财经观察之214 --- 新一轮东亚货币合作正逢佳期

当今美国与东亚国家经常项目收支严重失衡，东亚国家成为美国最大的国际债权
国群体，因而拥有了巨额的外汇储备。

　　要降低东亚国家外汇储备的机会成本和汇率风险，有效利用当前的外汇储备，联
合利用外汇储备从而启动新一轮的东亚货币合作不失为一个较好的解决办法。

　　当前国际金融的实质是东亚国家向美国贷款以帮助美国购买东亚国家的出口商品
，以维持美国居民的高消费和东亚国家的高增长。

　　当今世界经济的显著特征是全球国际收支严重失衡，这集中表现为美国的巨额经
常项目逆差和东亚国家的巨额经常项目顺差。２００４年美国经常项目逆差已经达到
了６６５９亿美元，经常项目逆差占ＧＤＰ的比重超过６％；２００４年亚洲地区的
经常项目顺差为３１３２亿美元，外汇储备资产累积已经超过２万亿美元。

　　各种分析均表明，这种全球国际收支严重失衡的格局是不可持续的。例如美国经
济学家罗比尼和塞特认为，这一东亚国家为美国的经常项目赤字融资的格局将在２０
０６年底崩溃，最终结果是东亚国家大幅降低美元资产在其外汇储备中的比重，同时
美元汇率发生大幅贬值。而美国经济学家奥伯斯特菲尔德和罗高夫认为，要消除美国
国内的资源配置失衡（主要是储蓄率过低）和经常项目逆差，如果选择长期调整的话
，美元需要贬值３０％到４０％；如果选择短期调整的话，美元需要贬值６０％到８
０％。

　　巨额顺差使东亚国家成为最大债权群

　　东亚国家国内的高储蓄率决定了东亚国家长期的经常项目顺差，并且使得东亚国
家成为美国最大的国际债权国群体，但是由于东亚国家的本国货币（日元除外）不能
用于国际借贷，由此出现的货币错配使得东亚国家必然积累起大量的外汇储备。保持
高额外汇储备有着很高的机会成本和风险。

　　第一，外汇储备的资产形式主要是美国国债，而美国国债的年收益率不过４％，
而东亚国家国内ＦＤＩ的收益率超过１０％，这意味着东亚国家为持有外汇储备在２
００４年发生了至少１２００亿美元的效率损失；第二，由于东亚国家大多实施事实
上的盯住汇率制，外汇占款增加将扩大该国基础货币，从而导致通货膨胀压力。如果
对此进行冲销的话，一是很难持续进行冲销操作，二是冲销操作的成本本来就很高；
第三，一旦美元贬值，那么以本币计值的外汇储备价值就会大幅缩水。如果美元贬值
１０％的话，那么东亚国家以本币计值的外汇储备价值将会损失２０００亿美元。

　　东亚货币基金或可尝试

　　既然持有外汇储备的机会成本和汇率风险很高，加上东亚国家很难在短期内降低
外汇储备的存量和增量。那么如何有效利用当前的外汇储备就成为一个紧迫的问题。
近期，日本学者提出，东亚各国可以动用本国外汇储备的５％来建立东亚货币基金。
笔者认为这是一个相当明智的建议，外汇储备的联合利用可能成为启动新一轮东亚货
币合作的契机。

　　笔者作出上述判断是基于如下几点理由：第一，东南亚金融危机虽然已经过去了
８年时间，但是当前东亚国家在金融稳定性方面依然面临着很大风险，东亚国家存在
爆发另一次货币金融危机的可能，因此在东亚国家之间推进危机防御性的货币合作是
符合所有成员利益的必然选择；

　　第二，迄今为止东亚货币合作达成的惟一制度性成果就是清迈协议，清迈协议是
一种双边性的货币互换协议。如果日本学者的建议能够得到实施，那么东亚区域内的
危机防范和救助资金就能够增加１０００亿美元，这将大大增强亚洲国家在危机爆发
时的自救能力；

　　第三，外汇储备的一大功能就是预防性功能，而东亚国家集中利用外汇储备的目
的也恰好在于预防区域性危机，因此各国上交５％的储备份额并不影响各国的国际收
支安全。

　　第四，如果按照各国外汇储备的５％来构建亚洲货币基金，并且根据各国的出资
额来分配投票权的话。那么日本和中国将成为亚洲货币基金中两个最具有话语权的国
家，中国在基金中占有的投票权不会低于３０％。只要中国努力争取达成在基金中任
何提案必须得到７０％以上的票数才能通过的协议，那么即使中国的投票份额低于日
本，中国也能有效地表达自己的观点和维护本国的利益；

　　第五，我们有足够的理由相信亚洲货币合作将会逐步向更高的层次演进。参照欧
元区的经验，亚洲货币合作一般而言将经历以下阶段：区域危机预警、防范和救助、
亚洲货币基金、亚洲汇率联动、亚元诞生和单一货币区。那么联合利用外汇储备将使
得亚洲货币合作顺利进入第二阶段，并且为亚洲汇率联动做好铺垫和打下基础。

　　亚洲货币合作的推进虽然路途遥远但是值得我们期待，因为在全球化的今天，具
有共同利益的国家只有采取集体行动才能保证不被全球化危机的旋涡所吞噬。我们期
望联合利用外汇储备能够成为新一轮东亚货币合作的助推器