试谈价值投资方法在房地产投资上与股票投资上的不同 By 如山

试谈价值投资方法在房地产投资上与股票投资上的不同 

                                                                                    
                                                                            如山 


                                                                                                                                （2009年11月14日） 

价值投资（Value Investing）概念在股票投资中被广泛接受和应用。价值投资说的是投资者通过分析某些上市公司的相关资料（例如该公司所从事行业的前景、财务状况、管理层的优势等等），找出由于市场负面消息影响或者该公司的内在应有价值被市场低估计而造成的市场价偏低的股票来投资。因为经过一定的时间，当该公司的真正价值被市场广泛认识和接受时，它就应该回到正常价格（也就是上升）。因此，能够提前认识这种潜在价值并且买入的投资者就能从中获利。Warren Buffett就是这种价值投资的佼佼者。 

房地产投资也有类似的概念，就是如果能够买入一个有潜在价值，也就是卖家以低于物业应有的价值For sale，卖家或者大部分买家都不能够认识它的真正价值的物业，你就能从中获利。不过，寻找物业的潜在价值和寻找股票的潜在价值的方法是完全不同的。首先，美国的股票市场以及西方发达国家的股票市场被称为完善市场（Perfect market），就是说所有上市公司的资讯都是公开的、迅速传达到市场，并且所有买家都有平等的机会去获得（当然，这个Perfect market也是相对而言，世界上不存在绝对的Perfect market）。而房地产市场被认为是非完善市场（Imperfect market）.为什么这么说呢？因为与一个物业的很多相关资料都不是容易让每个买家平等去获得。首先，什么样的资料和哪些相关资料最大地影响物业的价值是要视乎每个买家的鉴别能力而定。没有相关知识的买家是不知道需要去找哪些资料来计算或者判断物业的价值的；其次，很多决定物业价值的资料需要通过买家的努力去寻找。而正是房地产市场这种不完善性造就具备知识和胆量的房地产投资者的盈利。另外，对一个物业，你可以通过一定的方法，例如做适当的装修、Upgrade、增加面积、申请改Zoning等等去增加物业的价值。假如是商业物业，可以通过改善租金收入等方法而提高物业的价值。而买股票，在没有买到控股程度的股份，就算你看到这个公司有哪些潜力还可以发挥，你也没有办法去做什么。你只能等待市场对这个公司的广泛认识（真正价值的认可），从而令更多的投资者买入来使它上升。

有人认为，Location是判断物业潜在价值的唯一标准。我不同意这种观点。物业Location的优势被大众过度理解，说成是买入物业的首选。对这个说法，我们应该更仔细地分析。是的，在所有条件都相同，例如可测定的市场价和现金流相同的情况下， Location变成最重要的买入因素。但是，具体到某个物业是否值得（或者应该）买入，我认为Location就不是首选了。而价格才是首选。有人还进一步认为，在美国只有在华盛顿DC、纽约或者三藩市等地方投资房地产才更容易获得更高的回报，因为这些地方未来有更高的升值潜力。要是“不幸”没住在这些地方，那么要想投资房地产，甚至应该考虑搬到那里的周围。我认为这就更加不是一个做房地产的正确方法了。这种分析方法听起来就是用分析经济和股票的方法来分析房地产。其实这两者在看它的潜在价值方面是有很大的分别的。对房地产市场的宏观分析不应该作为决定某个具体物业是否值得买入的决定因素，更不是一个唯一因素。下面我详细说明为什么。  

