巴菲特投资学大全集

四、投资企业应如何规避风险

　　1994 年，巴菲特在年报中又重述他的观点：“真正伟大的投资理念经常能用简单的一句话来概括：我们喜欢一个具有持续竞争优势的企业，且这个企业由一群为股东服务的人来管理。

　　对于广大的中国投资者来说，我们需要仔细聆听巴菲特这段话，“对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定任何一家选定的企业的竞争优势，而且更重要的是确定这种优势的持续性。

　　巴菲特之所以选择投资于具有持续竞争优势的超级明星企业，是因为具有突出竞争优势的企业，具有超出产业平均水平的超额赢利能力，长期来说能够创造远远高于一般企业的价值增值。

　　那么，在巴菲特的投资策略里，又有哪些避免投资失利的规则呢？

　　1绝不碰自己不懂的企业

　　在巴菲特的投资方略里，有一条重要的原则，即不投资自己不懂的企业。

　　他常常告诫投资者，要将投资看成是一种理性的行为，如果你不能理解这家企业，就绝不要去购买它的股票。巴菲特的这种理念可能正好可以解释他为什么一直对高科

　　技公司不感兴趣的原因吧！

　　众所周知，沃伦· 巴菲特与比尔· 盖茨这两位世界上最富有的人是一对极好的朋友，巴菲特还是盖茨婚礼的证婚人，而且他们都给予对方很高的评价。巴菲特在谈到比尔· 盖茨时曾说：“我没有资格评判他的技术能力，但是我认为他的商业头脑非常出众。如果比尔· 盖茨从一个热狗摊起家，他将会成为世界上的热狗大王，他在任何游戏中都能赢，在每一个行业里都会非常出色，但我未必会在他之下。”比尔· 盖茨在谈到巴菲特时也说过：“我以前从不与不懂计算机的人交朋友，但巴菲特是个例外。

　　不过，不管巴菲特与他的朋友交情如何，这都不能成为他投资高科技公司的理由。

　　巴菲特一向是一个极为自信的人，可是面对高科技公司时，他表现出了难得的“谦逊”。不过，我们也可以将他的这种表现看成是理性而聪明的表现。在科技股炙手可热的时代里，巴菲特尽量避免被别人当成傻瓜，他的做法之一就是干脆承认自己不懂。

　　在巴菲特的投资组合里，我们很容易便看出他的这种做法。他对网络科技股一向冷漠，总是避而远之。相反，他青睐那些传统意义上的为他所了解的赢利前景较为明朗的企业，如保险、食品、消费品、电器、广告传媒及金融业。在全世界都在为网络科技股疯狂的时候，巴菲特仍旧不为所动，坚持着自己的阵地，显得是那样固执与寂寞。

　　其实，巴菲特对科技股并不是抱着一味排斥的态度。身为一个理性的投资家，他不会因为企业的名称或是产品与高技术有关便将其排斥在考虑之外。无论是哪一种类型的股票，他所考虑的核心都没有变化。1999 年，当时的网络股已是强弩之末时，巴菲特决定投资美国第一数据公司，当时整个业界都十分讶异于巴菲特的改变，以为他要大举进军科技股。事实上，他们的预测完全偏离了方向，巴菲特投资第一数据公司，不是说他突然对科技股产生了兴趣，而是第一数据公司符合了巴菲特的投资标准。

　　第一数据公司位于美国亚特兰大，其业务是提供信用卡支付处理及电子商务在线交易系统服务。此外，它们正努力在在线交易中推广使用信用卡支付，并和雅虎、戴尔等高科技公司有密切的业务联系。与当时其他正在亏本营运的网络公司不同的是，第一数据公司已经有了很大的销售额与利润，而这些，正是引起巴菲特兴趣的最大原因。

　　巴菲特一方面宣称自己对科技股不感兴趣，另一方面还是购买了科技公司的股票，这其中是否有某种矛盾呢？其实这并不矛盾，如果我们能将问题看得更为深入一些，就不难理解，巴菲特选择第一数据公司与其长期坚持的投资理念是一脉相承的。

　　在巴菲特看来，能够发现并长期拥有一家好企业，比在华尔街上的短期套利行为更有价值。他绝不会为了能够在短期内透过捕捉或制造某种投资热点而获利，老实说，他也没有必要这样做。巴菲特所看重的，正是企业及其产品、服务及管理上的特点能否满足自己的要求。一般说来，巴菲特对下列两种企业情有独钟：

