国际政治再回顾 : 通胀大水冲龙王庙, 谁先垮? - ZT

抛砖引玉.

军事是政治的延续, 国际是国内的延续, 货币是子弹的延续.

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通胀的本质: 货币价值混乱, 价格信号混乱, 市场预期混乱, 往往恶性循环 , 最后经济混乱, 垮台.

谁先垮? 可能都夸不了, 但是要打仗. 不打不行.

高盛：次级债风波不会导致美国经济出现衰退
高盛美国首席投资策略师艾比•科恩日前在北京举行的媒体见面会上表示，美国次级债风波引起全球市场对美国经济的关注，虽然美国房屋市场是以15%-16%的速度在下滑，个人消费也明显放缓，但这并不能认为美国经济会出现衰退。

　　艾比•科恩指出，美国经济能够避免进入衰退主要有两个原因：一是美国经济的其它组成部分表现都非常强劲。她说，支撑美国经济发展的力量正在发生变化，以前对美国经济发展起到重要作用的个人消费和居民固定资产投资的部分开始逐步放缓，而其它的经济部分则在增强。这些表现强劲的经济领域包括，出口、非住房类建设等。

　　美国的出口增长速度每年保持在8%还高的增速，这比其他经济领域的增长快3倍，美国出口的多是一些高附加值的产品，如技术类产品、电信、软件等，保证了美国出口的优势，而美元的疲软也助长了美国出口的增长。而在建筑市场，虽然在2005年达到顶峰，随后下滑，但非住房建筑方面每年仍有15%的增长。其二美联储能够采取适当的货币政策来保护经济。她称，在美国通胀不是问题，美联储近期内对物价方面并不担心。如果其认为必要的话，还会继续降息

经济抗通胀能力 弱 (RMB pegged to USD, export-led growth, relatively weak capital mkt, etc ), 老共治国能力相对强 , 也更害怕 , 国民党的教训 , 挑战很大 . 锦涛,近平, 克强 , 应该有办法 .

谢国忠：弱势美元泡沫 全球通胀

9月18日美联储降息50基点后，高风险资产价格高涨。新兴市场、大宗商品和小市值股票的市场表现都出奇地好。甚至道琼斯和标准普尔500看起来都摆脱了次级贷款危机的阴影，创出新高。

50基点的降息，真是治愈一个月前还病魔缠身的全球金融市场的万能药？我不能苟同。现在的繁荣只是将结构性问题掩饰得更长久些的另一个泡沫。

　　出路没有大到所有人一起逃生

　　对通货膨胀的担心，正在驱动人们把货币资产转换成实物资产。如果说过去四年资产价格的上涨是受对未来乐观预期的推动，那么，现在的资产价格牛市则是货币资产价值蒸发带来的恐惧所推动的。这一切都肇端于弱势美元政策。

　　美国可能会为了减轻房地产泡沫破灭的痛苦而容忍通胀。在一个封闭的经济体中，通胀就是一场财富分配上的零和博弈。但是，外国投资者持有的美国金融资产超过美国GDP的100%。如果海外投资者能够被哄住，在通胀时继续持有美国的金融资产，美国就可以得益。高通胀和低利率导致了美元疲软。美元的贬值则把外国投资者的财富转移给美国人。

　　例如，外国投资者持有的美国固定收益资产价值超过10万亿美元。如果美元贬值10%，他们将损失1万亿美元，相当于整个次级抵押贷款市场的余额。美元指数自美联储减息之后已经贬值了3%。广义美元指数在10月1日跌至77.657，为其1973年3月创始以来的历史最低水平。美元还要贬值多少？我们难以知晓。这要看外国投资者对美国的政策如何反应。

