正文
中国银行副行长朱民与中国银行国际金融研究所高级分析师温彬今日（3月1日）在中国证券报独家发表的研究报告指出，2006年全球股市创新高与经济周期、企业盈利水平、全球流动性过剩和长期低利率等多种因素有关。2007年全球股市将再创新高，流动性过剩是主要因素。()
报告指出，全球股市仍有相当的上涨空间，但潜在的风险日益突出。然而，这种风险会被全球流动性过剩主导的股市上升所掩盖，因此股市会继续升高，其风险也在加大，由于流动性主导作用更大，股市波动也会更大，2007年股市会在更大的波动中走向新高并把更多的风险带入2008年。()
目前在全球范围内，无论是名义利率还是实际利率处于近三十年来最低点。超低利率时代决定了流动性过剩的局面在相当长的时间内不会发生实质性的改变。今年全球股市的持续上涨主要是流动性过剩推动的。今年全球经济增长放缓以及企业盈利水平的增长相对平稳使其对全球股市上涨的贡献率在下降，而持续的流动性过剩对全球股市上涨的贡献率将由去年的20%提高到今年的50%。()
报告认为，在2006年全球股市创新高效应的影响下，全球资金为了追求高回报开始从商品期货市场、房地产市场流向股票市场，从而成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。尽管有一系列正面因素支撑全球股市再创新高，但由于2006年股市较快上涨，其风险正在积聚，因此，短期内股市的波动性将加剧，资产组合的结构调整将加快。（记者 俞靓）()
全球股市上涨空间不小()
展望2007年全球股市走势，我们认为全球股指仍有相当的上涨空间，并将再创新高。()
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全球经济处在中期调整阶段，增长仍然有力。全球经济正处于新一轮经济周期的中期调整阶段。我们认为推动这轮经济增长周期的主要因素是世界主要经济体宽松的货币政策、全球一体化下制造业继续向亚洲和新兴市场转移，推动劳动生产率提高和公司利润增长。()
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目前，全球主要机构都对2007和2008年全球经济增长做出了放缓的预期。IMF预测2007年全球经济增幅下降到4.7%，国际贸易增长下降到7.5%。我们的看法是全球经济正处于新一轮经济周期的中期调整阶段，不会出现衰退，2007年全球经济增长率将继续保持在5%以上。首先，支撑美国经济增长的基本因素仍然向好，生产设备利用率和就业状况趋紧，长期低利率的趋势还将延续，加上近期能源和原材料价格回落的利好因素，美国经济将实现软着陆，经济增长率将超过3%。其次，欧元区和日本经济的基本面在持续改善，内需日趋增强，今年仍会有较好表现。第三，美国经济软着陆将为新兴市场经济继续提供增长的动力。因此，全球经济衰退的可能性不大，从而为全球股市继续上涨创造了条件。()
长期低利率和流动性过剩的格局没有发生实质性变化。导致长期低利率的原因是：（1）全球央行特别是在格林斯潘执政美联储时期，货币政策透明度以及公信力的提高，金融市场基本可以准确的预期货币政策的动向，市场利率的波动性也有所降低；（2）全球储蓄过剩将继续为资金需求方提供廉价和稳定的供给，长期利率上升的动力不足；（3）新兴市场国家和石油出口国为了寻求避险和安全纷纷将其持有的巨额外汇储备购买美国政府长期债券，推动了长期债券价格上升和利率下降。这些导致长期低利率的因素还在延续，没有改变的迹象。只要低利率的长期趋势不改，流动性过剩的格局也不会改变。()
市场估值仍然处于合理范围之内。目前股市的市盈率普遍低于2000年时的水平，说明当前估值水平比较合理（见表2）。但是，股市的周期性波动是客观存在的，特别是2006年由于股指急速上升使全球股市面临调整的压力。因此，出现再次抛跌的风险仍然存在，但不至于引发全球股市危机。()