　　第一，能够提供重复性服务的传播事业，这些企业所提供的服务是所有企业都必需的。无论是大企业还是小企业，它们都必须让消费者认识自己的产品与服务，所以它们不得不花高额的广告费以求能打开销路。由于企业的这种支出是必需的，所以，那些提供这类服务的行业势必从中获得高额的营业额及利润。

　　第二，企业能够提供一般大众与企业持续需要的重复性消费。巴菲特投资的企业，如吉列、《华盛顿邮报》等，无疑都符合他的这一选股原则。

　　投资并不是一项神秘的事业，由于它所散发出来的巨大魅力，让许多人乐此不疲地为此忙碌着。可是，在投资这个领域，那些取得成功的人永远少于失败的人。究其原因，是因为有太多的人是靠着自己头脑中的想象与金钱打交道。还是让我们来听听巴菲特的建议吧！

　　“永远不要做自己不懂的事情。”其实，不光投资如此，我们生活中的许多事不都是应该这样吗？

　　关注企业内在价值巴菲特曾经说过：“哪怕股市关闭10 年我也不在乎，毕竟它每周六及周日都关闭，我也从未曾为此着急过。”在他看来，尽管股市的活跃为许多人带来了机会，是件好事，但同时，这种活跃对一个以理性为主要理念的投资家而言并非是必不可少的。

　　在许多人看来，巴菲特是一个难以理解的人。身为一个诞生在股票市场里的英雄，他并不热衷于关注股价的短期变化，甚至于对经济环境的变化也没有表现出相当的兴趣。他说：“我们对所持有的证券的交易情况的持续不明朗并不太担心。。我们的经济命运最终是由我们所拥有的企业的经济命运所决定的，不管我们是部分拥有股权还是全部拥有股权。”巴菲特是一个从容的投资家，与他的许多同行相比，在华尔街的浮躁与纷乱中，巴菲特的出现无疑是一个异数。

　　可是人们不禁要问，身为一个投资家，如果他不关心股价的变动，那他又怎样来衡量企业的业绩呢？其实，要回答这个问题一点不难，因为在巴菲特的眼里，股票的每日变化并不能反映出企业现有的经营状况，而一旦投资者掌握了企业的经营状况，便不需要每天都盯着它的股价变化了。

　　长期以来，巴菲特总是透过企业的营运结果，而不是每天或者是每年的股价报盘来判断企业的成功与否。他说：“市场可能会对企业的成功忽略一时，但最终它会证实企业的成功。”巴菲特认为，虽然企业的经营状况与股价的变化在短期内常常是不一致的，甚至彼此相左，但如果我们在一个较长的时间里观察，它们的变化肯定是一致的，一个效益好的企业必定会在股票上表现强劲。

　　巴菲特说：“从长期的角度讲，市场价值与企业价值是齐头并进的，但在某个单一年度里，它们的关系往往是神秘莫测的。”就像格雷厄姆所指出的，虽然企业的市场价值与内在价值在长期来讲是一致的，但在很多时候，它们的表现并不符合逻辑，因为影响股票市场价值的因素远远超出了我们的想象范围。对于多数投资者而言，他们将自己99 ％的时间与精力花在搜集与揣测那些根本难以掌握的事件上，而不肯多花一些时间去关注企业真实的、能够被反映出来的状况。格雷厄姆指出：“只要企业的内在价值在以令人满意的速度增长，那么它的成功是否也以同样的速度被别人认可就不那么重要了。事实上，别人晚些认可它的成功反而是件好事，它可以给我们留出机会以较低的价格买进高质量的股票。

　　在巴菲特看来，在购买任何股票前，投资者都要关注企业的市场价格与内在价值。不过他同时也承认，确定企业内在价值并不是一件容易的事情。“内在价值的概念既严格又富有弹性，我们并没有一个能够计算出内在价值的公式，关键的是你得懂这个企业。

　　价值投资是巴菲特从格雷厄姆那里学来的最为核心的东西。巴菲特不仅看得到企业的内在价值，而且看重企业可持续增长的内在价值。在他看来，如果一家企业的经营业绩出众，即使它在短期内被市场忽略了，但它的价值最终会随之上涨的。

　　不过，即使你决定要像巴菲特那样成为一个理性的投资者，可是你并不知道一个企业的股票到底值多少钱。这也许只是个普通的问题，但巴菲特认为，要解决这个问题，一半靠科学的分析，一半靠你的天才。天才的部分是别人无法教你的，不过，科学的那部分，我们倒可以看看巴菲特是怎样做的。他说：“你应当具备企业如何经营的知识，也要懂得企业的语言（即知道如何看懂那些财务报表），对于投资的某种沉迷，以及适中的品格特性，这可是比智商高低更为重要的因素，因为它将增进你独立思考的能力，使你能够避免不时在投资市场上传染的形形色色的大面积的歇斯底里。

