My Diary 255 --- 全球央行升息打压股市

        主要央行通过紧缩银根的方式从全球金融市场中抽出流动性，此前，它们提供的巨额流动性催发了各类资产价格泡沫。如今全球央行的同步反向操作，颠倒了全球股市的走向，央行的银根紧缩信号导致了前几周股市的大幅波动和价格回调

　　6月下旬的头一周，市场继续保持其美联储会议前一贯的振荡交易模式。因为核心价格上涨和主要央行一连串的加息举动，过去6周内全球股市大幅下跌，现在虽然回到了盘整阶段，但是经济衰退的潜在风险依然限制了市场的获利空间。

　　从宏观经济指标来看，略微上涨的美国失业保险申请人数，勉强符合投资者对就业市场走软的预期，但是刚刚公布的领先经济指数的跌幅，却大大超过人们的预料，加重了华尔街对经济减速的担心。同时，重新抬头的油价和短期国债利率，也在一左一右地打击着投资者的热情。

　　债券市场上，投资者再次看到了长短倒挂的利率曲线。6月23日，10年期美国国债的收益率为5.23％，而２年期美国国债的收益率已升到5.26％。通常国债收益率的长短倒挂意味着投资者对市场的悲观基调。

　　
       全球股市下挫
　　根据Bloomberg数据，进入6月以来，全球60个股票市场较前期的历史新高都有着不同幅度的下跌，其中大约2/3的股票市场下跌超过了10％。在跌幅排名上，新兴市场特别是中东地区的股票价格甚至可以用“自由落体”来形容，其中迪拜 （-59％） 、沙特 （-43％） 、埃及 （-31％） 、约旦 （-26％） 和 土耳其 （-26％） 遥居全球前五。与之相比，美国股市的回调幅度还算适中，纳斯达克指数下跌了10％，而道琼斯指数仅回落6.5％。

　　很自然，投资者会问这样一个问题，是否有一种警告信号能够让全球市场几乎在同一时段内下跌呢？答案是，的确存在。这就是在过去几个月内全球主要央行频频发出的利率调整信号。

　　简而言之，主要央行正在通过紧缩银根的方式，从全球金融市场中抽出流动性，而在此之前，它们提供的巨额流动性，正是催发各类资产价格泡沫的发酵素。如今全球央行的同步反向操作，不仅颠倒了全球股市的走向，而且央行的银根紧缩信号，也在前几周股市的波动性和大幅度价格回调中得到了反映。


　　货币政策紧缩
　　显然，各国央行所担心的并不是股票市场的跌势，相反，它们更倾向的是紧缩银根。在过去的几周，韩国、泰国、印度和南非央行已将本国的基准利率上浮了25-50个基点，而市场期盼已久的欧洲央行也将基准利率提升了25基点到2.75％。事后，欧洲央行主席Trichet说，该行原先考虑的是50基点的上浮额度，但是最后放弃了这个想法。

　　主要经济体的利率浮调显然对全球市场施加了巨大的影响。不过，本月的重头戏是美联储货币政策会议，现在人们已经看到了结果，美联储继续加息25个基点，8月初再涨25个基点的概率也非常高。近来，几乎每一位美联储主要官员都对核心价格上涨表示了担忧，并采用了“不受欢迎”、“麻烦的”、“超过安全水平”以及“需要修正”的强烈语气和字眼。金融市场是不会漏过这样明显的暗示的。

　　若从全球货币供给的角度来看，最大的变数来自日本。在过去30年来，日本才是全球货币供给的波动性的根本来源。从1970年至今，日本曾三次允许其货币供给基数在短时间内翻倍，而且每次都导致了全球包括股票、房地产、大宗商品以及其他资产的牛市，以及随之而来低迷熊市。作为一个经济总量还不到美国GDP一半的国家，经过2001-2004年的大幅扩张之后，如今日本的货币供给基数已经超过了美国的货币供给总量，这非常值得关注。