公司盈利水平不会出现大的波动。本轮经济周期一个奇特现象是：一方面由于能源和原材料价格上涨使企业生产成本提高，另一方面最终产品价格则没有显著上涨以致全球通货膨胀水平保持低位，企业在双重挤压下盈利水平不降反而大幅度提高。究其原因是由于企业劳动生产率提高所致。以美国为例，根据美国劳工部公布的数据显示，1987-1990年，美国多要素生产率（Multifactor productivity）年均增长0.6%，1990-1995年均增长0.5%，1995-2000年均增长1.4%，2000-2004年均增长1.9%，2005年增长1.8%。多要素生产率的逐年提高增强了企业抵御经济周期波动的能力，从而决定了公司盈利水平不会出现大的波动。()
另外，2007年全球经济增长放缓的预期已使能源和原材料价格呈现下降趋势。2007年1月30日，商品研究局（CRB）指数为298.3点，较上年同期回落了51.8点，降幅为14.8%。原油价格也从2006年的平均66美元/桶回落到目前的60美元/桶左右，有利于企业降低成本，提高盈利水平。()
潜在风险不可低估()
尽管有一系列正面因素支撑全球股市再创新高，但我们也应充分认识到由于2006年股市较快上涨，其风险正在积聚，因此，短期内股市的波动性将加剧，资产组合的结构调整将加快。()
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全球经济增速放缓，通货膨胀预期上升。2007年全球经济虽然不会出现衰退，但增速放缓仍然会对企业盈利的支持度弱化。近年来，企业劳动生产率提高是企业盈利水平大幅度增加的主要内因，同时全球经济的快速增长也为企业盈利状况的改善创造了良好的外部条件。随着全球经济增速放缓，企业盈利水平的增长一旦达不到市场预期，就会直接造成企业股价下降，从而给全球股市带来不确定性。()
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全球经济放缓也将导致能源和原材料的供求关系发生变化，其产品价格的波动性加大，但不会出现持续下降趋势。因此，能源和原材料价格仍然对全球通货膨胀构成压力。同时，发达国家劳动力加薪的要求以及新兴市场为改善国际收支不平衡问题而采取的货币升值等措施都将对发达国家物价上升产生压力。我们预期欧洲央行将在今年第2季度加息，美联储将在下半年加息。全球主要央行的加息举动将增加全球股市的波动性。()
不同国家和地区的股指将表现各异。基于对今年全球经济形势的判断和各主要经济体的观察，我们认为，美国股市将保持稳中有升，欧元区和日本股市走强，澳大利亚和加拿大股市将整体回落，亚洲和新兴市场股市还有上涨空间，但涨幅有限。()
随着2006年美国GDP增长率的公布，市场对美国经济悲观的看法有所改变。近年来，美国上市公司盈利水平在大幅增加中积累了大量现金，受投资者要求提高ROE的压力，越来越多的公司制定了股票回购计划，回购规模也逐步扩大，支撑了公司股价继续上涨。今年内，道琼斯指数将震荡上行，标准普尔指数将挑战历史最高点。()
由于欧洲经济和企业盈利能力提高，市场认为欧元区股市的低估最为严重。2006年末，英国、德国和法国的平均市盈率为13倍，低于美国和日本，更低于新兴市场国家。同时，有研究报告预测今年欧洲企业并购规模有望达到1.2万亿美元，接近2000年创下的最高纪录。企业并购活动将成为推动欧洲股市上涨的重要力量。()
日本的低利率促使企业并购活动增加以及盈利能力提高，加上战后婴儿潮退休将带动资金流入股市,成为令投资人看多日本股市的原因。此外，日本公司法关于外国公司可以通过股票交换收购日本企业的新规定,将促使更多日本公司提升企业价值,拉高股价。()
澳大利亚和加拿大股市上涨主要得益于能源和矿产等资源类股票，随着这些行业产品价格的回落，两国股市也将整体回落。()
亚洲和新兴市场股市上升过快，估值水平超出了经济基本面，股市将在波动中调整。()
行业也将有所调整。随着全球股市不断创新高，短期风险上升，市场调整的压力加大。投资者已开始调整投资组合的行业结构，以规避经济放缓和部分行业股值偏高的风险。()
石油、贵金属价格持续下跌，已使此类行业的股票遭到了市场的抛压。部分基础资源和食品饮料等景气循环类股，可能因经济放缓而受到冲击。而保险、医疗保健、烟草类股因市盈率较低且受经济周期影响小而成为投资者换仓的对象，部分高科技股可能会受到青睐。()
