财经观察之171 --- 亚洲央行面临两难抉择

来源：金融时报

在美元持续贬值的背景下，目前，拥有大量外汇储备的亚洲国家央行处于两难境
地：不抛售储备中的美元资产会受到直接损失；抛售美元资产则会推动美元进一步走
贬，使自身持有的美元资产继续缩水，遭遇更大的风险。既然美元贬值已经成为大趋
势，如何制定减持美元资产的对策成为亚洲各央行不得不认真考虑的问题。考虑到市
场的承受力，日本与韩国１０日再次重申，近期不会改变外汇储备中庞大的美元资产
比例。

　　目前正在日本访问的韩国银行（央行）行长朴升１０日称，目前韩国央行没有计
划减持外汇储备中的美元资产，使外汇储备多元化，因为这样做可能导致韩国货币进
一步升值。“我们拥有巨大的外汇储备，目前（将外汇储备）多元化可能导致（美元
对韩元）汇率进一步下跌，因此我们不打算这样做。”“今年迄今韩元（对美元）已
经升值２％”，韩元升值速度过快，不应继续上涨。朴升同时指出，将在５月２７日
与中国和日本的中央银行行长会晤时，讨论与外汇储备相关的问题。

　　日本财务大臣谷垣祯一当天在冲绳出席美洲开发银行年会记者招待会时重申，日
本政府处理外汇储备的立场是审慎的。他说，“日本的外汇储备庞大，因此我们如何
处理，将对外汇市场以及全球经济有重大影响”。“日本将会小心审慎地管理外汇储
备”。本月初，负责日本外汇政策的日本财务省宣布，按照外汇储备构成和运用必须
遵循的“流动性、安全性和收益性”三个原则，日本目前仍将继续实行以美元资产为
中心的外汇储备政策，尚未考虑外汇储备多元化问题。

　　目前日本、中国、中国台湾和韩国的外汇储备总额达到近２万亿美元。其中，日
本外汇储备为８３７７．１８亿美元，为全球之冠；中国拥有６０９０亿美元，位居
第二；韩国为２０５５亿美元，排在台湾地区之后位居第四。由于亚洲国家和地区拥
有庞大的外汇储备，其中美元储备又占据主导地位，因此市场对亚洲央行可能改变外
汇储备结构的动向非常关注。此前，已经出现过几次因风闻亚洲央行将减持美元资产
，投资者大肆抛售美元，造成外汇市场动荡的情况。

　　尽管亚洲央行改变外汇储备结构可能引发外汇市场波动，但是，在美元一路走低
的情况下，持有超常规模的储备必然面临成本和可持续性的问题。世界银行在上周发
表的《２００５年全球发展金融》年度报告中表示，过多的储备积累是有成本的，尤
其是与中央银行的冲销干预措施有关的准财政成本和美元储备资产潜在的资本损失。
这种准财政负担体现为外汇储备资产赚取的收益和中央银行为抵消货币扩张影响而发
行的国内债券所必须支付的成本之间的差额。这一负担可能很大，在通常的市场条件
下两方面收益率的差别可能高达６％－８％，而每１个百分点将使央行为每１００亿
美元的储备每年额外花费１亿美元。此外，在国内金融市场尚不发达的国家，中央银
行进行冲销市场操作的能力受到体制性的限制。印度在进行冲销操作时缺少可利用的
金融工具，韩国已经突破了它能够发行债券数量的上限。

　　同时，资本损失的成本涉及中央银行的储备资产组合的估价和管理。世界银行指
出，尽管大多数中央银行在使用职业的资产经理人，但据估计有７０％的储备资产是
美元资产，这意味着美元的急剧下跌会转化为储备资产的国内价值的相应下降。

　　数据显示，由于欧元贬值降低了欧元计价资产换算成美元的价值，美国升息降低
了美元计价债券的价值，日本３月外汇储备呈现连续第三个月下滑。

　　对日本而言，由于利率基本为零，持有大规模外汇储备的代价并不大。而亚洲发
展中国家则不同，持有包括美元在内的他国货币计价资产的成本往往会很高。不过，
亚洲开发银行行长黑田东彦上周末表示，“这种高成本对于那些对１９９７年金融危
机仍心有余悸的亚洲国家而言，就变得可以接受了。”

　　为了妥善利用外汇储备，世界银行建议，应统筹储备增长的利益与潜在的资本损
失及准财政的持有成本上升这两个方面的关系。在国家冲销大量储备积累的能力达到
极限的情况下，即使有时其成本是隐性的（比如，要求银行以低于市场收益率的条件
持有国内资产），但对国内宏观经济造成的后果是实际存在的。世界银行建议应从国
内宏观经济管理的角度，根据更容易受到外部环境变化的影响的情况，对快速的储备
积累的可持续性及其成本进行重新评估。

　　谈到有效运用外汇储备的长期计划时，朴升认为，韩国当局可能会考虑利用外汇
储备中持有的基金与各种不同的养老金进行货币互换的方式，还可以增加非美元货币
债券或鼓励能增加美元需求的海外投资