有文化真好！全球杰出华人投资家访谈录之王国斌先生 （3 + 4）

连载：全球杰出华人投资家访谈录之王国斌先生 （3 & 4） 2014-05-23 理森 传递春天 全球杰出华人投资家访谈录之王国斌先生 （三）投资幸运且能干的价值企业 （四）看好新兴产业 王国斌注重逆向投资策略。他认为，在证券行业中与大多数人反向而动对获得成功有很大帮助，与众不同是最重要的捷径之一。在投资上，创意和想象力也很重要。逆向思维、迅速行动、拥有不受条条框框束缚的思想是应该看重的优势。 王国斌提倡以积极心态面对市场变化，要努力去预测行业的未来，从而领先于别人辨别出机会。他认为，我们是在交易一种“未来物品”，而不是“当前物品”。如果一直等待，等到把所有不确定性因素都解决了，那就太晚了。因此，要“眼睛朝前看，脑筋往前转”，比如，新闻、天气、地缘政治事件等等在几个月后都会有什么影响？要经常练习自己关注这些事件的思维方式，以积极心态来面对变化，这对投资至关重要。“我们看到很多事情时，可能会感到失望，但不要沮丧，对所有的事情都要抱这种心态去看。”王国斌说道。 做投资的人，最重要的就是要建立这种心态。当市场下跌时，很多人看到的是风险，但你要看到机会。“市场充满投机和欺诈”，这是一种视角，另外一种视角是，“市场提供了无限商机”。“市场风险很大”，这是一种视角，换一种心态看，“市场需要耐心”。“我真傻，怎么会做这么愚蠢的事情？”换种心态看，“每个人都会犯错，我们要抓住下次机会”。做投资亏损的人说，“这个市场根本赚不了钱”，换个角度看，“市场是有钱可赚的”。“所有的投资人，都要建立积极的思想。在投资上不要等到事情真的发生了才动手，别忘了优秀投资者通常是在大家对宏观经济的担忧达到顶点时买到了最好的东西，最好的获利机会往往在天灾人祸的时候出现。”王国斌说道。“生命抛来一颗柠檬，你是可以将其转为榨柠檬汁的人。”一点点的态度变化，但却能造成大大的改变。 他还分享了巴菲特的两句名言，一是：在危机时刻现金加上勇气是无价之宝；二是：真正赚到大钱的投资者，通常是在质的方面做了对的决策。 主持人：公开资料可查到，东方证券从自营盘开始就长期投了很多优秀的企业，持仓量也是比较大的。从你的投资经验来看，你怎么样看待企业的投资价值？ 王国斌：我们团队这些年下来也总结出来一些东西。我们会去寻找幸运且能干的企业，这是我们的一个坐标。投资时再加上一个合适的价格。 幸运就是很简单、傻瓜都能经营好的一些行业。但不同时期的幸运不能一概而论，在一个产品生命周期早期的时候，你只要盯住那个行业，所有的企业都是幸运的。比如以前“五朵金花”时代的那些企业，谁去当他们的董事长，总经理都没问题，甚至比他们管理的还好，所以要寻找这种幸运的企业。1998年以后像白色家电，黑色家电这些企业都是不幸运的，问题在于当时它处于一个高度恶性竞争的行业。 但是有一个辩证的过程，到一定程度的时候它又会变成一个幸运的行业，2004年2005年以后实际上白色家电行业是不错的。原因很简单，恶劣的竞争把很多体质特别弱的企业竞争死了，剩下的这些企业总体上形成了一个寡头垄断的状态。所以像美的这些企业，产品提提价，是不影响它的销量的，甚至销量还可以提高。包括当时的苏泊尔，都是处于这样的一些行业。所以是幸运跟能干，都是处于一个阶段来考虑，这是我们一个坐标。把横轴做幸运/不幸运，纵轴做能干/不能干，那我们一定选幸运、能干的，次之选幸运、不能干的，再选择不幸运、能干的，绝对不选择既不幸运、又不能干的。很早的时候我们就已发展出这样一个框架来考虑问题，我们会发展出一些指标来研究分析这些问题。 我们也很关心一些企业产品自身的生命周期，生命周期很长的，我们会更加关注，因为它的科研投入会少一些。产品生命周期长，也有壁垒的这些行业，对于企业来说非常好。家电、电视、手机行业，生命周期太短了，科研投入很大。