流动性过剩将成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。如果说2006年全球股市创新高是由多重因素共同推动的话，那么2007年全球股市的持续上涨主要是流动性过剩推动的。今年全球经济增长放缓以及企业盈利水平的增长相对平稳使其对全球股市上涨的贡献率在下降，而持续的流动性过剩对全球股市上涨的贡献率将由去年的20%提高到今年的50%。这是因为：一方面，长期低利率使借贷成本非常低廉，正如《商业周刊》杂志2007年2月19日封面文章的标题所言“这是一个利率超低的世界”，而且低利率特征还将持续10-20年时间。另一方面，随着全球金融市场一体化的发展，对冲基金、私募基金、养老金等机构投资者规模不断扩大。目前，全球对冲基金总资产规模已经超过1.5万亿美元。全球养老保险金发展迅速，OECD国家养老金资产从2001年的13万亿美元增加到2005年的17.9万亿美元，年均增长8.7%，占GDP的比重由86.7%提高到87.6%。()
在2006年全球股市创新高效应的影响下，全球资金为了追求高回报开始向从商品期货市场、房地产市场流向股票市场，从而成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。但同时也使股票市场不确定性增大,一有风吹草动，就可能成为对机构投资者攻击抛售的对象。2006年12月18日泰国央行因出台了一项新的外汇管理政策导致第二天泰国股市重挫14%，为近20年来最大跌幅，这是一个很好的佐证。()
总之，我们认为，全球股市在2007年仍有相当的上涨空间，但是其潜在的风险日益突出，然而这种风险会被全球流动性过剩主导的股市上升所掩盖，因此股市会继续升高，但其风险也在加大，由于流动性主导作用更大，股市波动也会更大，2007年股市会在更大的波动中走向新高并把更多的风险带入2008年。（作者简介：朱民系中国银行副行长，经济学博士，研究员。温彬系中国银行国际金融研究所高级分析师，经济学博士，副研究员。）
( 新华网 )
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报告指出，全球股市仍有相当的上涨空间，但潜在的风险日益突出。然而，这种风险会被全球流动性过剩主导的股市上升所掩盖，因此股市会继续升高，其风险也在加大，由于流动性主导作用更大，股市波动也会更大，2007年股市会在更大的波动中走向新高并把更多的风险带入2008年。()
目前在全球范围内，无论是名义利率还是实际利率处于近三十年来最低点。超低利率时代决定了流动性过剩的局面在相当长的时间内不会发生实质性的改变。今年全球股市的持续上涨主要是流动性过剩推动的。今年全球经济增长放缓以及企业盈利水平的增长相对平稳使其对全球股市上涨的贡献率在下降，而持续的流动性过剩对全球股市上涨的贡献率将由去年的20%提高到今年的50%。()
报告认为，在2006年全球股市创新高效应的影响下，全球资金为了追求高回报开始从商品期货市场、房地产市场流向股票市场，从而成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。尽管有一系列正面因素支撑全球股市再创新高，但由于2006年股市较快上涨，其风险正在积聚，因此，短期内股市的波动性将加剧，资产组合的结构调整将加快。（记者 俞靓）()
全球股市上涨空间不小()
展望2007年全球股市走势，我们认为全球股指仍有相当的上涨空间，并将再创新高。()
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全球经济处在中期调整阶段，增长仍然有力。全球经济正处于新一轮经济周期的中期调整阶段。我们认为推动这轮经济增长周期的主要因素是世界主要经济体宽松的货币政策、全球一体化下制造业继续向亚洲和新兴市场转移，推动劳动生产率提高和公司利润增长。()