　　外国投资者应当抛售美国国债，从而推动美国债市收益率上升，同时把现金暂时投资在货币市场。外国持有大约一半的美国国债，如果他们只售出其中的 10%，十年期美国国债的收益率就能升至6%，而且美元汇率也会保持稳定。由于美国债台高筑，上升的收益率会迫使美联储遏制通货膨胀并保护外国投资者的金融资产。美国一定会指责这种办法是金融恐怖主义。但是，外国投资者有权保卫他们的财富，否则美联储不会先出手。

　　外国投资者间的合作似乎不大可能。主权性投资者如中央银行、国家投资公司占外国持有美国国债的至少一半。多数国家的政府都不想得罪美国，尤其是富有的中东石油出口国。因此，每个政府都更可能被动地和单独地行动。最简单的办法就是抢在别人之前抛售。当然，出路并没有大到让所有人都一起逃生。一旦有人希望出逃，美元就进一步贬值，所有持有美国金融资产的外国投资者也将集体亏损。

　　全球通胀

　　美国的弱势美元政策会引发其它国家的一系列反应，从而加剧全球通胀。多数国家都希望本币保持低估以保护本国产业。随着美国通过弱势美元政策来化解债务，外国投资者则通过增加货币供应来继续维持他们低估的汇率。这种全球性的贬值政策可能给世界带来1970年那样的通货膨胀，让纸面财富缩水。欧洲央行现在也开始抱怨欧元升值了。随着越来越多的国家加入到这场弱势货币游戏中，全球通胀就会加速。人们会再度质疑纸币的价值。

　　没有实际价值基础的纸币的历史并不悠久。二战以后，1944年，45个国家建立布雷顿森林体系。由于当时美国经济占全球GDP的一半，美元成为当然的价值准绳。其他货币对美元挂钩，美元则与金价挂钩。同时，设立国际货币基金以向这一体系中出现流动性问题的国家提供流动性援助。这一体系的信用，是构建在美国的经济实力和其对金本位的承诺上的。

　　到20世纪70年代，这一体系受到两股力量的冲击。首先，欧洲和日本重建后，相对美国的竞争力在上升，到20世纪70年代，这股力量已经不能被忽视。其次，12个石油出口国组成卡特尔——石油输出国组织(欧佩克)，通过减产的方式迫使石油涨价超过200%。由于美国当时已是主要的石油进口国，油价暴涨当然降低了美国的生活水平，其效果相当于美元贬值或工资水平下降。

　　尼克松政府选择了简单的出路，结束了美元的金本位制，即美国政府不再承诺将美元兑换成一定数量的黄金。马克和日元重估了大约三分之一。这激起了通货膨胀的大波澜，尤其是在美国。直到强硬的美联储主席保罗沃克尔上任后，通胀才得到遏制，不过此时利率已经升到两位数，触发了经济衰退。沃克尔的休克政策使美国开始了长达20年的低通胀周期。当然，支持这个低通胀周期除了货币政策，还有其他更重要的因素。

　　柏林墙拆除后，前计划经济国家投身世界资本主义阵营，给世界经济注入了大量的劳动力，这奠定了美国大规模外包导致通货紧缩的基础。同时，由计划经济到市场经济的转轨也遏制了这些国家的需求，这令美国和其他发达国家进口的原材料价格处在低谷。格林斯潘充分利用了这一点，使货币政策可以有效地刺激需求。这带来了一段高需求而低通胀的黄金时期。这一繁荣的副产品是美国家庭债务高启。本质上说，前计划经济国家就是利用对美国的出口来拉动自身的需求。当美国向世界的其他部分举债时，吸收他们的剩余产品，世界经济就上满了发条。

　　1985年到2005年堪称中央银行的黄金时代。人们把经济繁荣和物价稳定归功于央行行长们的能力。格林斯潘就是超级央行行长的象征。行长们的知名度可以和好莱坞明星媲美。亚洲金融危机中，格林斯潘和克林顿时期的财长鲍勃鲁宾和劳伦斯萨默斯被视作世界经济的顾问。他们的工作如此轻松，原因有二：其一，全球化以及前苏东国家融入资本世界带来的抵御通胀的力量。其二，美国负债消费的倾向。稳定的物价和经济的繁荣使纸币的价格大大抬升。所有人都喜欢货币资产，特别是美元。