在研究它的时候，理论上就可以分析出来它的很多毛病，它的财务报表上也可以发现。因为一个产品周期短，销售费用就会非常高，因为他要不断的去设计新的产品，为这个产品打新的广告，而且研发投入也很大，不断的要进行研发投入。它整个可以推演出一系列的逻辑过程。 主持人：你刚才讲的挑选有护城河的企业是一个很巴菲特式的标准，这个在中国适用吗？ 王国斌：完全适用的，当然我们看问题的角度要有所调整。巴菲特提出的“经济护城河”的概念，关键在于理解和执行。巴菲特说公司就象一个城堡，它需要有护城河，不然很容易被攻破。迈克尔·波特认为，如果你的竞争者知道你的秘密却不能复制，那就是一种结构性的优势，就是一条“护城河”。西北航空就是商学院经常讲的案例。不容易有护城河的公司，成功是例外，不是规律。目前在国内，如果没有垄断，国企暂时就没有民企在激励问题上的结构性优势，这就是现在很多投资的出发点之一。我记得当年大唐电信和中兴通讯上市时两个公司销售额是差不多的，现在两个公司已是不可同日而语了。 一个公司有没有护城河，护城河究竟有多宽，这是一个主观的判断。仁者见仁，智者见智。但是这种思维方法和逻辑对保护自己很有用，尤其是通过详尽的财务数据分析，可以提供一些资讯以作投资判断。有没有经济护城河，关键是看企业是否有控制分摊成本能力或者转移成本能力。一种是规模经济或者由于投入、地点，工艺方法，营销网络，某种长期协议而使得成本便宜很多。沃尔玛、淘宝、京东商城就是例子。又比如，收费公路，港口，机场，和快递公司等等前期投入巨大，资本密集而形成一条很宽的护城河。 另一种资源是网络效应（互相照应，极为方便的好处）如银行、万事达、维萨，还有伊利等巨大网络的公司，使得新进入者越来越难。 第三种是知识产权，比如专利、商标、政府许可或者客户忠诚度、高品牌知名度等。 在中产阶级越来越多的今天，时间是中产者最宝贵的资源，一个品牌如果能够减少顾客的“搜寻成本”，比如，麦当劳，可口可乐，肯德基，对消费者就很有价值。消费者不易见异思迁。 最后一种是高昂的用户转移成本，它的产品无法替代，或者客户很难离弃。如果离弃，客户需要付出不小的代价。微软就受益于此，因为用户转向其他产品的成本实在高昂。银行、基金公司、软件系统也是如此。 分析护城河只是为了帮助长期投资者，对于短期炒作的人没有帮助。你可能会说，我很机灵，我会在敌人攻破这个城堡之前弃城逃脱，换到另外一个城堡里去生活。但事实上没有人能够做到这一点。 人们最常犯的错误是把产品好、市场份额高、执行力强、优秀的管理团队当作护城河。事实上这可能是投资的陷阱。一定要把赌注放在赛马身上，而不是骑师。管理者固然重要，但还不足以超过护城河。和一个由超级明星CEO管理但却没有护城河的企业相比，一个管理者平庸无才但却拥有护城河的企业，更有可能带来长期投资的成功。这也是巴菲特愿意选择傻瓜都能经营的公司的原因之一。 主持人：你选择了幸运而能干的企业，那么持有期考验其实也是很大的，比如说你们选择了贵州茅台或者烟台万华，持有数年过程中间其实也是考验很大的。 王国斌：这些是我们逐步摸索到的方法，我们买到过一些烂公司，也买过很多现在看来都不错的公司，伊利、汾酒、还有金发等等都拿过较长时间，我们是最早去金发科技的，烟台万华也是最早的之一，汾酒也是最早介入的之一。一开始我们拿过很多伊利，现在伊利也是我们最大的持仓之一。有时候我们拿股票的周期很长。 在市场上，我们觉得它的基本面的趋势没变化以前，一般不会选择抛售。我们很多股票都拿了三、五年， 这在市场上是不多的。 主持人：很少。请继续讲你的价值投资体系。 王国斌：最近也有很多人来问我价值投资在中国到底适用不适用，因为大家都怀疑。那我就只能告诉他们一个非常完整的价值投资的逻辑。首先是数学上的基础，要考虑投资有非常奇妙的复利效应，由于复利是非直觉的，很少人去关心它。