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债务、储蓄和量化宽松（5）

(2015-10-12 04:47:46) 下一个

第五章低利率和低利润率

第二章讲到量化宽松会导致低利率，这已经部分成为现实。
2014年6月5日，欧洲央行宣布将将隔夜存款利率由此前的零降至-0.1%，欧元区正式迎来负利率时代。[1] 就是说储户存款不但不能赚到利息，反而要向银行支付保管费。
　　欧央行利率变化图[2]

　　上面的例子是短期利率。我们再看一个长期的。
　　2015年3月的德国债券利率[2]

　　从图中可以看出，当德国债券期限为7年以下时，利率是负值。到8年期限时才刚刚转为正值。
　　以上的两个例子讲的都是名义利率，即未经物价调整。如果考查经物价调整后的实际利率，美国也将加入负利率行列。美国2014年物价上涨率为1.62%[3]，而2014年美国政府3年债券的平均利率为0.898%，实际利率是负的。5年债券的平均利率为1.6416%，实际利率只有微薄的0.0216%，即100万美元的存款一年只增加216美元的购买力。[4]
　　欧洲和美国的负利率或低利率仅是近几年的事，而日本的低通涨、低利率、低增长时期已经持续了十几年了。
　　中国25年来的存款利率也呈现下降趋势。下图是1990年以来，中国一年定期存款的基准利率图。我们可以看到曲线的走势是向下的。

债券低利率会向经济整体的低利润率（投资回报率）传导。这就是学经济学的人都知道的平均利润率的推导过程。学过经济学的人会比较熟悉。

　　当银行存款和债券的利率低时，投资者就会取出存款、卖掉债券去买股票或者办企业。

　　例如，债券持有者卖掉债券买股票。这就会导致债券价格下降，利率上升，同时股票价格上升，市盈率和分红率下降。最终使债券和股票的投资回报率平衡。当然，因为股市有风险，股票的回报期望值要比债券利率高一些。短期看股票上涨使股值变化带来的回报增加，但上涨后买股票的人的分红率下降。股民在股票上涨后卖掉股票固然得到较高盈利，但用卖股票的钱再卖其他股票时也要付高价，那份多出来的盈利又搭进去了。

　　再如，债券持有者卖掉债券去办企业。这就会导致债券价格下降，利率上升，而新增企业的产品增加了市场供应，供求关系就会使产品价格下降，使得相关行业的利润率下降。

　　用假设的数字来说明也许比较直观。假设最初债券利率和股票回报分别是1%和8%。投资者卖掉债券去买股票，使得债券利率和股票回报分别变为3%和5%。然后又一波量化宽松使债券利率再降到0.5%。投资者再卖掉债券去买股票，使得债券利率和股票回报分别变为2%和3%。多次循环后，会达到债券利率接近零，而股票回报接近1%。

　　其实也可以直接考察投资回报率，只是工作量比较大。
　　Shift Index 考察了2万个美国公司1965-2010年的投资回报率（ROIC, Return On Invested Capital）。研究发现投资回报率在45年中的总趋势是下降，用线性逼近法，从6.2%下降到1.3%。

　　美国经济总体投资回报率【5】