　　由于两个原因，各国央行将面临一段艰难的历程。

　　首先，过去抵御通胀的力量已经耗尽。前计划经济国家取得了可观的收益，特别是在过去五年中，以至于他们可以在不用担心硬通货不足的情况下，刺激国内需求。因此，他们的劳动和其他资源也会更多地向国内需求配置，这会加剧美国和其他发达国家的通胀压力。

　　其次，各国央行特别是美联储，在过去多年中利用那些抵御通胀的因素，给市场提供了大量的流动性，从而使资产价格膨胀。但在面对资产价格下跌和消费物价上涨这两种选择时，如我前面所说的和美联储所表现出的那样，央行总是被迫选择后者。为了使现在的资产价格水平合理化，将需要大幅度的通货膨胀。房地产相对于收入的价格在很多国家都出现了相当的泡沫，如英国、中国和印度。

　　如何终结

　　当金融市场看到通胀的前景时，就会开始寻求任何可以保值的东西。例如黄金，其价格就在美联储降息后上涨。其价格与美元的相关性可能变得更高。黄金作为抵御通货膨胀的工具是最受欢迎的。这种相关性显示，美元的疲软和美联储对通胀的纵容是不可分的。

　　除了黄金，投资者开始再度追逐新兴市场。美元的跌势正将资本带离美国。由于美国金融市场的容量是所有新兴市场之和的两倍，这种转移对新兴市场影响显著。例如，香港恒生指数在美联储减息后已经上涨了约20%。

　　甚至美国股市也依然强势上攻，道琼斯和标准普尔500指数都创出新高，这完全不顾对衰退的恐惧和次级贷款危机带来的损失。华尔街金融机构最近公布了损失。但他们的股价在坏消息下依旧上涨。借口是利空消息终于出尽，这对未来意味着利好。这几乎可以肯定是错的。

　　在通货膨胀时期，股票可能不是最好的避风港。理论上说，企业都是净负债的，从而会在通胀中受益。但是，通胀会推高债券收益率，从而提高融资成本。20 世纪70年代，全球股市都表现疲软。目前，由于债市还不相信高通胀的故事，债券收益率仍然不高。股市两边讨好：担心通胀导致资金转移到股市，而这些资金的成本又不高。但这种情况不会延续太久。

　　美元疲软和对通胀的恐惧，正在驱动投资者的冒险行为。全球金融体系中的投机资本一般抢先进场，然后制造剧烈的波动，掏空其他投资者的钱袋。美联储9月 18日降息后股市的凌厉涨势，很可能就是投机资本推动的。随着美元疲软和通货膨胀的加剧，一般的投资者也会采取行动。不过，他们现在不得不面对比几周前更高的价格。投机资本就像流动的收费员。不管嗅到哪里的投资者的动向，他们都抢先建仓，然后赚得盆满钵满再离开。

　　观察风险或投机偏好的最好指标是欧元/日元汇率。因为欧洲央行的基准利率为4%，而日本为0.5%。只要两种货币的汇率保持稳定，投资者就可以通过借入日元买入欧元获利。当大家都这么做时，就推高了欧元/日元的汇率。因此，下注者可以从利差和汇差上同时赚钱。这种所谓的套息交易吸引了大量资本。欧元和日元都是高流动性的货币。如果欧元/日元汇率大幅波动，就意味着大规模资本的出没。

　　美国减息以来，欧元对日元汇率上涨超过10%至16%。仅仅两年之前，自从弱势美元进入投资者的脑海，欧元/日元交易便创造了外汇市场中大部分的利润。市场对分析师普遍对日元的乐观预期置若罔闻。看好日元的人认为日元便宜，实际上日元还是不够便宜。套息交易要到日本的利率赶上欧元区时才告终。这是因为日本正经历人口负增长，需要通过弱势货币来进口通货膨胀。当日元足够便宜时(如160日元兑1美元)，日本可能会出现2%的通胀，而日本央行则加息到 3%，这将阻止套息交易。只要主要经济体如美国、欧元区、日本存在较大的通胀差距，套息交易的空间就会存在。