在投资上，需要去寻找稳健的、可积累的投资。比方说连续10年里面10%的增长，跟一个连续9年20%的增长，最后一年突然跌个50%，可以去算一下哪个好。最终的一个偶然的破坏，把你的连续复利打断的时候是很可怕的，这是数学上的要求。所以说要稳健，安全至上。复利的数学理由使风险规避成为投资中唯一最重要的元素。规避风险必须成为投资哲学中的基石。 现在很多机构都是只考虑一年考核。在国外很多对冲基金，如果今年正收益了，就拉净值，因为把净值做高一点，提成就高。但收益不好就做低一点，第二年基数可以好一点。这样的短期行为，全球都有。从二级市场来说，我们现在中国资本市场所有的现象，都是全球的共性，不是个性。包括这几年很多股民说，要联合抗议新股。但是投资有风险，买者要自负，你既然贪婪，就要受到惩罚。这是投资者自己找的，凭什么给他40倍的市盈率，凭什么要给他50倍，60倍，70倍。这种过程不是我们独有的，全球都存在。但价值投资就像万有引力一样，一定会发生效应的。政府要保护投资者不被被骗，但政府同样要保护投资者投机的权利。 第二个因素是在投资中虽然时机选择和经济周期预测很重要，但有能力准确预测的概率极低。所以纯粹的自上而下的时机选择和宏观决策，往往欲速而不达。这造成了大多数投资者根本就不知道自己是按什么方式进行投资为好。价值投资自然就可以成为一种可行的选择。 第三个因素是：大多数经济学家和投资者曾认为，一涉及金钱，人就会变得理智。经济理论也认定，投资者通常会做出良好乃至最优的决策使利益最大化。但事实是正如研究人类行为的心理学家所发现的，影响投资者决策的是非理性的冲动、直觉以及大脑处理信息的方式，而非经济模型中蕴含的冷静和理智。理性人的假设在金融投资领域可以说无效。因此市场定价会出现错误，错误来自于人类希望快速赚钱的本性、是非观念、思维方式以及对信息的反应方式、人及各类机构的情绪、市场中的人际互动、忽视企业的长期商业价值而对最新公布的数据等新闻的过激反应等等。这些给价值投资者带来了机会。 第四在整个业内生态链，二级市场投资者是最脆弱的一环，要学会保护自己，最好要寻求真正有价值的公司，寻找有护城河的企业，价值投资的思维可以很好地保护自己。巴菲特说过，“世人认为我在价值投资，其实我是在投资价值。投资价值和价值投资的区别在于，价值投资被演绎为教条和崇拜，投资价值是独立的判断和行动，这才是投资的精髓。投资价值这个词，投资是动词，价值是名词。” 第五，价值投资需要做很多艰苦的工作，非同一般的严格纪律和长期的投资视角。只有极少数人愿意和能够为成为价值投资付出大量时间和精力，而价值投资人中又只有一小部分拥有较强心理素质的人才能取得成功。所以不是价值投资不适合，是具备这些素质的人不多而已。正如巴菲特对世人有一个敏锐而正确的观察那样：世界上绝大多数投资者（含专业人士）既无能力，也无必要的心理素质选择个股和投资个股。如果你不能确定你远比“市场先生”更了解而且更能估价你的企业，那么你就不能参加这场游戏。就像他们在打牌时说的那样，“如果你不能在玩上30分钟而不知道谁是替死鬼，那么你就是替死鬼。” 可见自下而上的价值投资也颇多不易，不能指责投资者不按价值投资进行决策。 我对我过去的总结就是我有几个原则：有理想，但不要理想化；最优考虑，次优选择；所有企业都是有矛盾的，企业存在的目的就是要解决矛盾。 主持人：能否展开说下“企业存在的目的就是要解决矛盾”？ 王国斌：其实这是经济学里面讲的交易费用的东西，任何一个企业存在都是为了降低交易成本，这个过程中企业矛盾是很多的。作为一个投资者，你如果不建立起这样一个哲学理念的话，就无从下手，任何企业从任何一个点上看你都可以看到好的方面和不好的方面。关键是什么时候看到积极因素为主，什么时候看到消极因素为主。比如说11年年初我会说中小板和创业板有系统性风险，但现在我就会说无论如何，有20％的公司有机会成长起来。