财经观察 1585 --- DAVID XIANG LIN LI

DAVID XIANG LIN LI----一个人的死亡和公司生存曲线 2007/03/18 11:58 P.M.

来自中国的金融硕士，如何在十年内帮助华尔街从无到有，创造了一个2万亿美元的市场 　　对于爱情和死亡关系的思考，帮助 李祥林在 1997 年发明了一个金融数学模型。当时他并没有意识到这个模型将推动一个金融市场的发展。 　　夫妻俩因为同样的生活习惯，多年的亲密相处，不仅习性慢慢相近，生命也紧密联系在一起。所以一个人死亡之后，另外一个人今后几年内死亡的概率提高。这种名叫 “ 破碎的心 ” 现象，对于保险业出售人寿保险和夫妻联合的年金相当重要。 　　在李祥林看来，这种夫妻之间生命的联系和债券市场中一个公司倒闭之后对另外一个公司的影响是相通的。他的模型就描述一定经济环境下，公司倒闭的相互关联性。 　　 “ 一个公司的毁约也就是相当于一个人的死亡，而公司的生存曲线和人的死亡表是一样的。 ” 李祥林对《第一财经日报》说。 　　李祥林的模型刺激了信贷衍生债券市场的爆炸式发展。这种市场是基于公司债券和对破产信用的保护。上个世纪 90 年代初期，这还是一个微不足道的市场，而现在，全球银行业衍生债券市场上流通着价值上万亿美元的信贷衍生产品。 　　来自中国江苏的数量分析专家 　　李祥林， 42 岁，身材高大，说话带点中国南方口音。在北美多年的生活以及专业的原因，使他用英语表达思想非常流畅。因为信用衍生债券市场在中国几乎还没有起步，很多专业的名词在中文里很难表达。李祥林在华尔街数量分析领域颇有名气，最近美国媒体介绍了他和他的模型，使这个数量分析专家广为人知。 　　李祥林的家乡是江苏连云港附近的一个县城。父亲曾经是一名警官，李祥林是家中八个兄弟姐妹中最小的一个。他在国内分别读完了数学的本科以及金融的硕士。 1987 年，李祥林来到了加拿大，在那里取得了工商管理的硕士学位。后来本来要回国的李祥林改变了对未来的设计，他在加拿大又读了精算专业，考取了初级精算师，最后又获得了统计学的博士学位。 　　 “ 大部分人是先学了理工科，再去学经济，我是来回走了两三遍。 ” 李祥林笑着说。 　　故事的开始是基于对信用的重新认知。 　　 “ 信用衍生债券把信用本身当做一个产品来交易，是证券业的革命性变化。 ” 李祥林说。 　　传统的证券市场中，投资者购买了公司的债券，也就承担了这个公司毁约的风险，而信用衍生债券就是把投资者的风险出售，以各种组合在市场流通。相对于传统债券的单一买卖，它几乎可以无限制地交易下去。 　　李祥林的模型帮助预测在特定的信用衍生品下，投资者能期待什么样的回报、怎样定价、风险有多大以及应该采取什么样的策略来降低风险。现在，世界范围内的大投资者都已经开始用这个模型来做交易，每天仰赖这个模型运作的交易达到上百亿美元。 　　 “ 李的模型让产生和交易衍生债务抵押债券 (CDOs ， collateralized debt obligations.) 变得容易很多， ” 英国诺丁汉 (Nottingham) 商学院研究金融风险的教授凯文 (KevinDowd) 在一篇文章中这样评论， “ 而且他的模型很快就成为这个产业的当前标准。 ” 　　从爱情故事到公司关联模型 　　 1996 年，李祥林当时还在加拿大的皇家商业银行工作。这家银行虽然小，但在信用衍生证券方面可以算是先驱。 　　 “ 那时候信用衍生证券是一个全新的概念， ” 李祥林说， “ 每天很多问题需要解决，需要考虑。 ” 　　投资银行界在那时开始讨论这样一个概念，即把企业债券汇集在一起，构成债券的联合体。基于债券联合体的 CDOs ，将债券联合体的信贷风险以债券发行的形式转移给信贷债券的下游投资者，下游投资者的购买者可以得到定期的现金补偿。 　　当债券联合体产生信贷损失时，高风险 ( 低信贷等级 ) 分支首先以降低现金回报的方式，承受损失直至该分支的预定损失饱和点，从而延滞较高信贷等级分支的信贷损失。这恰恰是 CDOs 市场如此火爆的一个重要原因。 　　不过当 CDOs 最先在业界出现的时候，怎样在一定时间范围内预估多重毁约的可能性，成为它最基本的技术挑战。李祥林的模型恰恰解决了这个问题。 　　 2000 年，已经到华尔街的金融咨询公司 (RiskM etrics.Group) 工作的李祥林在《固定收入杂志》 (Journal of Fixed Income) 上发表了这个模型。 　　 “ 上个世纪 90 年代中后期开始，信贷风险债权化是金融界的大势所趋， ” 瑞士再保险公司资本管理与咨询分公司量化分析师孙东宁博士在接受本报采访时说， “‘ 工欲善其事，必先利其器 ’ ，关联结构模型的适时提出，为结构化的信贷衍生产品估价和风险控制的定量化提供了有效的工具。应当说，李祥林博士的关联结构模型为整个信贷衍生产品市场的迅猛发展起到了助推作用。 ” 　　李祥林的模型为许多新型信贷金融产品的发展铺平了道路。例如以 “ 合成 CDOs”(s ynthetic CDOs) 下所保险的债务衡量，这个十年前还不存在的市场，到今年年底将会增长到 2 万亿美元。 　　现在，李祥林在一家叫做 Barclays Capital 的银行做全球信用衍生债券数量分析的管理。 　　 “ 我所从事的事业，其实是把做学问和金融市场连在了一起。 ” 李祥林说 CDO2 Pricing Using Gaussian Mixture Model with Transformation of Loss Distribution by David X. Li of Barclays Capital, and Michael Hong Liang of Barclays Capital September 5, 2005 Abstract: We present a new approach to price CDOˆ2-type transactions consistently with the pricing of the underlying CDOs. We first present an extension to the current market standard model using a Gaussian mixture (GM) copula model instead of one parameter single Gaussian Copula model. It shows that GM broadly captures the correlation skew shown in the index tranche market, but not exactly and across time or across term structure. Then using an analogy to the option pricing for CDO tranche pricing we extract an implied loss distribution from the observed index tranche market or a set of bespoke pricing of the underlying baby portfolios. To strike a balance of matching the underlying baby CDO pricing and having a plausible economic correlation model to price CDOˆ2-type trades we create a loss distribution transformation for each baby CDO portfolio between the implied loss distribution from the index tranche market or bespoke pricing and the loss distribution from the GM model. This way, we can match the pricing for all baby portfolios or tranches, and at the same time, we price bespoke CDO and CDOˆ2 with a broadly skew aware correlation model. In the future we could further calibrate the parameters in the GM model to the CDOˆ2 market if its pricing becomes more observable. Keywords: CDO Squared, Implied loss distribution, loss distribution transformation, Gaussian mixture copula. Books Referenced in this Paper:  (what is this?)    Download paper (2748K PDF) 27 pages