老曹的宏文真是及时雨：货币战争没有解药(20101011)

十月 11th, 2010 by 曹仁超

10月10日，周日。日圆利率跌至零、美元利率0.25厘、英镑0.5厘、欧罗1厘，以上述利率水平，肯定会改变人类的思想行为，因为冇人再有兴趣存款收息，却会无视投资风险地找寻稍有回报的项目，例如结构性票据（Structured Notes）利用衍生工具产生五、六厘息，今年已升值60%（彭博认为这不适合私人投资者），企业则动用手上现金进行收购，并有大量企业上市集资。低利率已维持两年，人们开始相信低利率将长期化，这种想法在不断推高金价、楼槚、股价……直到另一泡沫爆破为止。

利用弱美元掩饰美股熊市

上周五只有3%投资者睇好美元，但95%投资者睇好金价，你又点睇？只有极少人成功捕捉顶部与底部，我老曹亦不赞成各位估顶寻底。2007年5月由Countrywide Financial及Indymac出事，然后是房利美及房贷美，代表美国金融业火烧连环船只是迟早问题。如你在2007年下半年订下止蚀盘而因此避过金融海啸，这是你的福气，但如果你没有这样做，事后又可怪谁？

2008年11月中国政府推出4万亿人民币刺激经济方案，加上去年3月美国的量化宽松政策，代表股市有机会收复前跌幅50％或以上，只是这次反弹幅度及时间较估计大及长，不少人已提早出了货而赚少许多。今年5月27日开始恒指由18971点上升，不如说是港元追随美元回落更贴切。美元过去四个月跌15%，利用美元偏弱去掩饰美股熊市，乃美国政府的惯用伎俩。上一次是1966年至1982年，这一次则由2001年1月开始。第二次量宽政策虽未实施，由于广为宣传，基于市场的理性预期，已在汇价、股价、金价上反映。10月10日IMF和世界银行会议在华盛顿举行，国际市场上的汇率早已大幅波动，货币战争似乎一触即发。美元兑欧罗已跌至八个月最低，日圆出现十五年新低，其它还有澳元同加元亦升至近年新高。自去年4月到今年6月国际资金共向二十个新兴国家流入5750亿美元，其中78.6％流向亚洲新兴国家市场。

上一次同类事件，发生在1990年至1997年，美元流入令本港楼价由3000元一呎升至12000元，上升三倍。亚洲金融危机后资金流走，令本港楼价下调65%，跌至4200元，港人为此付出沉重代价。虽然白头任已公开叫投资者保持冷静，但我老曹话畀大家听，货币战争是没有“解药”也！

在如此诡吊及奸诈的投资市场，market timing变得至为重要，例如John A. Paulson的对冲基金在2008年获利150亿美元（他本人则获利40亿美元），而去年3月至今年4月，高盛在升市中亦获惊人利润。我老曹的意思不是指价值投资法没有用，但在变化万千的投资世界，价值投资会否坐失良机？例如1973年3月7日恒生指数1774点时如不肯出售，要到1981年8月的1810点才打和；如果仍然不肯出售的话，便要到1986年才升穿1774点阻力，前后共十三年。学柴九话斋：人生有几多个十年？

二线股成收购目标

止损易学难执行，因为人性是拒绝承认自己睇错市。想想1997年7月白眉董推出八万五房策后，有多少人在物业投资市场止损？2000年科网股泡沫爆破后，又有多少人执行止损？2007年10月明知“港股直通车”是谣言，又有多少人止损？我老曹纵横投资市场四十年所带来的心灵创伤，已令自己变得冷酷无情，2003年家母过身后，决定花多点时间在慈善工作上，以弥补自己日渐凉薄的性格。投资需要冷酷无情，助人则需要热心关怀。人性就是如此矛盾！

经过去年大升，今年4月起美股进入左摇右摆期，以炒卖个别二线股为主，因为二线股极可能成为被收购对象，同时边际利润正在改善中。

2000年随着科网股泡沫爆破，加上2001年“九．一一惨剧”，如没有联储局2001年起大幅减息及殊仔的退税计划令美元贬值，相信美国早已陷入通缩矣。2003年的经济繁荣，有赖利率下降令房地产升值，可惜2006年中楼价开始回落、CDO危机爆发产生去杠杆化，2008年单靠减利率已不足应付。去年3月推出量化宽松政策，由政府大买债券将资金注入金融体系，令债券及股市上升去对抗楼价回落（情况有如1998年8月香港）。

