财经观察 1593 --- 恒大的年关

恒大的“年关”

作者：本刊记者 商思林 出处：《环球企业家》2008年11月20号刊 第22期 总第169期 发布时间：2008-12-2 16:36:04

当一起押宝的投行开始失去耐心，这场中国房地产业最大豪赌的终局已为时不远
被视为中国房地产盛极而衰的标志性公司恒大集团，伴随下半年房地产全面进入下跌通道，或将面临命运宣判的时刻。
恒大地产于10月20日召开了董事会，商议如何解决外资贷款违约事宜，以及是否会从外部任命一名审计师。 这一消息源于Debtwire，一家专业投资银行会员交流的国际网站。该消息透露，恒大于2008年上半年违反了4.32亿美元贷款合约，违约行为很可能在下半年再次发生。这迅速导致该公司以及债权人考虑修改贷款合约。除此之外，债权人们已经建议恒大集团雇佣普华永道为其提供审计服务，出具月度报告。

上半年，恒大由于未能履行至少70%的息税折旧摊销前利润（EBITDA，投行惯用衡量现金流的财务工具）造成违约事实。其息税折旧摊销前利润为12.4亿人民币，只是30. 8亿目标的40%。

这一尴尬的事实是年初雄心勃勃的恒大集团董事局主席许家印和其背后的投行推手无法预料的。
3月份，恒大的上市保荐人瑞信和美林为恒大出具的评估报告显示，恒大地产的估值高达1300余亿港元，董事局主席许家印持有的股权上市后将超过750亿港元,有望成为新的“中国首富”。但因香港资本市场的整体低迷，以及投资者对恒大举债1年内土地规模扩张8倍的忧虑，上市与当月底被迫中止。恒大为上市的土地储备背负了100多亿元的短期负债，至少50亿以上的土地出让金。其在江苏启东一片汪洋之中填海6平方公里，这一涉嫌违规的超级大盘现在仍是一片沼泽，却被估值超过300多亿人民币。一旦上市成功，恒大还将在河南、云南等地克隆若干超级大盘。（详见www.gemag.com.cn2008年5月上《恒大地产危机调 查》）

上市前夕，在瑞信和美林的帮助下，恒大经过3轮私募、举债，共从外资投资者手中募集资金10亿美元，其中的债务占恒大整体负债的三分之一。而此次发生的违约贷款，即2007年8月，瑞信安排的一轮融资共计4.32亿美元。当时，双方约定，恒大将以IPO募集资金的9%来偿还该笔债务。

瑞信该笔贷款的违约仅是恒大诸多压力的初显。恒大招股说明书披露，恒大地产若在2008年之前实现上市，其回报将不少于股票发行总价值的30%;若在2008年6月6日前完成上市，其回报则不少于40%;若至2009年方完成上市，则承诺回报将上涨至不少于70%。

恒大中止上市后，随再次启动私募，美林、德意志银行、科威特投资局、新世界发展有限公司共计投资6亿美元，许本人的股权被稀释到50%。

一位接近恒大的业内人士透露，此次融资条件极为苛刻，外资入股价格为净资产的2折以下。而新世界额外针对两个项目的融资利息堪比高利贷。投行在恒大上的赌注越来越大，但形势的危急则可能让二者最后翻盘的梦想彻底破灭。

孤注一掷
获得输血救急的恒大在整个上半年销售非常低迷。而进入7月份以后，全国房地产不仅价格出现全面松动，且成交量急剧萎缩。恒大集团布局重点的珠三角区域，降幅尤为明显。下半年历来是地产商攫取大部分利润的时期，迫于资金压力，恒大开始祭出大幅降价措施。9月29日（十一国庆节放假第一天），恒大有18个楼盘集中开盘八五折销售。恒大集团负责销售的副总裁何妙玲透露，恒大国庆节期间纳入48亿元。

但这一销售金额并未得到各地房地产交易管理网站实时交易系统的证明。该系统隶属于国家建设部，于2006年底后在各地陆续开通，能够实时反映逐笔售房信息。

据《环球企业家》了解，鉴于十一降价事关恒大全年成绩单，恒大的主要金融投资者均派员到售楼处实地监督。其急迫之情可见一斑。
2006年11月至2007年9月，恒大在投行的资金支持下开始大举圈地。恒大此前10年间累计销售面积只有200万平方米、2007年前9个月销售额只有23亿人民币，却在去年底将土地储备升至4580万建筑平方米。

恒大地产集团曾于今年初将旗下40个房地产项目的销售代理权分包给合富辉煌、易居(中国)以及世联地产。 恒大方面彼时预计2008年销售面积达700万平方米楼房，可获得500亿元以上的销售额。

2007年恒大大部分楼盘已经可以预售，但在上市之前，恒大却推迟了很多楼盘预售证的办理，不惜压低去年的业绩，积累了四五百万平方米的准现房，希望借此在上市后的第一个财年实现完美演出。

现在看来，双输的局面已经形成。即使有十一黄金周的成绩单做底，恒大仍将年初500亿的目标调整至150—200亿元人民币。据了解，2008年剩余3个月中，恒大寄希望完成大约100亿人民币销售额。

就在恒大陷入债主逼宫前后，各地政府纷纷出台救市策略。何妙龄向《环球企业家》指出，恒大扩张期的项目多分布在二线城市，救市对恒大来说正中下怀。10月中旬，中央政府出台救市政策，放松了普通住宅的贷款和首付比例限制。但这一本该让恒大上下鼓舞的政策却抬高了购房者对后续政策的预期，更浓重的观望气氛开始蔓延全国。鉴于全球金融危机的影响仍未见底。市场人士普遍认为2009年中国的房地产市场情况会更加糟糕。恒大2009年上市似乎已难以实 现。

许家印面临的境况窘困至极，而不断追加投资的投行们也伴随着中国房地产泡沫的破裂，进退维谷——不仅在金融危机流动性紧缺的背景下无法抽回既有投入，为了尚存可能的“收回投资”，仍需继续输血。

恒大或许已经等不到上市来解救困局。9月份，深圳本地媒体曾有报道称，恒大正在主动接触万科，希望被后者收购。此后双方均对此进行了否定。但一个确凿的消息是，恒大正在谋求退掉其在年初拍下的广州天河区一块价值40亿人民币的“地王”，按原有协议，这块土地的出让金本该在8月份前缴齐。