　　更多关于美国经济的坏消息，可能动摇但不会毁灭目前的泡沫。投机者总觉得廉价易得的资本站在自己一边。流行的说法是，廉价易得的资本可以防止美国陷入衰退。我不同意。美国的住宅市场高估了8万亿美元。价值的回归可能一半需要通货膨胀，一半需要房价下跌来实现。大量纸面财富的蒸发会严重打击美国的消费，更多债务问题也会爆发。美国的信用卡债务也在上升，而这目前正支持着美国消费。由于信用卡贷款的利率是住房按揭的至少两倍，这种趋势是难以为继的。当信用泡沫最终爆破，债务危机来临，一直以来支撑美国消费的资金来源将被切断。

　　如果人们普遍接受了美国经济将在2008年出现衰退的预期，市场的风险偏好将会降低，大多数风险资产将发生调整。但是，通货膨胀和美元弱势并不会结束。在美国经济衰退的冲击之后，金融市场将更加关注那些“通胀避风港”，例如黄金。

　　很明显，当美元恢复强劲走势的时候，弱势美元泡沫就将结束。只有当美国国债的收益率足以反映通货膨胀预期，并迫使美联储再次提高利率的时候，这种情况才会发生。所以，如果投资者在市场中冒着很大风险，例如投资于股票、商品和房地产等，一定要密切关注美国国债，注意其释放的离场信号。

易宪容：严密警惕通货膨胀预期的强化

10月份的居民消费价格指数（CPI）总水平比去年同期上涨6.5%。其中，城市上涨6.1%，农村上涨7.2%；食品价格上涨17.6%，非食品价格上涨1.1%；消费品价格上涨7.8%，服务项目价格上涨2.3%。对于这一数据，尽管仍然处于高位，但是，在早几天网上信息就预测，10月份的CPI会高企。比如，有民间研究估计表明10月份的CPI会高于9月份的6.2%，甚至于有人估计10月份的CPI会6.7%以上水平。因为，10月份中国工业品生产价格指数（PPI）同比上涨3.2%；生活资料出厂价格同比上涨3.5%。同时，发改委的最新统计显示，今年10月份，36个大中城市去骨牛肉、羊肉平均零售价格分别为12.72元和14.52元，分别比上月上涨2.0%和3.57%，15种蔬菜平均零售价格为1.74元，比上月上涨11.54%。还有，除了大规模工业制品之外，资源价格的上涨对CPI的压力正在日益凸显。也就是说，不仅PPI作为一个先行指标，价格上涨开始传导到消费品价格上去了，而且CPI上涨已经成了一种趋势。

正如央行第三季度货币政策报告指出的那样，就目前的形势而言，价格上行压力已经越来越大，管理层及市场不得不密切关注。但是，就当前对CPI的理解来说，仍然存在严重的分歧。也就是说，对当前国内CPI高低，主要地存在两种争论。一种观点认为目前通货膨胀压力很大，这不仅在于今年以来CPI同比上涨幅度持续扩大。比如前三季度，CPI同比上涨4.1%，而且是后一个季度比前一个季度高，比如第一季度上涨为2.7%，第二季度上涨为3.6%，第三季度上涨为 6.1%。另一种观点认为，今年以来CPI上涨最直接和最核心的是食品，如6-9月份，食品价格对CPI贡献度分别为85%、91%、93%，而且非食品价格涨幅及波动率都小05-06年。也就是说，如果扣除食品价格的上涨，那么今年的CPI上涨是不值得太担心的事情。

