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2022-10-05 20：32 经济日报/ 编译
汤淑君/综合外电
纽约时报专栏作家克鲁曼。 图/路透
从金融观点来看，2022显然是全球央行密集加息的年头，而在央行纷纷提高短期利率的同时，对实际经济最重要的长期利率也在利率看升预期下走高，债券价格随之下挫、走势反向的殖利率劲扬，这又打击了股票、加密币、房价等资产行情。
在这种氛围下，许多评论者宣称：「低利率时代落幕。」 他们坚称，2019年底至2020年初—新冠肺炎疫情全球大流行前—掉到历史低点（多国甚至落入负利率领域）的利率水平，将一去而不复返。
2008年诺贝尔经济学奖得主克鲁曼（Paul Krugman）不以为然。 他在纽约时报专栏指出，导致三年前利率盪到历史谷底的根本因素不仅还在，甚至还变得更强; 因此，一旦当前这波抗通膨之役尘埃落定，利率非常低的日子又会重现。
疫前利率为什么那么低？
克鲁曼形容，疫情爆发前全球利率普遍低迷，是30年下降趋势的终点。
是什么因素造成那股下滑趋势呢？ 有些人指称利率是「人为」（artificial）压抑，批评联准会（ Fed）大量印钞票把利率压低。 但懂总体经济学的人就知道，那是不可能的事：假如「人为」压低利率很长一段时期，结果应是高通膨。 但在2021-2022通胀死灰复燃之前，通胀率一直偏低，年复一年皆然。
要了解真正原因，温习瑞典经济学家维克塞尔（Knut Wicksell）的「自然利率」（natural rate）概念很有帮助。 维克塞尔对自然利率的定义是：让储蓄与投资相配的利率，或与整体物价稳定相符的利率。 这些定义其实也彼此相符，因为若是利率太低，低得使投资需求超过储蓄供给，就会造成经济过热并助长通胀。
由此来看，利率走下坡的那30年之所以未见到通膨窜高，显示利率走低并非「人为」压抑，而是那段时期「自然利率」必定呈现下滑。 最可能的祸首是投资需求降低，而那是受人口结构变化和科技进步停滞所驱动。
两大因素拉低自然利率
投资支出一大部分是受增长驱动，包括劳动力增长和技术进步。 劳动力成长需要更多办公室空间、更多房子等等; 若劳动力停滞不前，只需等建筑物和设备老旧损坏时汰换更新即可。 科技进步也会鼓励投资，因为那使汰换过时的资本财更值得，也使人们更富有、进而要求更多生活空间，诸如此类; 如果科技进步减缓，投资支出通常会降低。
自1990年代以降，这两股投资驱动力已失去动能。
待婴儿潮世代最后一批年届25岁时，原本数十年来快速增加的美国黄金工作年龄人口，开始走平。 这种人口下滑趋势在日本和欧洲更是明显。
科技变迁较难下定论，但近年的确罕见重大科技创新。 （试问：还记得上次你对最新款iPhone兴高釆烈是什么时候？ ）再看衡量整体科技进步水平的指标，总要素生产力（total factor productivity），从2000年代中期以来就呈现成长缓慢走势。
展望未来，比方说2024年，人口成长或科技进步会比2019年情况更佳、进而带旺投资吗？ 目前看不出有理由抱这种期待。 近年来绿能技术进步甚大，能源转型的确可望带动一波投资热潮，但除此之外，疫前压抑利率的同一批因素看来不会消失。
克鲁曼的结论是，疫前的低利率并非「人为」的，而是「自然」的。 一旦当前通胀劲扬的时期结束，难以想像有任何力量能继续推升「自然利率」。 因此，低利率时代或许尚未落幕。
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