我觉得我能走这么久的原因，就是在一开始的时候，马上就悟到了这个道理。包括现在我们很多研究员看问题都会两极化，好就好到天上去，坏就坏到地狱去，两极化的思维方式占据大多数专业人员的内心。 化学和社会学的学习让我认识到，科学和生活中，人类的经济活动中的每一件事实，每一个过程，以及我们观察它们的方法，我们的情感和认知，都是折衷或平衡在两个极端之间的某个地方。所有事物都包含有两个相反的极性。极性以及极性的转化，与我们的头脑，与我们的思想是紧密相关的。投资的长期成功有赖于我们如何采取中庸的态度，要的是情绪的稳定和内心的平静，泰山崩于前而色不变，麋鹿兴于左而目不瞬。 当下我们投资队伍对价值投资最大的怀疑恰恰也是在于对企业的认识上。由于中国企业特有的治理方式，任何企业都得具体问题具体分析，使得很多人因为个别公司或者个别时间的受到伤害而对企业治理感到绝望，不敢做价值投资。 公司治理对价值投资者而言是尤为重要的！这是因为价值投资者购买股票时，他们已经做了份内的调查分析工作，因此他们期待所投资的企业的内在价值能逐渐在市场价格中体现出来。如果企业的管理层阻碍了市场价格对内在价值的体现，那么他们就破坏了投资的动力。这类阻碍有时是因为管理层和股东的观点不一致，甚至是利益不一致，阻碍的方式方法可以很多。国企中特别常见。这个时候一定要见机行事。 主持人：那么价值投资的有效性也是相对的吗，并且你判断未来会更是好日子呢？ 王国斌：价值投资如果能有效，一定要定价出现错误，而这一点我认为是由人性、跟机构的行为造成的。我们经常说的人性是贪婪和恐惧，但这里不是贪婪和恐惧，是你做决策的时候脑子里自然而然形成的决策的方式。比如我刚才说的概率的观念、比如简单的外推、比如我们经常把很多的独立事件看成连续事件，就像乔丹投篮，他第一个投进去，你就想要看第二个、第三个也能投进去。就像现在的股市，2011年一直下跌，2012年开年第一天下跌，大家就觉得它还要跌。这就是一个简单的外推，把一些随机事件看成一个连续事件，会造成一个结果，就是市场的人性会导致在决策上造成很多错误。再一个就是你要去寻找确确实实出现价值机会的那些公司，从财务的角度，从企业基本面的分析角度等等，有很多的工具。所以价值投资有效，原因很简单，一个是它始终是价值和价格的关联，第二个它利用人在决策上的错误造成了一些机会。所以我曾说：“孟子曰: ‘吾善养吾浩然之气也！’是气也,寓于寻常之中,而塞乎天地之间。此为投资之至理！” 随着中国资本市场走向买方时代带来估值收缩的恐慌，很多人都会抛弃掉一些真正有价值的公司，因此，价值投资不仅是唯一能应对买方时代到来的策略，还将因其“不为恐慌而动”的投资策略而极大地受益于这一时代的到来。 主持人：能不能举几个你们投资的案例，你们如何发觉、坚守、并看着这个企业逐步成长？企业发展的过程中间会有很多变化，你是怎么样正确评估它的变化，怎么正确展望它的未来？有时候投资如果不坚守的话就像猴子掰玉米一样，掰到最后发现投的企业都是很臭的企业，因为又幸运又能干的、又能跨越周期的真正的好企业很少。 王国斌：不同的时期中我们对事情的认识都有一个进步的过程。早在1996年到1999年，海尔、伊利都是我们投资的。那个年代是能满足我们整个中国，或者说我们所有消费者的最简单的需求的时代。我们中国以前讲老三件，手表、缝纫机、自行车，后面新三件，冰箱、空调、洗衣机。老三件快速增长时代我们还没有资本市场，没有公司上市，但是1996年到1999年的时代是新三件这些企业已经上市的时代。所以那个时候中国最大的牛股，是春兰、格力、海尔、长虹。还有银行，因为整个经济的增长，发动机都是银行，获利最大的也是银行。所以那个时代满足人的需求的行业最好，我们发现这些公司业绩也确实很不错，就投了，那个时候就是朦胧地探索价值投资。后来比如像买伊利也很简单。