财经观察之102 --- 国际资本流动面临大逆转？

来源：商务部网站

２０世纪９０年代以来国际资本流动潮起潮落对世界经济形势的影响越来越大。
由于国际资本流动在很大程度上取决于母国政策的变动，国际投资主要母国，尤其是
美国随之具备了在相当程度上左右国际投资东道国经济走势的能力。

　　最近，美国国会通过《本土投资法》，美联储货币政策似乎也已步入新一轮加息
周期，上述动向是否会导致国际资本流动大幅度逆转，以至于危及某些发展中国家经
济安全，引起了广泛的关注。

　　一、忧虑之一：海外美国资本大举回流

　　根据美国商务部统计，按照历史成本法计算，２００３年末美国在海外直接投资
存量高达１７８８９亿美元，其市场价值则高达２７３０３亿美元；２００４年第一
、二季度，美国对外直接投资净流出分别为４７６亿美元、６０７亿美元。其中，为
了规避国内的高额税收，以及便利在世界范围内的资金运营，美资跨国公司留存海外
的利润相当惊人。

　　如何对待美资跨国公司庞大的海外留存利润？美国国内一直存在争议。２００４
年末，美国众议院税务委员会通过《本土投资法》，这项争议暂时告一段落。根据《
本土投资法》规定，美国公司抽回国内的海外收益只要在一年之内用于国内固定资产
投资、削减债务、回购股票，以及培训和雇佣国内员工，对其征收的所得税率就将从
３５％下调至５．２５％。

　　早在《本土投资法》酝酿期间，其经济后果就引起了广泛的关注。市场普遍认为
，一旦《本土投资法》得以实施，将有许多美资跨国公司巨头受此吸引而抽回海外留
存利润。摩根大通银行经济研究部门估计，适用《本土投资法》的美资企业海外利润
高达６５００亿美元，其中回流美国的资金可达４０００亿美元。

　　不少大型跨国公司早已开始筹划这笔资金的用途，惠普公司２００４年６月份就
表示可能用回流的海外收益削减债务，改善公司的资产负债表；英特尔２００４年４
月份已经开始实施耗资２０亿美元改造其亚利桑那州工厂的计划，并为其俄勒冈州一
家工厂采购了设备……一时间，“４０００亿美元外资要回流美国，中国经济将面临
寒流”之类标题充斥媒体版面，一些人担心，当美资跨国公司海外利润如同洪水退潮
般返回国内之后，昔日高度依赖外资的东道国经济将哀鸿遍野。

　　二、忧虑之二：加息周期下的资本流向

　　成熟市场基准利率的变动对国际资本流量和流向一向有着至关重要的影响。２０
０４年，世界经济增长形势超越大多数人的预期，全球经济增长率自１９７３年以来
首次突破５％，远远高于２００３年３．９％的增长幅度。随着经济增长成果日趋巩
固，主要经济体的宏观经济政策取向相继从扩张转向中性。作为世界最大经济体的货
币政策决策者，美国联储从２００４年６月３０日到２００５年２月２日，已经６次
加息，联邦基金利率从１％的４６年来最低水平上升到了２．５％。鉴于目前美国经
济表现强劲、通货膨胀压力有所加大，而经济学界估算“中性”的联邦基金利率应当
为３％－４％，此次加息后的联邦基金利率为２．５％，仍属于扩张性利率。预计联
储在年内仍将小幅加息，逐步达到中性利率水平。

　　相应地，此举是否将导致国际资本、尤其是国际组合投资和信贷投资流向逆转，
也在国际资本市场上引起了广泛的关注。１月份香港股市因为联储公告流露出继续加
息的倾向而连续多日大幅度暴跌，就被市场参与者普遍视为警钟。此次联储加息之前
，一些赔人民币升值的游资已经开始撤离。

　　三、忧虑之三：中国外资流入是否受影响

　　２０世纪９０年代以来，中国经济最大的变化之一就是外资群体崛起（见附表）
。２００４年全国新批设立外商投资企业４３６６４家，合同外资金额１５３４．７
９亿美元，实际使用外资金额６０６．３０亿美元，分别比上年增长６．２９％、３
３．３８％和１３．３２％。时至今日，外商直接投资在中国经济生活中已经扮演了
活跃的角色，对中国的就业、资本形成、财政收入、国际收支平衡等发挥了不可忽视
的积极影响。

　　正因为如此，中国政府有关方面对一切有可能影响外资流入的因素都非常关注。
两税并轨（即中外企业所得税并轨）一事在社会上热烈讨论已近两年，近期却遭到搁
置，社会上普遍认为主要原因是商务部反对，而商务部的反对意见又与美国《本土投
资法》有一定关系，因为商务部担心，在中国取消对外资税收优惠而母国却提供了新
的税收优惠的情况下，外资将加速回流，从而冲击中国经济。

　　其实，某些海内外媒体描绘的外资回流重创中国经济的恐怖图景仅仅存在于想象
之中。首先，至今中国吸收的绝大多数外资仍然是对利率敏感性较低的直接投资，而
不是对利率高度敏感的组合投资。因此，美国利率变动对我国外资流量的直接影响相
当小。

　　其次，在华外资企业账面亏损比例超过６０％，外资企业普遍运用转移定价等手
段将利润转向海外避税型离岸金融中心或母国，在中国国内外资企业帐面留存利润为
数不会太多。美国《本土投资法》所能吸引回流的资金主要就是这些在避税港账户上
的留存利润，而不是在正常经营的东道国的投资存量。第三，跨国公司在海外有许多
收益率高于国内的投资项目，美资跨国公司利用发展中东道国和母国之间价格差异所
赢得的利润率更是惊人。只要东道国有良好的投资机会和环境，跨国公司就不会急急
忙忙回流母国。第四，为了避免公司业绩过分依赖于一国经济走势，达到相当规模的
跨国公司都不会将鸡蛋放到一个篮子里面，分散风险动机将进一步抑制外资回流的冲
动。第五，美国国内激烈反对《本土投资法》对美资跨国公司海外留存利润税收优惠
措施者不乏其人，《本土投资法》究竟能否持之以恒地实施下去，尚在未定之天。

　　围绕《本土投资法》和美国货币政策走向的忧虑可能是虚惊一场，但能够促使我
们更加深入地考虑外资在我国经济发展中的地位和作用。不错，中国利用外资的成绩
有目共睹，但中国为吸收外资所付出的代价同样相当可观，给予外资超过内资的待遇
就是其中最大的代价之一。中国对外资的优惠通常包括低税率、低廉的土地和基础服
务价格、放宽审批限制等等。对外资“财政倾销”式的无原则优惠不仅加重了政府负
担，扭曲了正常的市场竞争机制，激励内资外逃然后以“外资”身份回流，而且用这
些手段吸引来的外资未必有能力帮助中国提高技术水平，加快产业结构升级。

　　如果我们继续盲目采用税收优惠方式与外资母国竞争回流资本，那么我们就将处
于非常不利的不对称竞争地位上。因为《本土投资法》降低税率所减少的仅仅是或有
收入，我们的税收优惠所减少的却是实实在在的真金白银