　　格雷厄姆曾说过：“最聪明的投资方式就是把自己当成持股公司的老板。”巴菲特认为，这是有史以来关于投资理财的最为重要一句话。试想一下，是不是大多数投资者正是由于没有将自己看成是企业的主人，而只是将它看成了短期获利的工具呢？所以，人们对企业的关心程度是不够的，甚至常常在对其并没有充分了解的时候就匆匆下手。如果我们能将自己看成是企业的主人，情况则会大不相同。我们会关心它，包括它的过去、现在与未来，它的成绩与失误，它的优势与缺点，明白了这些，我们对企业到底价值多少也会做到心中有数。

　　格雷厄姆与巴菲特均是价值投资的代表人物，他们十分在意分析企业的财务问题。

　　然而他们对有些企业怎样在财务报告中玩弄数字游戏也是早有心理准备的。近年来，许多世界性大公司的财务丑闻相继被披露，投资者必须对此保持相当的警觉。

　　在格雷厄姆的经典著作《证券分析》中，就曾举过美国公司会计游戏与财务操纵的例子。他讲述了一家名叫“美国钢铁公司”的企业是如何采用新的簿记方法，轻轻松松地在财务报告中产生每股近50 美元的利润的。众所周知，这些手段对企业管理者及专业的财务人员来说不过是小菜一碟罢了，而对于广大投资者而言却是难以识别的。

　　近年来，许多企业造账的手段更为隐蔽，这尤其增加了投资者识别的难度。

　　因此，巴菲特一直非常重视企业的财务问题，对财务报告中可能出现的“水分”

　　也有足够的认识。巴菲特告诫投资者，必须时刻对企业财务报告中可能出现的虚假现象提高警觉，不能被表面的数字所迷惑。

　　由于受到财务会计方法的局限，一些经营状况差的企业轻轻松松就能够改变其账面上的业绩，让人们看起来辉煌无比，而一些优秀而诚实的企业能够反映在账面上的业绩反而大大缩水了。这是一个普遍存在的现象，同时，它也为投资者的选择增加了不小的难度。巴菲特认为自己的伯克希尔－哈撒韦公司就是如此，因为这是一家投资公司，就得按持有另一家公司部分股权的比例，分别按三类会计原则和程序做财务报表。依照财务会计的基本原则，即第一类所持股份超过50％以上的公司报表，将完全合并所持股份公司的销售额、费用、税金和收益。第二类即股份占20％

　　50％的公司，Buffett 它们的所有收入和费用项目都被省略，报表并入的是仅按比例计算每股的净收入。第三类是所持股份只有20％以下的情况，持股公司只能把分得的股利并入它们的收益中，未分配的收益不必列计。这样一来，作为持股公司的伯克希尔－哈撒韦，其公司报告中的营业利润只反映收到的股利，而不是真正的收益。

　　当伯克希尔－哈撒韦公司所持这类公司的收益有了大幅提高时，由于这些公司通常将大部分收益再投资，伯克希尔－哈撒韦公司获得的股利远远低于收益。这也就意味着，这些公司暂存的属于伯克希尔－哈撒韦公司的部分收益超过了财务报告中伯克希尔－哈撒韦公司的年营业利润。这是一个企业的内在价值高于账面价值的典型例子。

　　巴菲特对此的解释是：“如果一棵树在部分属于我们的一片森林中成长，那么虽然我们的财务报告没有记录它的成长，但我们仍然拥有这棵树的一部分。

　　从上面的这个例子，我们不难理解，由于受到财务制度的局限，企业的账面价值可能合理地低估一个企业的内在价值。同时，企业也可能有意造假或更改某些项目，以便能够轻易地掩人耳目，夸大与虚报利润，造成企业欣欣向荣的假象，而一旦事情败露，投资者可能会损失惨重。

　　巴菲特建议普通投资者，学着像企业的所有者那样，好好了解并关心你看中的企业。了解一个企业及确定它的内在价值绝不是一件容易的事，即使你做了相当完善的工作也还是有可能出现错误。但一个理性的投资者会尽量让出错的概率降到最低，让投资建立在确定的、可以掌握的状况之上。虽然这很难，但只要你这样做了，就一定会有所收获。

　　一定要谨慎投资这类企业虽然在巴菲特的投资生涯中，迄今为止还没有出现过亏损的纪录，但这并不是说他的每一项投资都是成功的。巴菲特之所以能取得比别人好得多的成绩，只是因为他成功的投资远远多于不成功的投资罢了。