我们看到一杯牛奶强健一个民族，我们家老人那个时候就跟我说要喝牛奶，都是很朴素的认识。 主持人：伊利1996年刚一上市你们就买了很多吗？ 王国斌：伊利从上市第一天我们就买了很多，伊利是真正贯穿我整个投资经历的一个公司。 主持人：经历三聚氰胺事件后几年，伊利过去一两年又回到了投资者的眼光中。 王国斌：回到伊利这个案例，我明白了品牌的意义。当时我看到这个企业是做消费品，而它一上市就会家喻户晓，或者至少整个资本市场参与者都知道，上市带来的广告效益很好。对于消费品来说，广告就转化成利润，而业绩增长又确实很好，所以估值高一点没问题。从那以后我就对最终消费品的上市公司非常重视。这里面每年因为资本市场而带来的广告效益，给它节省的广告投入都是巨大的，我非常不认同那些客户在国内却选择在国外上市的企业行为。 主持人：广告效应确实是很多企业上市所附加的好处之一。 王国斌：对最终消费品是，还有信用的增强。选企业我们要考虑很多因素，这也是其中一个。另外还有一个因素：市场空间。比如烟台万华，它的产能从5000吨到1万吨，2万吨，4万吨，8万吨，16万吨，现在到了100多万吨，再后面它的边际增长率就下来了，公司要进入新的领域了。公司做到巨人以后，要让它再跳就很难。比如可口可乐，如果没有中国、印度这些市场，没有新兴市场国家的经济进一步发展，可口可乐也是没有空间的。而中国这过去二十年百姓的生活的巨大改善，这给可口可乐带来了很大的增长空间。它的优势是产品生命周期很长，一旦研发出来，在这个领域的基本投入就比较小，再加上有垄断，它在全球都是一个垄断竞争的产品。结果是，这么多年了，规模扩到这么大了它的毛利仍然维持得相当好。再看国内的金发科技，当时全国有一千多家这样的企业，占有市场最大份额的公司也就那么一点份额，所以哪家公司一旦竞争力优先起来了，市场份额提高的空间就会非常大。所以，在不同的时间点上看问题的方式是不一样的。 主持人：你们挑选这些企业的时候，找到这种行业市场空间很大的幸运的企业，这个相当需要眼光了。 王国斌：在投资上，运气比能力重要。当然，运气不会天上掉馅饼，勤奋带来运气。挑选出好公司，考验的是自上而下的功力，企业是否幸运要看它这个行业是否存在空间。此外还要考虑它处在一个什么样的生命周期。很多成长股的故事，都说所处行业空间很大，自己份额现在只有百分之几，有很大上升空间。但是真正做好了的，可能也只有烟台万华、万科等，其实大部分都没做到。大部分企业只是看起来很美。 所以投资的过程需要内心非常细致，要经常回头去审视。审视这些企业基本面的情况，经营管理状况。不是买了以后可以束之高阁的，要经常关心它的基本面。现在的状况是很多人只关心股价的波动，不愿意费心费力去关心企业；上上下下的价格，麻痹了大多数人的神经。 主持人：对，或者是说也关心基本面，但是考察的就没那么深刻。因为有时候股票涨了，大家就觉得它基本面也变得好起来了，有时候股票跌了，大家就觉得它基本面也变得差一点了。就是你说的一个企业它总是有矛盾的，这个时候你要看到哪些矛盾是推动它前进的矛盾，哪些矛盾是是影响它根本发展的矛盾，这个我觉得还真的很难。 王国斌：要掌握住“度”的问题，这个点上你要看到它的积极面，那个点上要到看它的消极面。看企业两极判断，非黑即白，非白即黑，不是好的方法。 主持人：你在自下而上挖掘能干的人、或者是能干的企业这方面，有什么心得和方法？你和企业见面的时候，什么样的东西会让你眼前一亮？ 王国斌：企业的业务可以很简单地去理解，这是我们需要找的一个要素。一定要找容易理解的东西，因为市场始终是波动的，如果你不容易理解，或者不理解，你是承受不住市场波动的。我们投资了那么多股票，每个股票背后的过程都是有很多痛苦的。 主持人：现在证券市场这么低迷，有人解释是对中国经济增长的前景和模式的担心，有人解释仅仅是对证券市场的担心。