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目前，全球主要机构都对2007和2008年全球经济增长做出了放缓的预期。IMF预测2007年全球经济增幅下降到4.7%，国际贸易增长下降到7.5%。我们的看法是全球经济正处于新一轮经济周期的中期调整阶段，不会出现衰退，2007年全球经济增长率将继续保持在5%以上。首先，支撑美国经济增长的基本因素仍然向好，生产设备利用率和就业状况趋紧，长期低利率的趋势还将延续，加上近期能源和原材料价格回落的利好因素，美国经济将实现软着陆，经济增长率将超过3%。其次，欧元区和日本经济的基本面在持续改善，内需日趋增强，今年仍会有较好表现。第三，美国经济软着陆将为新兴市场经济继续提供增长的动力。因此，全球经济衰退的可能性不大，从而为全球股市继续上涨创造了条件。()
长期低利率和流动性过剩的格局没有发生实质性变化。导致长期低利率的原因是：（1）全球央行特别是在格林斯潘执政美联储时期，货币政策透明度以及公信力的提高，金融市场基本可以准确的预期货币政策的动向，市场利率的波动性也有所降低；（2）全球储蓄过剩将继续为资金需求方提供廉价和稳定的供给，长期利率上升的动力不足；（3）新兴市场国家和石油出口国为了寻求避险和安全纷纷将其持有的巨额外汇储备购买美国政府长期债券，推动了长期债券价格上升和利率下降。这些导致长期低利率的因素还在延续，没有改变的迹象。只要低利率的长期趋势不改，流动性过剩的格局也不会改变。()
市场估值仍然处于合理范围之内。目前股市的市盈率普遍低于2000年时的水平，说明当前估值水平比较合理（见表2）。但是，股市的周期性波动是客观存在的，特别是2006年由于股指急速上升使全球股市面临调整的压力。因此，出现再次抛跌的风险仍然存在，但不至于引发全球股市危机。()
公司盈利水平不会出现大的波动。本轮经济周期一个奇特现象是：一方面由于能源和原材料价格上涨使企业生产成本提高，另一方面最终产品价格则没有显著上涨以致全球通货膨胀水平保持低位，企业在双重挤压下盈利水平不降反而大幅度提高。究其原因是由于企业劳动生产率提高所致。以美国为例，根据美国劳工部公布的数据显示，1987-1990年，美国多要素生产率（Multifactor productivity）年均增长0.6%，1990-1995年均增长0.5%，1995-2000年均增长1.4%，2000-2004年均增长1.9%，2005年增长1.8%。多要素生产率的逐年提高增强了企业抵御经济周期波动的能力，从而决定了公司盈利水平不会出现大的波动。()
另外，2007年全球经济增长放缓的预期已使能源和原材料价格呈现下降趋势。2007年1月30日，商品研究局（CRB）指数为298.3点，较上年同期回落了51.8点，降幅为14.8%。原油价格也从2006年的平均66美元/桶回落到目前的60美元/桶左右，有利于企业降低成本，提高盈利水平。()
潜在风险不可低估()
尽管有一系列正面因素支撑全球股市再创新高，但我们也应充分认识到由于2006年股市较快上涨，其风险正在积聚，因此，短期内股市的波动性将加剧，资产组合的结构调整将加快。()
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全球经济增速放缓，通货膨胀预期上升。2007年全球经济虽然不会出现衰退，但增速放缓仍然会对企业盈利的支持度弱化。近年来，企业劳动生产率提高是企业盈利水平大幅度增加的主要内因，同时全球经济的快速增长也为企业盈利状况的改善创造了良好的外部条件。随着全球经济增速放缓，企业盈利水平的增长一旦达不到市场预期，就会直接造成企业股价下降，从而给全球股市带来不确定性。()
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全球经济放缓也将导致能源和原材料的供求关系发生变化，其产品价格的波动性加大，但不会出现持续下降趋势。因此，能源和原材料价格仍然对全球通货膨胀构成压力。同时，发达国家劳动力加薪的要求以及新兴市场为改善国际收支不平衡问题而采取的货币升值等措施都将对发达国家物价上升产生压力。我们预期欧洲央行将在今年第2季度加息，美联储将在下半年加息。全球主要央行的加息举动将增加全球股市的波动性。()
