。人们常抱怨物价涨速快于官方统计，这是另一个话题了。

虽然消费者价格指数是重要的通货膨胀指针，但不是美联储看重的指标。美联储看重的是个人消费支出价格指数，也就是PCEPI (Personal Consumption Expenditures Price Index)。PCEPI和CPI有很多不同，由不同机构编制，在此不详细讨论差异细节。类似CPI，PCEPI也有包括食物和能源的综合指数，和刨除食物和能源的核心指数。图二显示两者的同比变化率。目前综合指数同比变化率1.0%，核心指数同比变化率1.7%。一般来说，核心PCEPI变化率低于核心CPI变化率。图三是二者的二十年对比。

理清了CPI和PCEPI的区别，及美联储的喜好，我们可以考察通货膨胀率和美联储利率政策之间的关系。众所周知，美联储有两个重要任务：维持物价稳定和最大化就业率。前者被美联储等价为2%通胀目标。其实零通胀并不违背物价稳定，但美联储是万万不肯接受的。原因是传统经济理论对通货滞胀有深度恐惧，认为滞胀是个掉进去就很难出来的经济漩涡，后果严重。因此为了避免掉进滞胀漩涡，美联储认为零通胀太危险，离漩涡太近。1%的通胀也不安全，一定要维持2%左右的通胀。

图四可见核心PCEPI增速近年来都低于2%。尽管持续的零利率和低利率都不能让通胀达到2%，这让美联储很焦虑，至少口头上如此。这种状况大概是传统经济理论无法解释的。与其深究是否传统经济理论需要修正，美联储决心抱定传统理论，持续货币刺激政策。并有美联储重要官员和央行经济学家建议提高通胀目标，既高于2%，以表示美联储的必胜决心，加强市场的通胀预期。

美联储这些高大上的理论似乎有些道理，至少从传统经济理论角度上看。但图四显示在过去的20年，以核心PCEPI增速为代表的通货膨胀率经常不足2%。尤其在97年到99年间，通胀一度跌至1%，但政策利率还是4%以上。可见本届美联储对低通胀的恐惧是史无前例的。

图五显示近六十年的利率历史。图中可见，低于2%的通胀60年代也出现过，但利率绝没有现在这么反常。

总之，数据充分显示，一定把通胀搞到2%甚至更高不是美联储的传统。为什么这届美联储要这么干哪？有几种可能性：

• 挂羊头卖狗肉，也就是说打着避免滞胀风险这个幌子，本意是怕美元升值。这可在美联储官员讲话中见到蛛丝马迹，比如《解读美联储Dudley讲话》，《美联储的诚信荡然无存，其实根本就没想升息》和《美联储为世界操碎了心》
• 真的比较傻，抱定传统理论不放。这个不是没有可能，但仅限于部分官员和经济学家，比如John C. Williams， 见《7月消费者物价指数和货币政策》；Larry Summers，见《Summers 急了，连发11条推特消息》；Bernanke，见《格林斯潘（Greenspan）和伯南克（Bernanke）大对决》
• 受极端思潮影响，比如负利率，失去对现行政策非常规性的警觉。比如《货币政策极端主义者又在鼓吹负利率》，《经济学家要取缔纸币，你银行的存款也要越来越少》

如果坚持货币刺激政策，通货膨胀会很快上去吗？很可能不会，见《美联储前主席警告通胀风险，真的吗？》。

图一 消费者价格指数(CPI)变化率
红线： 全部消费品（综合）
蓝线：刨除食物和能源（核心）

图二 个人消费支出价格指数(PCEPI)变化率
红线： 全部消费品（综合）
蓝线：刨除食物和能源（核心）

图三 核心CPI变化率（红线）和
核心PCEPI变化率对比

图四 美联储利率（绿线）和核心PCEPI变化率（蓝线）对比

图五 美联储利率（绿线）和核心PCEPI变化率（蓝线）对比

作者：藿香子
时间：2016年10月5日
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