你倾向于哪一种呢，还是两者皆有？ 王国斌：未来是不可预测的。我刚才说要有理想，但不能理想化。中国要成为一个怎么样的理想社会，我想每个人心里都有数，看你是从哪一个角度来看问题。我的观点是，疑虑甚深，问题很多，潜力很大。对比美国，近三十年来每年增长2%、3%的GDP，孕育了30年的大牛市，我们2%、3%的GDP增长，再维持二、三十年没问题吧，找些能确定增长的企业肯定还是办得到的，何况中国这么庞大一个人口基数，市场又培育出来了，这对商业是最重要最有价值的。孟子说：“五百年必有王者兴，由周而来七百余岁，以其数则过矣，以其时考之，则可矣。”自然现象有周期轮回，社会现象也有周期轮回，一切都有生命周期，一切皆有季节。纵观整个中国五千年历史，历朝历代都一样，盛世维持的时间都不短，在整个中国历史上和平建设的时间从来没有现在这么长。如果不出意外，对资本市场而言，我总体的观点是“盛极则衰，衰极则盛”，这是资本市场自身的规律。不要太悲观，也不要太乐观，所有人都很悲观，绝望的时候，它一定会转向。这就是所谓的投资“贵上极则贱，贱下极则贵”。 当然，在投资上我们自己确实也有很多盲点，我最近做了一个很大的总结，发现自己以前说不定50%的想法都不完全正确。我经常说的一句话就是做投资一定要不断地改善你决策的过程跟思维方式。在中国做投资很难，非常难。因为我们的社会变化太剧烈。纯粹靠在股市里投资产生像巴菲特这样的投资家，我觉得在中国很难出现，制度环境跟制度基础还没具备。大家真正做投资，也只是最近十年的事情，我们都是处在一个学习的过程中。 主持人：刚才我们说了资本上的两大变化，一个是从卖方时代到买方时代，一个是上市企业可以说是一个敞开供应的时代了，越来越多的企业都可以上市。这个时候从你的选择标准来说，你说要寻找幸运、能干的企业。那么再具体一点，什么样标准的行业、企业是比较幸运又能干的？从比较长的周期的角度来说，你们下一步的投资方向，或者你们特别关注的行业和企业有哪些？ 王国斌：我做投资，入门的时候中国企业还没啥现代企业管理，投资过程中，我对中国企业发展阶段做了个总结。 我一直认为，最近几十年中国企业的进步可以划分成三个交替进行的阶段。第一个阶段是1996年之前，企业依靠寻租，大多以胡雪岩红顶商人的方式经营获利，所以1996年之前上市的公司，都还不是真正意义上的现代企业。双轨制下的企业，批文是最重要的。现在还有很多这类的企业。 第二阶段就是1996年到2000年，以长虹、海尔、美的、格力为代表，中国出现了与衣、食、住、行相关的真正需求，为满足这些需求的产品开始真正面向市场生产。倪润峰率先运用市场策略，即价格策略，但当时只有一个方向，就是降价。价格战只在一段时间内有效，很快利润就没了。由于企业利润不可持续，当时的股市具有明显的操纵特征。 第三个阶段就是从2000年开始，中国逐步成为全球最大的MBA、EMBA教育市场。我们的企业家在倪润峰时代，只会打价格战，而MBA、EMBA教育打开了企业家的视野，所有国际上先进的管理经验开始在中国企业实践，有一批真正的企业开始成长，经营者开始具备企业家的眼光，开始讲企业战略、人力资源管理、产品设计、营销、广告等，让自己的企业壮大。在这个阶段，中国出现了一批真正的通过管理带来效益的企业，比如联想、中集、中兴通讯、万科、张裕、上海家化等，企业增长也开始长期化。而社会需求也在进一步提升，汽车、住房、旅游都涌现了大量的公司。 综合来看，整个过程中，中国企业的竞争优势来源是不一样的。自上而下分析，可以看到中国以前所有企业竞争优势的来源之一，要么是政府保护下的垄断，要么就是劳动力成本和低环保要求。但是这几年劳动力成本会不断上升，劳动密集型行业的成本会高速上升；环保要求也越来越高；政府保护也成了过街老鼠。 所以，如果一个行业的产品没有提价能力的话，一定要规避。