华府四招阻通缩登陆

2001年起为防止通缩，美国政府作出以下举措：一、让美元贬值。二、减息。三、退税。四、印银纸（量宽政策）。过去十年金价升400％、长期债券价格升125％、商品价格升108％、美国房地产升50％，标普五百指数则跌30％（恒生指数升20％）。过去十年MSCI新兴市场股市指数共升300％，去年3月至今美国量宽政策下，新兴市场指数升120％，同期标普五百只升60％。

1971年美元同黄金脱钩，至2008年美国M2共升1314％，由6240亿升到8.2万亿美元。2009年量化宽松政策下，过去两年美国每年增加L约1万亿美元，各位可想象对未来影响如何？

去年联储局共购入1.25万亿美元按揭资产，银行吸收资金后只用作购买债券及股票，并没有向工商界增加贷款，因此经济依然不前。联储局计划第二次推出量宽政策，涉及资金高达1万亿美元，估计可令长债孳息率再降半厘、明年GDP多升0.3％、失业率多减0.3％，以及进一步推低美元汇价。

美债泡沫或是另一危机

目前美国有25％小业主陷入负资产，加上约1万亿美元Alt-A或Option ARMs将到期，必须重新安排，而目前约有二百七十万间被接管住宅单位仍未售出，如美国楼价不能止跌回升，美国经济很难真正恢复过来。今年第二季美国GDP只上升1.6％，估计第三季GDP增长率进一步降至1.4％。

黄金是十分神奇的投资项目。1966年到1980年通胀率上升，令金价由35美元一盎斯升至850美元。1980年至1999年通胀率仍然上升（只是升幅放缓），但金价却大跌。2000年至今通胀率升幅进一步下降，金价又大升四倍。过去十年美国面对的不是通胀率大升，而是因货币泛滥造成资产价格上升，不少生活基本必需品价格不涨反跌，理由是联储局眼见90年代日本经济陷入通缩环境而不能自拔，为防止通缩在美国登陆，2001年起美国政府不惜降低美元利率、减税制造财赤、滥发货币去压低美元汇价，制造资产价格上升潮去对抗通缩。可惜2006年美国楼价回落，2007年更引发全球金融海啸，这次联储局将债券价格推得这么高，会否引发另一个危机？

贝南奇认为，二次世界大战后，全球经济最大威胁是通货膨胀。自80年代中国实施改革开放政策，释放出大量生产力，并向全球大量供应消费品，令全球通胀率逐渐回落。到2000年对OECD国家例如美国等最大威胁再不是通胀，而是通缩，因此自2001年1月起联储局致力防止通缩在美国出现，因为通缩一旦出现，需求便大幅减少，令衰退陷入没完没了的局面，到时利率即使降至零亦无济于事，因为人人欲持有现金或忙于减债，再没有新贷款去投资或增加消费。1930年至1933年美国通缩达年率10％，当时有谁肯借钱投资或增加消费？1933年罗斯福总统上台后宣布将美元贬值（从25美元1盎斯金价降至35美元），以及不准美国人持有黄金，到1934年美国才扭转通缩局面。贝南奇认为，2001年的“九．一一惨剧”足可令美国经济陷入通缩，因此联储局要积极对付，才可阻止CPI增长率低于零。

现代社会通胀复杂化

过去通胀十分简单，流通货币增加，物价自然上升；通缩亦一样，当流通货币减少，物价自然下降。现代社会情况变得十分复杂，信贷市场、流通货币的影响力可放大四至十二倍，如流通货币增加、信贷市场萎缩，不但没有通胀，反而有通缩。为何信贷市场萎缩？就是因为抵押品（如物业或股票）跌价，其次是政府要求银行提升资本充足比率或存款准备金率，亦可限制信贷上升。2008年10月至今年3月过去十七个月，美国商业机构借贷减少7000亿美元，去年3月政府透过量宽政策注资1万亿美元，而今年4月起美国商业机构已恢复借贷，至今已回升4000亿美元。美国通缩时代是否结束，并重新面对通胀威胁？今年6月美债一度大跌，为阻止债券进一步回落，联储局大购美债，令今年6月至今美元汇价再大跌15%。不过，周小川早前已在华盛顿公布：中国是不会让人民币快速升值的！