　　我们在关注一个成功人物的同时，切不可忽略他曾经经历过的失败。那些失败的经历不只对他本人有着重要的意义，对其他人也有借鉴作用。巴菲特曾说，在他21

　　岁时，曾有过一次非常糟糕的投资。他将自己20 ％的净资产投资到了一家加油站上，结果几乎全军覆没。这次失败不仅令他沮丧，同时也使他失去了许多更好的机会。据他后来计算，这些失败投资所造成的间接损失高达8 亿美元。巴菲特承认，自己曾经有过多次投资失误，包括购买伯克希尔－哈撒韦这家位于英芬格兰的纺织厂。后来，落后的纺织厂终于被迫关门，只是作为一种投资工具而存在，并仍旧保留了其原有的名称。

　　巴菲特说：“重整旗鼓的第一步便是停止那些已经做错了的事，这是一个古老的法则。但覆水难收，你无法再回到最初。”为过去的错误感到难过，这乃是人之常情，但那些成功的人总是能够从错误中得到许多教训。

　　让我们看看巴菲特认为不成功的投资都有哪些吧！

　　（1）零售业（包括邮票销售业）。巴菲特在这方面有过最不成功的投资，他从未在这个领域赚到过钱。他曾经收购过巴尔的摩的一个百货商店，最后证明这是一项失败的投资。在零售业，你仅仅掌握一些数字或对其进行观察是远远不够的，你需要有某种天赋才能理解它明天到底会发生些什么。就像我们看到的那样，许多经营了很多年，业绩良好的零售企业会在一夜之间关门，就连巴菲特有时也对此感到难以理解。

　　（2）那些不时要将整个公司都抵押出去的企业非常危险，因为如果不这样做，企业就无法维持正常的运作。投资这类企业的风险是很高的。

　　（3）与农场有关的企业。受到自然条件的限制，这类企业的生产周期一般都很长，这时企业常常会处在资金紧张的状态中。虽然这类企业的账面利润可能不错，但你必须考虑到税收以及它需要付出的账款。

　　（4）过分依赖研究的企业。许多高技术企业保持优势的秘诀就是研发出新专利产品，如果它们没有新产品，它们迟早会失去竞争力。如今的华尔街有这样一个信条，认为只有那些在研究开发领域有压倒优势的企业才能在竞争中保持领先地位，如IBM、微软。这些企业最重要的工作便是研发新产品，它们每年花在研发上的费用高达数十亿美元。巴菲特非常理解研发工作在这些企业中的地位，认为这的确是企业保持活力的关键所在。可能也正因为如此，巴菲特对这类企业并不感兴趣。很多人对此感到不理解，甚至认为这是“落伍”的表现，但他依然坚持自己的观点。

　　（5）负债型企业。一座没有抵押出去的房子显然比一座已经抵押出去的房子要值钱，这是显而易见的道理。所以，对那些负债率高的企业一定要倍加小心才好，说不定哪天银行找上门来要拍卖它呢！

　　（6）连锁型企业。这可是现代零售业最主要的特征之一。这类企业有一个共同的特点，那就是随着企业的扩张，它所需要的资金也会越来越多，真正能给投资者带来的回报却很少，往往是纸上谈兵。

　　（7）管理层不诚实的企业。对于那些有意隐瞒企业的真实情况的管理层，巴菲特是绝不会和他们做生意的。因为他们隐瞒的总是坏消息，而这些消息迟早是会被披露出来的，那时候就会引起很大的震荡，风险也会更大。在巴菲特看来，管理层出具虚假年报是一种耻辱，即使企业存在重大隐患，管理层犯了重大的失误，也应当诚实地将其披露出来。可是，我们在大多数报表中看到的似乎都是乐观的好消息，这种误导投资者的行为是极不道德的。

　　（8）长期服务契约。巴菲特一直对保险业情有独钟，但他认为，那些与投保人有长期服务契约的公司会面临一些不利因素。如有些人只缴了很少的保费，却要为他提供很长时间的保险，这对保险公司来说将是一个很大的负担。如果一个投保人身意外伤残险的人发生了伤残，保险公司就不得不签发支票，给他支付医药费、住院费，这项庞大的支出相对于公司收取的保费来说简直是灾难。不过，尽管巴菲特对人身意外伤残保险有这样的看法，但多年来，它却是巴菲特最大的商业利润来源之一。

　　“对于我的每一个错误，我总是要求自己能作出解释。”人们在投资领域的行为，常常比在其他领域更容易犯错。不过，在面对错误时，我们需要做的是能真正找到错误的原因，而不是随随便便找一个借口来敷衍自己。

　　§§第9章　向巴菲特定购自己的投资量