产品价格没有谈判优势的企业一定很危险，成本上的波动会对他造成巨大的伤害。这个在以前没问题，因为即使企业在价格上没有谈判优势，但在成本控制上可以有优势，加上一些资金壁垒，别人也进不来。但现在劳动力密集的行业一定要高度警惕。 又比如化工行业，以前在全球竞争优势的来源有两个，一是劳动力成本，二是低环保的要求。而中国对环保的要求在不断的提升，所以这些靠低环保要求作为核心竞争力的企业，当然要提高警惕。 主持人：再具体些呢？有什么特别的关注点？什么东西可以持续观察？ 王国斌：那要看什么行业可以高于GDP增长，哪些企业价格上是有谈判地位的。在竞争行业中，有价格谈判地位、能高于GDP增长的企业一定是处于一个新兴的行业。比如说以前我们国家对环境污染无所谓，但接下来环境保护的投入会很大，这个行业一定是未来几年内一个幸运的行业，跟环境污染治理有关的行业一定是高于GDP成长的。 我们也非常关心消费，中国老百姓的消费占GDP的比重这么低，这是无法持久的，这么低的比例会危及到整个国家的稳定。消费在GDP的比重一定是要上升的，教育、文化、旅游、娱乐、健康等都是未来非常重要的发展方向。 还有，我们会关心新能源、新技术领域。我们过去是靠高耗能发展的，这无法可持续发展，节能是国家战略。目前很多我们所谓的高技术也许在将来会成为普通行业。在十年前硅谷都是IT（信息技术）公司，但现在硅谷的一半公司可能都是生物制药、基因类的公司，这就是它未来的方向。以前IT互联网是高科技，现在IT就是你做饭时候的油盐酱醋，打麻将时候的“混”。而数据处理能力将成为竞争的关键。 主持人：最终IT会像我们传统工业社会的水泥一样了。 王国斌：变成水泥了。未来真正新的东西，就是环保、生物制药、基因工程、文化娱乐提升，还有太空开发等等新领域，中国在科技追赶方面投入巨大。要找幸运的行业，一定要去找未来增长很高的行业。但是，这里面也有巨大的风险，新兴的东西生命周期不一定会长。 主持人：就是说从行业看起来很好，但是公司单个产品来说生命周期都很短。 王国斌：对。所以这个过程中我们要看它是不是能干，能干的人维持的时间就长一点。我们也有产业周期的，老三样不行了，现在很多人关心的新三样是手机，笔记本电脑，汽车。 主持人：投资新兴产业我一直觉得很困惑的一点，就是新兴产业看起来很美，是幸运的行业，很好的行业，但是到最后反而变成一个很坏的投资。比如说新能源，它看上去是很美的，但投资新能源没一个赚钱的。 王国斌：这里面最重要的是，资本不稀缺的情况下，又没有什么核心技术，一定会造成这个产业的生命周期剧烈波动。去年日本地震的时候，多少产业出现了问题，日本这些企业掌握了多么重要的工业命脉。任何一个工业链条总有一个关键点，只要把那些关键点找着了，自上而下就可以做分析了。比如苹果，它总有一个最上游的采购，如果盯住那个采购点，整个链条的成长空间就可以很清楚。所以巴菲特的投资真的是非常严谨和纯粹的投资，科技股他不碰，他说不懂的东西他不碰，我们大家都做不到他那么纯粹。 主持人：大家说到整个IT产业，觉得会出现很多很多新的技术，其实到最后回过头来看，大部分企业都没有什么竞争力，而且除了台积电等就那么几个长大的，大部分公司的产品都是搞一下就没了，成了周期性公司了。你说的基因类的，或者环保类的公司，我觉得也可能会出现类似的情况。包括你说的一些产业，刚才你的潜台词是说其实也需要很仔细地找到关键点去分析。 王国斌：不管怎样，要想清楚一条，每个人做决策的时候都是容易犯错误的，要建立在自己是要犯错误的基础上，不能老想着我做什么事情都是对的。 有一本书写的非常好，叫《从资本家手中拯救资本主义》。因为资本家一定是追求垄断的，但是整个社会是不希望有垄断的。在这样一个斗争中，如果一个企业构筑不出这个垄断优势，那从整个市场角度一定会把它摧毁。这个社会就一直这样斗争着，追求垄断，然后竞争，竞争又让垄断消失这样一个过程。