　　日本是世界上最主要的廉价流动性提供者，其货币政策的根本目的是要摆脱过去15年来国内经济的通缩状态。自2005年来，各项宏观指标已经显示日本经济正在逐步恢复活力。因此，伴随着日本央行即将抛弃零利率政策的预期，风险投资者将从何处获得廉价的杠杆资本呢？显然不是美国，欧洲的门槛也提高了，而日本这个最后的资金天堂不久也要关门了。这一切也解释了前几周的对冲基金大幅抛盘以及股票和商品市场的大幅下跌。


　　通胀标准之争
　　令投资者担心的实际风险是美联储控制通货膨胀的力度过头了。整个市场对于4月价格指数的剧烈反应，说明了美联储对于其“有步骤的提高”联邦基金利率的策略，有些过于自信了。自从2004年5月以来，虽然联邦基金利率已经提高了400个基点，但是通货膨胀的势头并未减弱。同时，美联储则一直用同样的口气在其公开会议记录上说，“通胀预期保持良好”。因此，许多分析师甚至认为美联储的公开市场委员会成员被“有缺陷的”通货膨胀率指标愚弄了。

　　具体来讲，美联储最关心的通胀指标是核心价格指数，而不是通常的一篮子价格指数。其原因在于，美联储认为食物和能源价格的波动性远远高于其他的CPI指数成分，因此一篮子价格指数可能扭曲了实际的价格变化趋势。但是，由于控制通货膨胀的最终目的是控制住对通货膨胀的预期，将食物和能源价格排除在外的核心价格指数，造成了美联储的利率政策和美国老百姓对价格的实际感受之间反差巨大。

　　关于通胀指标以及美联储是否过度加息的讨论，还有其他几个值得关注的观点：1）一些统计学者认为，基于房屋租赁价格换算而来的房屋所有权成本是近来价格指数跃升的主因。但房屋所有权成本仅仅是一个人为创造出来的统计数据，而不是实际的市场交易价格，因此实际的通货膨胀率应该打个折扣。

　　2）一些非官方的经济学家认为，美国目前的高生产率和低工资水平使得上世纪70年代所发生的高通胀几乎不可能发生。能源价格只是暂时推高了通货膨胀，而且由于工资水平很低，这样一次性的通胀率上涨不会持续很久。

　　3）目前美联储和投资者所密切注意的每月通胀指标，只提供历史数据或者历史趋势，不能以此预测未来。根据经济周期研究所（ECRI）的领先通胀指数，4月美国价格指数实际上下降了0.2％，在过去的四个季度，ECRI指数有三个季度呈现出下降趋势。


　　央行为何担心
　　不可否认的是，虽然这些批评意见有它们的价值，但是我们也应该承认，即使将房屋价格排除在外，核心价格指数加速上涨的现实也仍然存在。而且，无论是核心个人消费指数，或者是移动平均消费指数，还是中值价格指数，都毫无例外地升高了2％-3％。因此，如果放眼观察所有的通货膨胀指标，全球央行近来近乎“神经质”的银根紧缩政策也就不那么令人奇怪了。

　　另外一项足以支持各央行行长继续提高利率的证据是，大范围的抽样调查发现，各种用于衡量消费者通胀预期的统计数据，自去年以来就一直在爬升。这充分证明了那些决定短期通胀率的各种因素，特别是对通货膨胀的预期，确实在亮红灯。

　　不过，更为重要的是，美国经济不是一个封闭体，在全球其他国家所发生的市场变化，也会影响到美国国内的通货膨胀率。比如说，由于中印正在越来越深地卷入经济全球化的进程中来，两国低廉的工资水平和日用品可能使得美国的通货膨胀率对国内经济的敏感性降低。而这将扩大美联储的货币政策的风险成本，因为一旦美国的通货膨胀率失去控制，就很难再拉回到正常的轨道上来。