不同国家和地区的股指将表现各异。基于对今年全球经济形势的判断和各主要经济体的观察，我们认为，美国股市将保持稳中有升，欧元区和日本股市走强，澳大利亚和加拿大股市将整体回落，亚洲和新兴市场股市还有上涨空间，但涨幅有限。()
随着2006年美国GDP增长率的公布，市场对美国经济悲观的看法有所改变。近年来，美国上市公司盈利水平在大幅增加中积累了大量现金，受投资者要求提高ROE的压力，越来越多的公司制定了股票回购计划，回购规模也逐步扩大，支撑了公司股价继续上涨。今年内，道琼斯指数将震荡上行，标准普尔指数将挑战历史最高点。()
由于欧洲经济和企业盈利能力提高，市场认为欧元区股市的低估最为严重。2006年末，英国、德国和法国的平均市盈率为13倍，低于美国和日本，更低于新兴市场国家。同时，有研究报告预测今年欧洲企业并购规模有望达到1.2万亿美元，接近2000年创下的最高纪录。企业并购活动将成为推动欧洲股市上涨的重要力量。()
日本的低利率促使企业并购活动增加以及盈利能力提高，加上战后婴儿潮退休将带动资金流入股市,成为令投资人看多日本股市的原因。此外，日本公司法关于外国公司可以通过股票交换收购日本企业的新规定,将促使更多日本公司提升企业价值,拉高股价。()
澳大利亚和加拿大股市上涨主要得益于能源和矿产等资源类股票，随着这些行业产品价格的回落，两国股市也将整体回落。()
亚洲和新兴市场股市上升过快，估值水平超出了经济基本面，股市将在波动中调整。()
行业也将有所调整。随着全球股市不断创新高，短期风险上升，市场调整的压力加大。投资者已开始调整投资组合的行业结构，以规避经济放缓和部分行业股值偏高的风险。()
石油、贵金属价格持续下跌，已使此类行业的股票遭到了市场的抛压。部分基础资源和食品饮料等景气循环类股，可能因经济放缓而受到冲击。而保险、医疗保健、烟草类股因市盈率较低且受经济周期影响小而成为投资者换仓的对象，部分高科技股可能会受到青睐。()
流动性过剩将成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。如果说2006年全球股市创新高是由多重因素共同推动的话，那么2007年全球股市的持续上涨主要是流动性过剩推动的。今年全球经济增长放缓以及企业盈利水平的增长相对平稳使其对全球股市上涨的贡献率在下降，而持续的流动性过剩对全球股市上涨的贡献率将由去年的20%提高到今年的50%。这是因为：一方面，长期低利率使借贷成本非常低廉，正如《商业周刊》杂志2007年2月19日封面文章的标题所言“这是一个利率超低的世界”，而且低利率特征还将持续10-20年时间。另一方面，随着全球金融市场一体化的发展，对冲基金、私募基金、养老金等机构投资者规模不断扩大。目前，全球对冲基金总资产规模已经超过1.5万亿美元。全球养老保险金发展迅速，OECD国家养老金资产从2001年的13万亿美元增加到2005年的17.9万亿美元，年均增长8.7%，占GDP的比重由86.7%提高到87.6%。()
在2006年全球股市创新高效应的影响下，全球资金为了追求高回报开始向从商品期货市场、房地产市场流向股票市场，从而成为推动2007年全球股市再创新高的主要因素。但同时也使股票市场不确定性增大,一有风吹草动，就可能成为对机构投资者攻击抛售的对象。2006年12月18日泰国央行因出台了一项新的外汇管理政策导致第二天泰国股市重挫14%，为近20年来最大跌幅，这是一个很好的佐证。()
总之，我们认为，全球股市在2007年仍有相当的上涨空间，但是其潜在的风险日益突出，然而这种风险会被全球流动性过剩主导的股市上升所掩盖，因此股市会继续升高，但其风险也在加大，由于流动性主导作用更大，股市波动也会更大，2007年股市会在更大的波动中走向新高并把更多的风险带入2008年。（作者简介：朱民系中国银行副行长，经济学博士，研究员。温彬系中国银行国际金融研究所高级分析师，经济学博士，副研究员。）
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