如果历史上在美国做收音机之类的产业始终只有一个企业生产收音机，那它利润保持两百年都没问题。问题是技术一旦开放以后就没有垄断性了，这个产业就变成了另外一个产业。我们举一个更加不现实的例子，原子弹，如果每个国家都生产原子弹的话，它就不会这么珍贵了，它的核威慑力就没有了。所以最好的东西就是别人不能标准化而自己可以标准化的产品。 人要逆向思维并不是一件很容易的事情，“人弃我取，人取我予”说起来容易，做起来很难。“贵上极则贱，贱下极则贵，贵出如粪土，贱取如珠玉”是逆向行动者的最高境界。实践上，逆向思维只有在少数几点的时候才会成功，很多时候需要等待。有时做了正确的决策却不一定成功。大部分时候，比如市场刚一涨你就逆向思维，刚一跌你就逆向思维，那就完了。试一试把目光从热门的或者悲观的市场或者领域移开，去寻找那些未经雕琢的璞玉，或者那些相对不太活跃的市场和领域——你有可能对自己的发现大吃一惊！最好的方式是将逆向思维看成是检验预测是否正确的工具，而不是一个预测工具。 邓普顿有个形象的说法：“如果十个医生告诉你吃某种药，你最好还是吃这种药。如果十个工程师告诉你用某种方法修建大桥，你最好用那种方法修建大桥。但在选择股票时众口一词是非常危险的。如果十个证券分析师告诉你买入某类股票，记住远离它，它的股价必然已经反映出其受欢迎的程度。” 主持人：未来中国资本市场的道路一定是一个逐步转轨的过程，会有一类选手做得特别好，比如价值型选手，可能就有优势，或者是常胜将军？ 王国斌：投资上很难说有长期的常胜将军的，也有很多不同的风格能够短期成功投资。尤其在中国，因为整体上来说中国市场的约束条件很不一般，很不一样。举一个最简单的例子，公司治理。在成熟的资本市场里，公司治理基本上可以用一种常规化的方式看待。而我们中国没有两个公司的治理可以一模一样地分析，一定要具体问题具体分析，这是我们工作量要比别人大得多的原因。就算是性质一模一样的两个公司，某个点上一闪念的想法不一样的话，公司治理就是不一样的。所以我们还在发展量化投资。统计学和计量经济学可以为客户带来一些非常好的投资思想。如果你不能战胜它，就加入它。相对于定性投资，定量投资的最大特点就是利用数学模型对任何投资思想定量化。模型对于定量投资的辅助作用就像CT机等精密的医疗仪器对于医生的作用。在投资行动之前，投资者先用模型对整个市场进行一次全面的检查和扫描，然后根据结果做出投资决策的选择。 主持人：委托代理关系环境不一样。 王国斌：对，我们的委托代理关系非常复杂，不管是投资机构自己还是我们的投资对象。你要始终抱着一种强烈的质疑。质疑的概率要非常高，这是我们做投资的时候不确定性最大，让我们最痛苦的一面。在美国做投资，这个问题你也完全应该质疑，但是那种痛苦程度，一定比我们低。 主持人：现在中国讲到治理每个公司不一样，但是从我们投资者角度来说可以把它分类成有一些企业对股价是有诉求的，这类通常是民营企业，有一些是对股价没有诉求，可以这样说吗？ 王国斌：不完全是，它随时都在变。有时候有诉求，有时候没有诉求。但是它什么时候有诉求你不知道，它常态化的时间太短，但在美国它常态化的时间很长。 主持人：但是总体来说它对股价是有诉求的，可以这样理解吧。 王国斌：不管怎么复杂，总体上一定有诉求，但是是在一个长期的时间内。问题是我们很多公司的管理层实际上在某一个时间段是可以不对股东负责的，中小股东对它还无能为力。比如国企，它的决策过程里面不会考虑这些问题。而民营企业对股价也不一定有诉求的，它们有时候就是把公司当作帮助自己做其他事情的一个平台。所以这里有很多的复杂性，做投资的人如果幸运碰上好的公司，会做得很开心，如果不幸运碰上那些令人难受的公司，会很痛苦的。 以上仅代表个人意见，不代表所供职机构意见，且不构成投资建议 ==============================