其实，对于目前国内通货膨胀，并不在于它的高低，最为重要的是如何来认识。因为，就目前国内CPI来说，不仅存在统计指标体系的问题，而且市场显示出一种通货膨胀上行的趋势，显示出通货膨胀预期在强化而不是在减弱。

正如我一向指出的那样，中国式通货膨胀就在于国内CPI指标体系缺陷。在这样的CPI指标体系中，如果食品价格不涨或上涨幅度小，那么中国CPI是会涨起来的。这里既有CPI统计的权重问题，也有CPI统计分类与基数问题。因为就目前中国居民的消费品与消费结构来看，居民最大的消费应该是居住类消费，及教育及医疗消费。但是，就目前CPI统计指数来看，这几类消费不仅所占权重低，而且其基数小，甚至上许多价格上涨快的消费品根本就没有统计到CPI中去，从而使得也就出现目前几年来的“高增长、低通胀”的经济格局。

但实际上，尽管按照现有CPI体系，CPI水平在6.5%时，仍然处在一个较为的水平上。因为，无论是理论研究及实践经验来看，通货膨胀目标制的国家，基本上把通货膨胀的目标值确定在2%水平上。比如说，2001-2004年，8个工业化国家的平均通货膨胀率为2.2%，而新兴市场国家中的平均通货膨胀率基本上在3-3.6%的范围内。对于中国来说，从1998年起，中国经济就处于一个通货紧缩之期，因此，当通货膨胀率一旦超过2%时，就应该十分警惕的事情。特别是当通货膨胀率连续几年月超过6%以上时，那么这已经说明中国的通货膨胀已经进入高风险的区域了，而不是有人所认为的，目前国内通货膨胀上升仅是由于食品价格上涨，而食品价格上涨的周期性，国内通货膨胀过高在短期内可以调整过来。而国内通货膨胀率过高，应该从以下几个方面严密地加以注意，并采取适当的货币紧缩政策。

一是，最近一段时间以来，无论是国际油价，还是黄金及其他国际大宗商品的价格（比如粮食及矿山资源品），都在短期内快速上涨。国际油价已经上升到100美元区间了。而国际油价及大宗商品价格上涨已经会通过进出口贸易传导到国内市场。特别石油产品，其传导到消费品上更多是明显。而国际上许多商品价格快速上涨，并非是市场供求关系发生了变化，而是几年来美元价格快速下跌。从2001年7月6日到2007年11月6日，美元一蓝子货币指数由121下跌到76，下跌37。而美元汇率下跌，必然会导致以美元计价的国际各种商品的快速上涨。可以说，尽管从2005年7月起人民币加快升值的步伐，但是人民币的升值仅是相当于美元下跌的升值，而人民币对其他货币来说，基本是贬值的。有人认为，可以通过人民币的升值来改变目前国内通货膨胀上行的态势，我想是不可能的。也就是说，只要美元贬值的格局不改变，国际市场上以美元计价的商品价格上涨就是必然，而国际油价上涨、国际大宗商品价格的上涨，也一定会传导到国内商品的价格上来。因为，美元对国际其他货币贬值远远大于人民币对美元的升值。

二是，从国内的情况来看，尽管CPI上涨最主要体现在食品价格的上涨上，但是，实际上，从十七大报告的基本精神及最近出台的不少经济政策来看，国内基本上形成了下共识。即国内经济失衡，比如国际贸易顺差过大、外汇储备增长过快、信贷增长过快，最为根本的原因还不是市场上表面的价格高低，而是要素市场的价格机制扭曲，而是要素市场的价格过低，比如土地的价格、劳动力的价格、自然资源的价格及环境保护成本没有计入等，因此，要改变目前国内这种经济失衡的局面就得加速理顺这种完全扭曲了要素价格机制，就得通过市场及税收制度来改变目前这种要素价格过低，来调整整个国家经济失衡。因此，从这样一个大的格局来考虑，在未来的一段时间里，要素价格的上涨是必然。而要素价格的上涨也一定会带动相关产品上涨，带动下游商品价格上涨，而且这种格局在短期内不可改变。

