VIE恐慌再袭中概股：未来可能走向分化http://www.sina.com.cn 2012年07月21日 01:19 第一财经日报微博
新东方两日跌幅超57%，做空机构为何得逞？
刘田
[ 与之前做空分众、奇虎不同的是，这次做空机构能够如此成功主要有三个方面因素。第一目前市场整体氛围不好，全球投资者普遍看空中国经济；第二，新东方的持股结构比较分散，做空机构容易在二级市场上收集足够的控盘筹码。第三，选择在SEC对新东方VIE结构调整进行调查这个时点爆发 ]
“这是最好的时代，这是最坏的时代。” 狄更斯的这句话或许恰好能概括美国上市的中国概念股的现状。
因VIE(可变利益实体)结构调整遭SEC调查事件发生后，新东方周二大跌34.32%，周三再度下跌35.02%，该公司周一收盘价仍为22.26美元，周三报收于9.50美元，创下近5年新低，两天大跌57.32%。
在新东方事件的影响下，在美国上市的中国概念股集体走低，优酷、土豆跌幅超10%，新浪、搜狐、百度、携程创近52周新低，其中百度盘中曾一度跌破100美元。
VIE恐慌
“这其实是一场信任危机。”I美股内容总监钟日昕在接受第一财经日报《财商》采访时表示，在中概股财务造假、支付VIE风波、双威教育前CEO擅自转移国内资产等事件之后，市场对中国公司的信心非常脆弱。“另外，投资者对中国经济增长也不是特别看好，所以引发了此次普遍下跌的状况。”
新东方的VIE结构调整事件又变成了新的导火索。由于中国互联网和教育行业的外资准入等限制因素，在美国上市的互联网公司和教育公司大多采用VIE结构，即通过国外壳公司以可变利益实体(VIE)的形式控股国内运营实体。
以新东方为例，在美国上市的主体通过VIE控制国内运营实体北京新东方，北京新东方此前由包括俞敏洪在内的11名股东持有，但近年其他10位股东大多已经离开新东方。7月11日新东方公告称，为加强控制，将北京新东方其他10位股东股份转到俞敏洪名下，但美国上市主体股权结构不变，调整国内运营实体的股权结构。
但是，去年由于支付宝事件使得美国资本市场对VIE结构表示担忧，今年上半年又发生双威教育将VIE控制下国内运营实体的资产和现金转移，使得美国资本市场闻VIE调整色变。
7月17日，新东方在财报中表示，由于此前的VIE结构调整，SEC已经介入调查。此消息一出，新东方股价立即大跌。由于部分中国概念股也采用VIE结构，在此牵动之下，中国概念股遭到投资者抛售，股价集体联动下挫。
新东方CFO谢东萤在财报后电话会议中表示，或许SEC认为新东方此次的VIE结构调整类似去年马云(微博)支付宝VIE事件，但是两者完全是不一样的。新东方此次的VIE结构调整是光明正大的，只是清理那些与公司运营完全无关的VIE老股东。
“现在市场对于VIE结构调整已经是惊弓之鸟。”一位市场分析人士指出，其实很多公司都采用了这种结构，比如新浪、搜狐和百度等都是通过VIE模式在海外上市的。“但这次新东方事件其实是凸显了VIE结构存在的潜在风险，虽然新东方没有做损害持有人利益的调整，但如果公司通过调整VIE结构做出一些让持有人利益受损的事情怎么办。”
做空机构主导？
“其实新东方的基本面没有任何问题，VIE结构调整也属于合情合理。”温莎资本合伙人简毅告诉记者，此次新东方股价的大跌，其实是华尔街在吸取做空分众、奇虎经验之后炉火纯青的做空“杰作”。
简毅指出，和之前做空分众、奇虎不同的是，这次做空机构能够如此成功主要有三个方面因素。第一目前市场整体氛围不好，全球投资者普遍看空中国经济；第二，新东方的持股结构比较分散，做空机构容易在二级市场上收集足够的控盘筹码。第三，选择在SEC对新东方VIE结构调整进行调查这个时点爆发，以最小的代价非常巧妙地引发了市场空头的共振。
“在调查期间，新东方的内部股东是不能回购股票的。”简毅指出，这不像上次分众遭遇做空的时候，江南春(微博)可以自己出面增持分众的股票来反击做空力量。也不像奇虎那样由于持股相对集中，所以做空机构狙击奇虎也未成功。从纯市场派的观点来看，空头这次干得真得很出色。
一直以做空中概股著称的浑水机构((Muddy Waters)7月18日发布报告称，新东方存在账目欺诈行为，因此给予其股票“强烈卖出”评级。报告中指出，新东方通过特许加盟费和其他费用来鼓吹现金余额，新东方在2009年至2011年期间的财报结果具有欺诈性。
“浑水机构在这次的做空中只是一个小角色，主要的做空力量还是来自于华尔街一些大的投资银行。”简毅指出，这些投资银行的交易部门不仅通过做空新东方股价获利，同时还将在相关衍生品上大赚一笔，而且后者更可能是赢利的大头。
“从技术分析角度来讲，7月17日新东方股价开盘16美元左右，已经是明显的头肩顶破位，此前应该一直有资金在卖出打压。”美国中文投资网创始人王惟对记者表示，当时他就预计新东方股价可能会被打压到10美元左右。“现在已经达到了这一价位，后面可能会有一部分反弹，因为做空资金盈利很多，未来会回购股票获利了结，这会带来一定的买盘，所以短期内应该会有一定幅度的反弹。”
7月19日，新东方董事长俞敏洪对浑水报告中的质疑做出一一回应之后，新东方股价出现反弹，当日上涨17.89%，报收11.2美元。
“不过，目前我们还是建议投资者以观望为主。”王惟指出，一旦被SEC调查之后，美国很多机构持有人都会选择抛售，所以这整个过程中的不确定性很大。短期内，新东方股价可能在8~12美元间震荡。
高盛在本周三暂停了对新东方的评级。高盛表示：“我们暂停了对新东方的投资评级和设定目标股价，这主要是因为目前并没有充分的依据来决定其投资评级和股票的目标价格。”
中概股将再分化
事实上，这已经不是VIE问题引发的中概股首次大跌，去年支付宝的VIE事件被认为是导致去年年中至今中国概念股低迷的重要原因之一。根据Wind数据，纳斯达克(微博)中国指数自去年10月创下137.69点底部之后，曾经小幅反弹，但在今年3月达到185.91点高点后一路下行，目前已经下跌至138.77 点，与去年10月的底部位置非常接近。
“以前，由于中国经济增长前景不错，中国概念股在美国市场上曾经整体有一定溢价。” 钟日昕对记者表示，最近两年，随着投资者对中国经济增长的担忧，以及中国公司财务造假的问题，投资者更加挑剔，中概股某种程度上是折价的。
“我觉得中概股未来可能会进入一个U形底，现在越来越接近U形左边的底部。”简毅指出，但预计在这个底部可能仍要持续很长的时间。
王惟则指出，中概股未来可能会走向分化。“像新浪、百度、网易这样财务结构比较好、在美国上市比较久的公司，未来应该会触底反弹；但另一些财务状况确实存在问题的公司，可能还会继续下跌。”
钟日昕也表示，中概股中有一些基本面还是不错，投资者可以挑选一些行业属性好、商业模式没有遇到挑战，并且能保持一定增速的优质公司，可能会有比较好的机会，但也需要一定的时间等待。摄影记者/吴军 制图/张逸俊