先假说上面提到的区域在未来十年比别的区真的上升都大（这里当然有到底是否属实和上升大多少的疑问），但是你在这些区买入一个市场价格的物业，而我在一个未来十年可能不怎么上升的区买入一个有50%折扣的物业（或者说通过装修等增值方法成本依然是市场价的50%），那么谁买的物业更值得呢？或者说更赚钱呢？第一，买入有大折扣的物业，你可以马上转手盈利，也可以用来长期出租。因为你有这么大的折扣时长期出租也一定有很好的现金流。也有人用现金流来分析是否应该买入。就算买入有50%折扣的物业的现金流还是不好，那怎么比？我说，赚钱才是我们做投资（买入股票或者买入物业）的最终目的，而不是纯属为了好玩（起码可以说大部分人是这个目的）。就算现金流不好，你两年后卖出也没有贴多少钱。那么我们看看买入所谓未来有可能很大升值潜力的物业：未来十年上升？上升多少？不确定。好，我们先来短一点的假设：未来两年上升20%，这个比例在现在的环境下应该是够高的了吧。另外一个买入50%，两年之后不升反降20%。那么这时候很显然还是那个买了50%折扣的投资者好。有人说未来难说。那我们就看去年认为是买了最佳时机最佳地点的白菜房的。现在升了多少？我看了不起也不过升了30%左右。当然，我认为这个上升假如有，也不过是该些地区之前下跌过度而反弹而已，不可能在未来的几年每年有平均15%的升幅。就算已经升了30%，跟最近才买入的不在那些所谓“幸运区”的有50%折扣的投资者比，哪一个更好？答案也是不语自明；第二，我们看看过去在升值很好的区的记录。不说未来，因为未来大家不过都是分析而已。请各地的读者看看，你们区过去有过很好的上升记录的地方，是否凡是做了房地产投资以上的人都赚钱、赚好钱？是否在历来都不怎么升的地方做房地产投资都赚不了钱或者所赚的钱都比上升区的少？我想答案是否定的。各位读者请环顾左右就明白：在任何一个“幸运区” 你都可以看到并非人人早做房地产都赚好钱，因为早买的未必在高峰期卖出，同时在高峰期也可能买进不少。就更不用说那些在低的时候不买或者买不多，而在高峰期用市场价买入不少的投资者；同样，在任何一个“非幸运区”你都可以找到房地产做的很好的，钱也赚得很好的投资者。期望在一个“幸运区”买入物业，然后等待市场上升，是广东话说的“等运到”的做法。

以上两点有具体例子吗？有，就以投坛上的人为例。请看下面： 

第一个例子，投坛上的福龟龟最近以11万的价格买入一个Basement被水淹过并且墙上都是mold的房子。因为这个外观难看，买时没有什么竞争。然后花了不到1万装修。现在租金$1,900，市场上卖价约23-25万。换句话说，就是买入价加上装修总成本是市场价的50%。显然，这个买入与市场价的比例放在如何一个“非幸运区”都是赚钱的。就算该区未来一年再跌10%也是赚钱的。我用这个例子想说明：买入有50%折扣的房产是有可能的，同时也是比“幸运区”的市场价买入更赚钱。这个例子的可信性和可行性如何？我对此没有怀疑。因为我就买入过不少这样的。我曾经说过，我的目标是每年都找到一个有大折扣的物业。实际上，这八多来我都做到了。平均还多于一个。

第二个例子，投坛上的jy101，他住在不到二万人口的小镇。可是他一二十年内拥有的出租unities从零开始到现在接近100个，另外他开发的土地差不多200 个lot，。假设现在有人offer他一百万美金，条件是一年之内卖掉他手上所有物业，并且同时在华盛顿DC、纽约或者加州等任何一个地方中用回收的资金买入等量金额的物业，因为这些地方未来有更好的升值潜力，我敢赌他不肯。因为他在所在的地区就算是不升甚至下降，我相信他比去另外一个新区都更有把握赚钱。 

就我看来，所谓房地产地区性的含义还包括地产是搬不走的。同时，在外地的人因为不熟悉当地的情况，也很难判断一个物业是否一个Good deal。这个特点跟买股票寻找它的潜在价值不同。后者是全世界的人在一个完善市场里都可以看到相关资料。所以要想做好，必须Focus。就以上面第一个例子来说，假如有人告诉我福龟龟那个地方有一个开价11万的房子，叫我去买。我就算看了图片，在网上也能查到一些基本资料，我还是无法判断它是否一个Good deal。我怎么能够跟当地的懂行的投资者竞争呢？要不是完全靠运气，我怎么能够在那里买上一个大折扣的房子呢？我所住的地方，开车半个小时就覆盖6个城市。就算这样的范围，我也不是每个区都熟悉的。所以这也是屡屡碰到有人问我对具体物业的价值判断意见我都难以回答的原因。因为我不想给一个不负责任的答案（这显然也令一些提问人不满意）。另外要注意的是，异地投资买入之后的管理成本和麻烦程度都增加，论坛上也有过不少例子。请注意，我这里说的都是个人小资金的状况，与大财团的投资方式是完全不能等同的。 