三是，从目前中国通货膨胀的基本特征来看，国内通货膨胀率上升就在于两大资产价格（股市与楼市）快速上涨。可以说，国内价格的上涨先是从资产价格上涨开始，然后再传导到与资产价格上涨的产业，比如这些产业的产品上涨及工人工资的价格上涨，并由这种价格上涨再传导下一个产业。再后这种价格上涨传导到食品价格上涨。而反过来，食品价格的上涨又会进一步带动前端产业的价格上涨。这样，当国内食品价格上涨进，也就预示着国内通货膨胀的压力全面上升。也就是说，在目前经济格局中，只要两大资产价格上涨不改变，通货膨胀上行压力就不会改变。就目前情况来看，两大资产价格泡沫要在短期内挤压出来是不容易的，因此，国内通货膨胀就会处于一个较高的水平上。

四是，国内通货膨胀的水平还与市场的通货膨胀预期有关。所谓通货膨胀预期是指公众对通货膨胀在未来的变动方向和变动幅度的一种事前估计。通货膨胀的预期对消费、储蓄和投资的影响，将影响未来真实的通货膨胀水平。而通货膨胀预期的高低在不同的条件下所受到因素影响是不同的。比如说，它可以受现实的通货膨胀率高低的影响，也可以受通货膨胀率持续时间、当前经济形势、当前宏观金融政策及公众相关政策特别是货币政策信度等影响。因此，如何来稳定通货膨胀预期成了不少中央银行最基本的货币政策目标。

就目前中国情况来看，无论是过高的通货膨胀率还是经济形势总体过热，无论是通货膨胀率过高的持续性还是货币政策执行力度，都强化市场对通货膨胀上行的预期。比如，最近发生在重庆家乐福门店踩踏事件，就是居民对通货膨胀预期上行的一个典型事件。

据报道，上个星期，重庆家乐福沙坪坝店在10周年店庆促销活动中，推出了一个限时抢购桶装油的活动，对5升桶装菜籽油提供20%折扣，一桶油只要39.9 元，而之前的市场价为50元左右。居民从上周六（10日）凌晨4点钟就开始排队。4小时后，这家法国超市所在的购物中心开门后，踩踏事件随即发生，导致3 人死亡，31人受伤。只为了每桶油便宜10元钱，代价是数十人的伤亡！

该事件仅是表明民众为了贪图一点小利而趋之若鹜吗？或者说，这仅是一个简单的偶然事件吗？实际上，情况并非如此。它应该是中国目前通货膨胀高企的一个侧影。尽管目前中国大多数商品的供应十分充裕，但是，当绝大多数居民预示到物价水平会持续高涨时，他们必然会进入这种商品的抢购过程。过去一年，中国食用植物油批发价格大幅上涨逾40%。今年10月份，其涨势有所加剧，北京超市的价格涨幅为每周3%左右。牛奶、猪肉和鸡蛋等其他食品的价格也在快速上涨，导致整体年通货膨胀率可能要超过6%。

可见说，居民对通货膨胀上行的强烈预期，不仅表明目前中国的通货膨胀水平高企，而且也表明居民对通货膨胀上行的强烈预期。如果说，我们政府职能部门还是掩耳盗铃式的方式来认为国内通货膨胀率不高，是在可控制的范围内，特别是有些部门希望通过控制食品价格涨幅、通过少出台价格上涨的政策来稳定CPI上涨，实际的结果只能会南辕北辙。政府要做是，如何来面临这种潜在通货膨胀上行压力，如何出台更有力的政策来稳定通货膨胀预期，保持市场价格的基本稳定。正如央行在最近发布的第三季度货币政策报告中明确指出的那样，国内价格整体上行压力较大，要密切关注国内通胀的风险。因此，采取适度从紧的货币政策，加大央行货币政策力度，是防止通货膨胀潜在风险关键所在。