有读者可能早就想问，我怎么才能找到一个有50%或者大折扣的房子？我之前已经介绍过买Short sale、Pre-foreclosure、Foreclosure auction、REO等等。另外，还有很多书教你怎么买Bargain 物业的。常见的有，买For sale by owner、上门直接敲门问还没有上市的房子（我都买过）。如果是买MLS上Listing的，最大机会的是买AS-IS，标明需要Fix-up的，还有遗产（Estate）的。种种需要花钱Improve的，表面看起来破破烂烂的。例如我以前提到的可以增加洗手间、增加房间或者Upgrade厨房、Upgrade洗手间等等。总之，方法是多种多样的，你不需要专门找一个Basement被水淹的房子。有人说，我没法估计维修或者Upgrade需要多少钱呀。这就是你需要学习的。一句话，要是每个人都知道，都看得出来的，是很难有大的潜在价值的。因为看起来有不少问题，才能吓跑大多数“正常”买家。换句话说，在MLS上一个全新的房子，你是很难买到有大的潜在价值的。另外，Condo和Townhouse因为周围有很多可比的，也很难买到大折扣的。比如一个Condo旁边就有同样size的unite出售，可比性很强，20万的Condo只要便宜一万大家都清楚。同样道理，其它的例子还有，一字排开于一块平地上，每个房子都差不多的也难，因为太容易比较。就是那些可比性少，要考验你的判断力的，才是最有机会有大折扣的物业。这也是我不买Condo的主要原因（还有其它原因，请参考我的以下文章）。有人说，我在大城市中心，怎能不买Condo？那就选一个最近的区，你既可以买得起也不是太远的（具体多远为限要根据你的具体城市和你的情况而定）。 

怎样才能炼就这种“慧眼”？只能多看多学多实践。就像我曾经说过，世界上没有一条成功方程式。另外，做的时间长的人，并不代表他们就是做得最好或者较好。因为这还要看这些人是否善于学习、善于思考和总结经验。还有时间长也不代表他们做的量也大（经验主要与曾经做过的量有高度正相关）。读者在周围都可以很容易找到做30年不如做10年的例子。后来者居上的例子比比皆是。所以，像我们这些被尊称为“大师”（我常常感到汗颜）的所说的话不一定就是正确的。我私毫不怀疑论坛上有人很快就赶上甚至超过我们这些所谓“大师”的。  

我的结论：第一，房地产的价值投资主要通过判断具体物业的潜在价值（可以Improve的地方）来实现，而不是通过判断Location的潜在升值来实现（或者说对Location的潜在价值应该基于次要位置）；前者才是相对稳妥的办法。同时，物业的价值可以通过自己的Improve（自己的控制）来实现，而不必像股票一样要等待市场的认识才能实现。第二，通过努力学习是什么地方什么时候都可以找到大折扣的物业的，显然大折扣的物业比单是Good location的风险更小和更容易获得高回报；第三，读者不要指望听我们这些所谓“大师”的片言只语就认为可以在房地产上成功获利，而是要通过你们自己的努力去不断学习、观察、思考、分析和实践才能走出适合你自己的成功之路。 

以上结论并非想说明只有房地产才是最好的投资或者是最容易赚钱。行行出状元，哪个行业做得好都一样赚好钱（Make good make）。所以，并非投资房地产就比投资股票好。真正的分散风险的投资是房地产、股票、商品（Commodities，例如金、银、石油等等）都投。当然是应该在熟悉的基础上才投。

以上是我的一些看法，不一定正确，请读者补充和指正。 

（请读者注意，买自住房不在本文的讨论范围）